AH股溢价超130%，华虹半导体（01347）低估了？

自今年8月登陆科创板以来，华虹半导体（01347，688347.SH）市值不升反降，AH股的光环也没能抗住下跌趋势，其中A股市值跌幅超过20%，不过目前AH股溢价仍高达137.9%。

为稳住投资者信心，华虹半导体今年8月底发布了增持计划，包括公司管理层及控股股东，其中管理层包括总裁唐均君及副总裁周卫平等多位管理层，控股股东为华虹集团。智通财经APP了解到，10月17日，该公司公告间接控股股东华虹集团的增持进展，称自今年8月30日至10月17日，华虹集团通过集中上交所竞价方式合计增持金额2508.5万元，超过增持计划下限的50%。

该公司增持计划主要基于对公司未来发展的信心以及长期投资价值的认可，实际上，公司业绩稳健，今年晶圆行业需求放缓情况下，仍保持了增长水平，盈利能力也在持续提升，并首次超过同行（中芯国际）。不过市场更青睐行业龙头，华虹已连跌三年市值缩水七成，中芯国际市值相对坚挺，估值也远高于华虹半导体（港股）。

在相对低估值，及AH高溢价下，华虹半导体为何不受港股投资者待见呢？

打造新增长极，产能利用率超100%

智通财经APP了解到，华虹半导体是工艺晶圆代工企业，拥有 0.35um-90nm的8英寸晶圆代工平台及90nm-55nm 的12英寸代工平台，产品应用于新能源汽车、工业智造、 新一代移动通讯、物联网、消费电子等领域。2020-2022年，公司收入复合增速60.5%，股东净利润复合增速112.72%，2023年上半年增速放缓，但仍实现领先行业增长，收入及股东净利润分别同比增长3.85%及23.48%。

华虹半导体8英寸及12英寸晶圆代工收入分布较为均衡，收入份额分别占到57%及43%左右，增速趋于一致，往年较为稳定。对比同行而言，中芯国际12英寸晶圆代工占比要高很多，今年上半年其8英寸产品出货需求承压，导致收入下滑，12英寸晶圆代工占比也因此提升至73.3%。

实际上，华虹半导体开拓了新的需求增长点，即汽车电子。在上半年中，按工艺划分，就0.25µm及0.35µm及以上产品收入大幅增长，其余产品均有不同程度下滑，而这两大工艺产品主要应用于MCU单元及车载IGBT，驱动该公司工业及汽车板块收入中高双位数增长，收入份额提升至30.9%。值得注意的是，该公司核心收入在中国，收入占比近80%，同时也在积极开拓海外市场，今年北美及亚洲市场表现不佳，不过欧洲市场增速则比较抢眼，抵消了其他地区的下滑。

汽车行业内卷严重，智能化成为产品力最大的看点，推动产业链旺盛需求，而车载电子也将受益于汽车智能化浪潮。

从产能上看，华虹半导体目前拥有三座 8 英寸晶圆厂（华虹一厂、华虹二厂、华虹三厂）和一座 12 英寸晶圆厂（华虹七厂），截止2023年6月，总产能合计34 .7万片/月等效8英寸晶圆，在中国大陆仅次于中芯国际位居第二位，全球第六位。该公司产能不到中芯国际50%，但产能常年满负荷运行，利用率超过100%，远高于中芯国际，今年前两个季度中芯产能利润率分别为68.1%及78.3%。

华虹半导体能够实时根据行业变化调整经营战略，这是其比同行更具前瞻性的特征。比如在产品上，大力发展12英寸产线，2019年9月建成投产，主要满足eFlash MCU、BCD 电机驱动、功率器件等需求，今年A股科创板募资，计划建设一条月产能达8.3万片/月的12英寸特色工艺生产线。12英寸产线和公司的汽车智能化场景是同一战略路线，已经打造了新的增长极，随着产线扩张，预计其将持续领跑行业。

值得一提的是，华虹半导体不仅在产品供给及需求上满足持续的成长需求，在盈利上也打了一场翻身仗。

盈利能力首超中芯，老二“逆势”仍是漫漫长路

智通财经APP了解到，华虹半导体盈利能力往年都被中芯国际压一头，但今年却出现了反转，2023年上半年，前者毛利率为29.9%，而后者为20.54%，相比高出9.36个百分点，而2022年年度则是低了9.78个百分点。出现这种情况主要为中芯收入未产生新的增长极，收入大幅下滑导致。

华虹利润表相对简单，其他经营收入、财务收益以及其他收益对业绩影响很小，而中芯的政府补贴、利息收入以及联营企业股权收益变动较大，对净利润影响大。仅考虑经营利润，上半年前者经营利润率为10.45%，较后者的5.39%高出5.06个百分点。前者收入及资产规模分别为后者的41.75%及15.16%，相当于前者资产创收能力是后者的2.75倍，同样是晶圆代工厂，华虹凸显了“小而美”。

当然，作为晶圆代工行业的国内两大龙头，战略差异也导致了经营的差异。中芯重视研发，把研发费用单独列示，其单研发费用率就和华虹的管理费用率（包括研发）相当了，再加上其他费用所以整体管理费用远高于华虹；华虹则重视行业需求，从12英寸再到聚焦车载电子，根据需求变化提供产品服务，以特色IC +功率器件，通过8英寸+12英寸生产平台满足全球客户需求，因此公司产品及市场端的变化较同行更为显著。

截止2023年6月，华虹负债率为36.76%，压力不大，账上拥有现金18.51亿美元，足以保障12英寸产能的扩张，根据规划，预计该等芯片规划产能将于2025年初开始生产，到2026年Q2的月产能目标为40000片。该公司具有超过100%的产能利用率，并不缺优质客源，产能提上来了，收入规模也将进一步缩小和中芯的差距。

不过需要注意的是，虽然上半年华虹业绩表现尚可，但按季度看，Q2较Q1业绩略差，Q3指引进一步下调，引发市场及投行担忧。以投行的观点看，如瑞信研报认为公司二季度业绩表现超预期，销售额持平至6.31亿美元，但第三季销售指引按季跌8%至5.8亿美元，低于预期，下调了目标价；交银国际则不看好行业，认为行业正处于下行周期，公司盈利能力存在较大不确定性。不过也有乐观的，比如光大证券认为下游行业景气度下行，预计公司盈利能力持续承压，但看好产能驱动公司中长期增长，维持买入评级。

投行观点存在分歧，不过回归中长期基本面，华虹仍具有看点：一是新增长极驱动业绩成长，12英寸产能投产预计带来可观贡献；二是整体盈利能力的提升，公司资产创收能力远高于同行，盈利质量提升大幅提升回报率；三是市值三年下跌探底牢固，行业利空影响钝化，估值将回归业绩驱动。

管理层及控股股东用实际行动看好公司长期发展，但不得不说的是，机构投资者都喜欢扎堆投资于行业龙头，作为行业老二，虽然有基本面+AH股高溢价加持，华虹想要在资本市场逆袭仍是漫漫长路。