吨净利创下历史新高之后，理文(02314)的2018将会如何表演？

本文来自东吴证券的研报《理文造纸(02314)：吨净利创历史新高，估值仍处底部，继续建议配置箱板龙头》，作者为东吴证券分析师史凡可，马莉。

智通财经APP获悉，理文造纸(02314)发布正面盈利公告：预计2017年归属盈利较去年同比增长超过75%，即至少达到50.1亿港币，基本符合预期。

东吴证券发表研报称，理文造纸作为箱板纸行业龙头，受益于行业景气、成本管理优势，吨净利具有弹性，叠加生活用纸发展良好，预计公司17、18年归母净利润51.03、56.6亿港币，EPS分别为1.13、1.26元，目前市值426亿港币，对应PE8.3、7.5倍，维持“增持”评级。

箱板瓦楞纸行业龙头，生产效率领跑

理文造纸作为国内产能仅次于玖龙纸业(02689)的第二大箱板瓦楞龙头，主要生产包装用牛皮箱扳纸及瓦楞芯纸，同时涵盖纸浆及废纸回收业务。公司目前累计拥有造纸产能约613.5万吨(国内包装用纸产能520万吨，纸浆产能 18万吨，生活用纸产能35.5万吨，越南包装纸产能40万吨于17年3月投产)，在中国拥有5间厂房，策略性地选址于东莞潢涌、广东洪梅、江苏常熟、重庆永川及江西九江。

与同行业相比，理文盈利性远超行业其他纸企。公司具有优异的成本管控能力，吨纸耗煤0.37吨，耗水7立方米，废纸利用率98%。

受益于政策红利，吨净利创历史新高

受益于环保趋严行业供需向好，叠加外废配额收紧推动国废涨价，17年箱扳、瓦楞均价同比大幅上涨31.8%、33.3%，分别达到4731元/吨、4062元/吨。

其中，行业龙头由于“政府发糖”拥有相对充足的外废额度，17年下半年吨盈利创历史新高。东吴证券预计理文17H2销量达325万吨(包装纸300 万吨，生活用纸25万吨)，按照公告利润增速下限75%计算：公司17H2吨净利达867港元/吨，较16H2上涨383港元/吨，同比增长79%;17全年吨净利预计为832港元/吨，较16年上涨324港元/吨，同比增长64%，创历史新高。

持续成长性可期，18年成长无忧

从未来的产能规划来看，公司围绕包装纸+生活用纸(14年开始大力发展)两条主线持续布局，成长无忧。其中，江西40万吨包装纸产能于2017年9月投产;广东、重庆合计33万吨生活用纸产能也将于2017年底至2018年中陆续投产。

至2018年中期，公司将拥有603万吨包装纸，1万吨纸浆，79.5万吨生活用纸产能，持续稳定的产能投产节奏将保障公司持续成长。东吴证券表示，看好18年箱板行业景气，龙头吨净利维持高位。

东吴证券认为，由于行业新增产能投放持续延迟，18年箱板瓦楞新增供给预期在250万吨左右，和行业新增需求基本匹配，因此持续看好箱板行业18年维持景气。而从18年已经发放的4次配额情况来看，“政府发糖”趋势不改：行业合计核定进口量419万吨，其中理文共获批77.29万吨，占核定总量的19%，叠加自身拥有稳定的废纸回收渠道，东吴证券判断理文18年吨净利将维持高位。

节后需求回升+国废成本走高或将带动纸价上涨

近两周春节备货行情已至尾声，箱扳纸价整体平稳。东吴证券判断，目前春节备货已经结束，在需求清淡的情况下年前箱板瓦楞将以稳价为主。而由于年前箱板瓦楞产业链环节库存处于低位，龙头纸企也将陆续开始春节期间的停机检修，叠加关于含杂率不高于0.5%的外废进口限制政策将于3月1日正式实施，看好春节后箱板瓦楞纸价春季躁动行情。目前箱板龙头估值均处于历史底部，板块进入配置时机。

盈利预测与投资评级

公司作为箱板纸行业龙头，受益于行业景气、成本管理优势，吨净利具有弹性，叠加生活用纸发展良好，预计公司17、18年归母净利润51.03、56.6亿港币，EPS分别为1.13、1.26元，目前市值426亿港币，对应PE8.3、7.5倍，维持“增持”评级。

风险提示：政策执行力度不及预期;产能投产不及预期。（编辑：胡敏）