中信证券：下游需求持续增长 环氧塑封料国产替代有望加速

智通财经APP获悉，中信证券发布研究报告称，环氧塑封料位于半导体封装产业链核心上游，在技术演进和终端需求的驱动下，先进封装将成为封装市场的主要增量，进而推动上游环氧塑封料行业的持续增长。

一方面，先进封装用环氧塑封料技术门槛高，需要根据封装形式的演进而进行定制化开发，具备前瞻性与完整性的产品布局、有持续创新能力的环氧塑封料厂商将有望在未来的竞争中脱颖而出。另一方面，目前应用于先进封装的高端环氧塑封料由外资厂商占据主导地位，国产化率仍然处于较低水平，自主可控的国产化替代逻辑是先进封装材料行业的投资主线，建议关注自主研发能力较强，有望加速国产替代的相关公司。

中信证券主要观点如下：

环氧塑封料是半导体封装产业链核心上游。

半导体封装是半导体制造工艺的后道工序，是实现芯片功能、保障器件系统正常运行的关键环节之一，根据Gartner的统计数据，封装环节的价值占整个半导体封测部分的80%~85%。环氧塑封料是半导体封装行业发展的关键支撑产业，根据华海诚科招股说明书，90%以上的集成电路均采用环氧塑封料作为包封材料，下游终端应用包括消费电子、光伏、汽车电子、工业应用和物联网等领域。环氧塑封料技术门槛高，需要根据封装形式的演进而进行定制化开发，故业界称为“一代封装、一代材料”。先进封装所呈现出高集成度、多功能、复杂度高等特点对环氧塑封料提出了更高的性能要求。

外资厂商主导高端市场，国产替代空间广阔。

据未来半导体统计，住友电木占据了环氧塑封料市场40%的份额，其次为Resonac，两者均为日系环氧塑封料厂商，合计产能超过10万吨，占据了全球环氧塑封料市场的主要份额。目前国产环氧塑封料（包含台资厂商）市场占比约为30%左右，国内环氧塑封料生产企业（包含台资厂商）年产能超过14万吨，产能约为全球产能的35%，现已成为世界上最大的环氧塑封材料以及封装填料生产基地。国产环氧塑封料主要集中在中低端产品，高端环氧塑封料产品基本被日本品牌垄断，国产替代空间广阔。

环氧塑封料下游需求持续增长，预计先进封装将成为市场主要增量。

中国集成电路产业规模持续扩大，将引领环氧塑封料市场进入快速发展时期。Yole预计到2028年先进封装市场规模将达到786亿美元，占全球封装市场的57.8%，先进封装将为封装市场贡献主要增量，带动上游先进封装材料的需求增长。我们预计到2028年全球/中国大陆环氧塑封料市场规模为249/102亿元，出货量为55/24万吨，先进封装用环氧塑封料市场规模为90/31亿元，先进封装用环氧塑封料市场规模占比将从2022年的26.66%/15.00%提升至2028年的36.25%/30.46%。

国内厂商积极布局，有望加速环氧塑封料国产替代进程。

国内厂商生产的高性能类环氧塑封料逐步打破了外资厂商的垄断地位，应用于先进封装的环氧塑封料产品已在客户验证中取得一系列突破，未来有望逐步实现先进封装材料的产业化，打破外资厂商在先进封装包封材料领域的垄断地位。布局于环氧塑封料核心原材料球形硅微粉，产品关键指标达到了国际领先水平，其性能与国外厂商同类先进材料相当，甚至有一定超越，实现了同类产品的进口替代。

风险因素：

下游需求不及预期；产能建设不及预期；国产化替代进程不及预期；新产品研发进度或市场导入不及预期；下游行业（ChatGPT）监管超预期趋严；行业竞争日益加剧。

投资策略：

环氧塑封料是半导体封装产业链核心上游，在技术演进和终端需求的驱动下，先进封装将成为封装市场的主要增量，进而推动上游环氧塑封料行业的持续增长。一方面，先进封装用环氧塑封料技术门槛高，需要根据封装形式的演进而进行定制化开发，具备前瞻性与完整性的产品布局、有持续创新能力的环氧塑封料厂商将有望在未来的竞争中脱颖而出。

另一方面，目前应用于先进封装的高端环氧塑封料由外资厂商占据主导地位，国产化率仍然处于较低水平，自主可控的国产化替代逻辑是先进封装材料行业的投资主线，建议关注自主研发能力较强，有望加速国产替代的相关公司。因此，我们重点推荐高端环氧塑封料核心原材料球形硅微粉龙头，推荐硅微粉业务经营良好的电子材料平台型企业，建议关注产品体系覆盖历代封装技术、传统封装与先进封装全面布局的环氧塑封料龙头企业。