中信证券:利率是影响美国房地产周期的重要因素

智通财经APP获悉，中信证券发布研报预计，即将到来的美国降息周期可能也伴随着美国的房地产板块投资机会。总体来说，利率是影响美国房地产周期的关键因素，尽管上轮加息周期中，美国房地产行业表现有些非典型。美国庞大的REITs业绩表现和利率明显负相关，但可能领先于利率的变化而变化。美国的房屋营建商在过去一段时间发展迅速，未来也可能受益于房价上涨、房屋投资和营建规模扩大，但历史证明其在极端环境之下抗风险能力不如物业持有方。

市场预计美联储将开启降息周期。

一般来说，房地产市场景气度和利率呈现负相关关系，故而一旦美联储开启降息周期，美国房地产市场相关的投资标的亦值得关注。美国房地产市场相关标的大致分为三类，即以DR Horton为代表的房屋营建商(Home Builder);以CBRE, Zillow等为代表的非住宅和住宅地产服务企业;以Simon Property 为代表的权益型商业地产REITs。当然，从广义维度，AGNC等抵押型REITs，AirBnb等和不动产相关的旅居类轻资产服务平台，AMT(美国铁塔)等REITs，也可以视为不动产板块的一部分。

利率是影响美国房地产周期的重要因素。

除了危机应对状态的2007年后，其余时间美国的降息周期都对应了房价的上涨。新开工套数和投资与利率的表现也有一定的关联，但关联度不及价格信号。新开工套数和投资的情况与美国当时的住房营建相关其他政策有关，和宏观经济的景气程度也有关。

房地产板块的历史表现多和利率负相关，但不同细分行业和公司差异依然巨大。

EQR等REITs标的和利率的关系十分显著，不过REITs定价一般对利率变化有一定的前瞻性，即相关价格表现略领先于利率的实际变动。房屋营建商的股价和利率有一定的关联，但表现通常更为稳健，营收和业绩也可能持续增长，利润率虽薄但多渠道扩张动能足。但在历史上的金融危机中，房屋营建商的基本面和股价受创伤的程度更甚于REITs，商业地产投资和服务公司(例如CBRE)，房地产在线信息平台(如Zillow)表现和业务内生能力因素相关性更大，和利率关联度更小。在房地产景气相对不佳的时期，这些公司的社会潜在需求可能更大，但也可能面临客户预算更紧张，购买频次更低的问题。故而对房地产服务业而言，业务自身布局和发展潜力更加重要，如何避免类似Zillow展开房屋转售业务之类的风险，可能较之博弈利率更为关键。

上一轮非典型加息周期中美国房地产业表现。

2022年3月，美国进入加息周期，导致按揭利率走高，房屋销售下降，根据美国商务部普查局和全美地产经纪商协会，2022、2023年房屋销量分别同比下降17.1%和16.6%，新开工套数分别同比下降3.3%和8.4%。房价走势则较为罕见地在加息周期房价持续上涨，这可能和成屋供给偏少、高就业率之下需求较旺以及美国一些国内政策因素相关。2022年以来加息周期中，EQR股价与国债收益率持续负相关，CBRE和Zillow则对阶段性国债收益率波动较为敏感，霍顿房屋等营建商股价在加息周期仍呈上涨趋势。

风险提示：

从研究方法论的角度，利率虽然是影响房地产市场的关键指标，但不可能是唯一指标。分析成熟经济体的房地产市场起落可以以利率为抓手，但还需要综合考虑例如政策法规美国市场住房自有率，住房保有现状等诸多因素。美联储降息窗口的开启本身具有不确定性;由于可比的历史周期，包括1989年和1995年，社会经济环境尤其是技术因素距离现在已经发生了重大变化，且细分子行业的竞争格局也变化甚大，降息后市场的表现可能与历史情况不尽相同，中信证券得到的初步结论也需结合当前实际。

降息开启之后美国房地产周期的初步判断。

从降息起点、经济环境、住房自有率、社会技术变革等要素判断，中信证券预计本轮美国的降息周期可能和1995-1998年周期有类似之处，1989-1992年周期则在房价历史表现上有一定的可比性。中信证券初步预计，美国房价在降息周期还有上涨的空间，销售、投资和开工等景气度应有所上升。这对于包括REITs和房屋营建商在内的房地产板块而言都是积极因素。历史数据表明，REITs的稳定性更强，而房屋营建商的业务扩张弹性可能更大。