东吴证券：维持滔搏(06110)“买入”评级 线上私域持续快速增长

智通财经APP获悉，东吴证券发布研究报告称，维持滔搏(06110)“买入”评级，FY2024-26归母净利预测23.9/27.5/31.5亿元。公司为国内最大运动鞋服零售商，23年以来伴随终端需求回暖，收入呈修复态势，同时费用控制较好带动净利表现超收入。公司不断丰富品牌矩阵，与国际高性能鞋服品牌HOKAONEONE、全球高海拔登山领导品牌凯乐石达成合作，积极布局运动新领域。整体看流水同比增速虽短期存波动，但全年需求改善趋势明显，同时随新品销售向好、折扣率改善、未来毛利率有望逐渐提升，叠加费用提效贡献，盈利能力有望进一步改善。

报告主要观点如下：

公司公布FY24H1业绩

终端需求波动回暖，盈利能力持续修复。FY24H1(2023/3/1-2023/8/31)收入141.77亿元/yoy+7.3%、归母净利润13.37亿元/yoy+16.7%，费用率控制带动盈利能力持续修复、利润表现超收入。流水端，FY24 Q1/Q2销售流水分别同比20%-30%低段增长/低单位数下滑，弱复苏叠加基数走高导致Q2短期流水存波动。公司中期每股派息16分、派息率74.2%，维持高派息表现。

非主力品牌、直营渠道增速表现较好，线上私域持续快速增长

1)按品牌，FY24H1主力品牌(Nike&Adidas)/其他品牌收入分别同比+7.0%/+10.5%、收入占比分别为87.1%/12.1%，非主力品牌受户外等运动细分领域带动、增速较快。2)按模式，FY24H1零售/批发收入分别同比+8.8%/-0.1%、收入占比分别为84.6%/14.6%，伴随市场复苏公司核心零售业务表现较好驱动业绩增长。截至FY24H1末公司共6209家直营门店、同比/环比分别-10.4%/-5.4%(30%-40%关店为Adidas neo系列门店一次性调整所致)，总销售面积同比/环比分别-3.5%/-1.7%，单店销售面积同比+7.7%(主力、非主力品牌门店单店面积均同步增长)。3)按线上线下，FY24H1增速由高到低分别为线上私域、线下、线上公域，线下运营优势助推线上私域快速发展，体现公司全域、多场景触达优势。

费用提效抵消毛利率下降、净利率提升，运营效率优秀

1)毛利率：FY24H1同比-0.9pct至45.6%，主要受到阶段性负面因素和结构性正向因素影响：①FY23H1疫情较为严重、期间公司合作品牌提供特殊促销帮助，FY24年市场回暖后合理化递减;②去年同期毛利率为历史最高水平、高基数下阶段性回落;③新品销售占比提升、售罄率提升、折扣率改善。2)费用率：FY24H1同比-2.4pct至32.9%，其中销售/管理费用率同比分别-2.0/-0.4pct，经营效率提升、费用率有所改善。3)归母净利率：FY24H1同比+0.7pct至9.4%，费用提效抵消毛利率下降及政府补贴减少影响。4)存货：截至FY24H1末存货57.亿元/yoy-10.1%、周转天数下降26.7天至140.9天，库存控制能力较好。5)现金流：FY24H1经营活动现金流25.51亿元/yoy+57.8%，截至FY24H1末在手资金31.5亿元。

风险提示：品牌合作变动、消费疲软等。