美东汽车（01268）为何具有成长价值？

我们之前谈到汽车经销商，包括行业龙头中升控股、门店扩张激进的永达汽车以及单向豪车发展战略的正通汽车等，现在我们来谈谈收入体量较小的美东汽车（01268）。

2018年2月5日，美东汽车发布公告，该公司预期2016年度综合股东净利润同比录得超过 60%以上增长，而增长原因主要为销售额的增长，毛利率和净利率的稳健提升以及品牌结构和单城市单店的长期可持续优化。

实际上，2017年整个汽车经销商行业参与者都赚出油了，以2017年上半年的数据看，参与者包括美东、广汇宝信（01293）、和谐汽车（03836）、正通（01728）、永达（03669）以及中升控股（00881），均实现净利润高双位数增长，其中广汇宝信增长达521.28%，在已披露的2017年业绩预告中，美东、正通、和谐以及永达都录得非常不错的业绩表现。

上述汽车经销商优秀业绩也反应在了股价上，2017年股价涨幅表现都非常不错，这也一定程度上反应了港股是价值投资的圣地，不过在市场估值上是有差距的。从目前的动态PE和PB的估值综合上看，和谐汽车和广汇宝信市场给的估值是较低的，而美东汽车的动态PE为12.5倍，处于中等估值位置。

美东汽车在上述经销商中营收体量是最小的，相对于规模较大的经销商，业绩爆发以及增长潜力较大，目前市场估值处于中间位置，那么该公司未来的业绩爆发点在哪呢？

一、最强组合：产品战略和目标市场战略

首先，我们得了解美东这家公司经销的产品以及店面网络。

智通财经APP了解到，美东汽车目前主要经验五大汽车品牌，分别为宝马、保时捷、雷克萨斯、丰田以及现代，其中前三种为豪华品牌，后两种为中高端品牌。2017年上半年，美东的收入为33.32亿元，其中三大豪华品牌收入合计占比61.3%，三大豪华品牌收入较为均衡，其中宝马、保时捷和雷克萨斯分别占总收入的28.7%、13.1%和19.5%。

从往年的收入构成上看，美东的产品战略是逐渐降低中高端品牌比重，集中投资豪华车品牌，2017年上半年豪华品牌车收入占比提升了10.3个百分点，而中高端品牌则下滑了10.6个百分点。在美东的中高端品牌中，丰田的收入占比比较大，2017年上半年为22.9%，丰田和现代2017上半年的收入同比分别下滑1.7%和28.6%。

值得注意的是，2017年上半年，美东的售后服务业务收入占比为12.2%，同比上升了0.4个百分点，收入同比增长32.2%，虽然目前收入占比不大，但增速很快，未来增长潜力还是蛮大的。

美东的核心战略在于豪华车品牌，智通财经APP了解到，宝马车在中国一直畅销，在中国豪华车的销量排行榜中保持前三甲，2016年销量51.6万辆，仅次于奥迪的58.9万辆，2017年上半年销量29.3万辆，奔驰后来居上，多销1.1万辆，奥迪退居第三，为25.4万辆。奔驰和宝马在中国往年的销量增速基本保持双位数增长。

而雷克萨斯和保时捷品牌在中国销量较少，但均能保持双位数增长，比如2017年上半年，雷克萨斯销量6.1万辆，同比增长31%，保时捷销量3.6万辆，同比增长17.8%。

从整个市场大环境上看，美东汽车经销的豪华车品牌前景都不错，往年在华的销量均保持不错的增长速度。智通财经APP了解到，2017年上半年，美东共有34家4S店，其中有10家宝马4S店，8家雷克萨斯4S店，2家保时捷4S店，12家丰田4S店以及2家现代4S店。以下为美东五种品牌车地区分布图表：

美东的品牌车主要集中分布在广东地区和湖南地区，这两个地区合计门店23家，占比67.7%，其中广东地区为老牌市场，而湖南地区为新市场，2017年上半年新增的7家4S店均位于湖南，主要为宝马分销店。美东2016年以来实行单店单市策略，目标市场二三线城市，这种模式特点是避免了同店面之间的竞争，提高了单店市场收入，但也有缺点，就是辐射的范围有限，单市未辐射部分市场可能被同行所掠取。

二、对比同行，美东的投资价值在哪？

实际上，美东的经销品牌战略越来越像和谐，和谐只发展豪华车品牌，而美东在慢慢缩减丰田和现代等中高端品牌的布局，集中放在豪华车上。不过和谐的产品战略会更加的明晰，一体两翼，豪华车经销为体，售后服务和新能源汽车为两翼，相对于美东重心发展豪华车的思路，对投资者会更富有吸引力。

而纵览整个汽车经销商，包括行业龙头中升控股、永达汽车、中等规模水平的正通汽车、广汇宝信以及规模较小的谐汽车和美东汽车，它们在店面布局以及经销的品牌车战略有着相似但也存在差异的地方。在经销品牌车上，差距不会很大，主要集中在宝马和奔驰两种车型，差异较大的为店面布局战略。

在店面布局战略上，美东的豪华车及单市单店战略，和谐的豪华车战略，以及永达、中升控股以及广汇宝信的豪华车及中高端双向发展战略，正通发展重心偏向于豪华车。上述经销量的店面战略最终还是要落实在财务业绩上，我们以独特店面战略的美东、只经营豪华车的和谐以及中升控股代表的双向战略进行业绩评估。

从2014年到2017年上半年，抽中的三家公司中，整体表现都不错，但细分指标，美东汽车在收入的增速和毛利率上，综合表现都比其余两家强一点。不过就店面扩张速度来说，具有规模优势的中升控股步子迈的会更大一点，在平均每店年收入上，美东和和谐也比中升控股要弱很多。

实际上，美东的毛利率较高的原因在于采取的店面布局及目标市场战略，单市单店且布局在三线城市，这样的好处在于新建店的单店投资较小，店面回报率高，因此我们看到该公司2017年上半年店面较2016年没有增加，但毛利率增加了1.93个百分点至11.13%，高于行业水平。2017年上半年，美东的豪华车毛利率7.3%，中高端车为2.4%，售后服务为49.6%。

当然，美东还有一个重要的特点是店龄年轻化，2016年比2014年多出15家门店，该公司称2018年将扩张至50家门店，店龄大部分都很年轻，而且采取单市单店战略，辐射的客户以及积累需要一定的时间，不过却能保证收入双位数增长，已经非常不错了。随着时间的推延，单市单店的辐射范围以及客户累计扩大，美东的收入有望持续实现高增长。

综上看来，美东汽车的盈利增速表现不逊于同行，收入增速要高于同行，而且目前的动态PE（12.5）估值又低于行业（15）水平，该公司采取的豪华车品牌及目标市场单市单店战略，加上店面年轻化，有望实现业绩的持续高增长。相对于部分同行，美东的还是具有较大的成长价值的。