中泰证券：首予名创优品(09896)“增持”评级 商业的久期、确定性均表现较好

智通财经APP获悉，中泰证券发布研究报告称，名创优品(09896)商业的久期、确定性均表现较好，而当下估值水平也已有部分体现，首予“增持”评级，预计FY2024-2026年收入分别为145.4/172.9/199.2亿元，同比增长26.7%/18.9%/15.2%；归母净利润23.0/27.9/32.2亿元，同比增长29.8%/21.6%/15.3%。

中泰证券主要观点如下：

缩短流通链路是零售发展的趋势，但背后也面临着较强的约束条件。

谈及公司的商业逻辑，能够简单的推导出：去品牌、经销商，缩短整体的流通环节成本。但这只是第一层思维，实际上品牌、经销商存在有着降低“交易成本”的内在意义。统筹考虑“交易成本”与层级加价后，只有在特定的品类才能够完成渠道自有品牌化以提升效率。

定位于日用小百货，是公司实现渠道品牌的基础。

第一，日用小百货的品牌强度较低，消费者能够接受用渠道标准去替代品牌标准。第二，该品类的规模经济门槛低，有着充沛的社会化供应链，渠道品牌不会有明显的成本曲线劣势。第三，传统渠道对于日用百货关注度低，除了流通效率低外，SKU较为单一，公司能够在价格与产品多样性上均取得领先。

业态的创新不能保证企业的高盈利，还需配以企业的竞争优势，否则只能创造社会价值，而非股东价值。

从结果看公司维持了较长期的高ROIC，映射到竞争层面，该行认为公司虽然不具备显著的结构性优势（成本领先or客户锁定），但多因素结合仍构成了软性的优势。借助早期的“日韩风”以及独特的加盟模式，公司形成了较为明显的先发规模优势，这一方面能够辐射至供应链的话语权及IP联名获取；另一方面由于该类业务依赖于商圈，公司的大加盟商体系能够较好的去竞争稀缺点位。

品牌升级阶段性拉升公司业绩增速，长期增长驱动力仍在于门店的扩张。

依靠IP联名对部分产品实现升级，公司在形成差异化的同时快速拉升了毛利率水平。但考虑到持续提升的价格水平可能会动摇商业模型的稳定性，给予低价竞争者进入的空间，该行预计公司进一步升级的空间有限，更多的增长来自空白市场的门店扩张。

当前门店扩张处在S曲线的前半段，成长潜力可期。

产品价格带决定了公司在下沉市场具有较强的生命力，国内的渠道下沉是未来的增长来源之一。而海外市场将是成长性的核心，该行认为凭借中国的供应链优势，其市场潜力甚至不逊于国内。