中信证券：财政发力化债开启 短期有望驱动建筑企业报表持续修复

智通财经APP获悉，中信证券发表研报称，国新办10月12日新闻发布会上，财政部部长表示我国拟一次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务，加大力度支持地方化解债务风险。建筑企业作为地方政府基建项目的主要执行方，过去受化债及财政承压影响，利润表及资产负债表均受到持续影响，部分指标达到近年新低。随着财政发力化债开启，短期有望驱动建筑企业报表持续修复，中长期带来行业需求底部回升。中信证券建议关注重点化债区域企业+长期破净企业两条主线，弹性上短期“应收类资产/市值”越高的企业，其估值修复空间或越大。

广义财政资金是基建关键引擎，静态来看今年承压。

基建项目具有投资规模大、投资回收期长等特性，往往以政府为主导。资金来源角度而言，广义财政相关的基建资金是基建项目的主要引擎，具体包括政府性基金(含专项债)+国家预算内资金投向基建的部分，这部分资金往往是基建项目的重要启动资金。中信证券测算历史上其合计占基建总资金来源比例达到一半左右，因此对基建投资方向具有关键作用。自2023年新一轮化债启动以来，广义财政投向基建的资金总体承压，静态情况下中信证券测算，今年1-8月相对于去年同期缺口为487亿元，全年缺口或达1427亿元，亟待新的财政资金注入。

年初至今受财政资金影响，建筑企业经营压力加大。

建筑企业作为地方政府基建项目的主要执行方，过去受化债及财政承压影响，利润表及资产负债表均受到持续影响。截至2024年上半年，建筑上市企业合计新签订单自2018年以来出现首次下滑，收入、业绩也出现下降，收现比、经营现金流创2017年以来新低，垫资比例达到新高，在建筑行业整体需求及经营质量下行背景下，行业PB估值持续探底，截止2024年10月11日，PB估值仅0.76，处于近五年32%分位。

财政发力改善行业需求，助力企业报表修复。

此次财政部表示拟一次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务，加大力度支持地方化解债务风险，是近年来出台的支持化债力度最大的一项措施。考虑到本次财政逆周期发力力度超前，在地方政府资金状况改善后，短期有望持续加大对建筑企业应收类资产清欠，从而带来企业报表持续修复。中长期而言，随着地方财政改善，有望腾出更多的资源启动基建新项目，带动行业需求底部回升，为建筑企业带来新一轮发展机遇。

风险因素：

地产信用风险带来减值损失;地产及基建投资增速不及预期;原材料价格大幅上涨;BIPV渗透率不及预期;宏观经济周期波动;下游需求不及预期;海外订单落地不及预期;海外国家政治不稳定;重大项目进展不及预期;汇率大幅波动;低价竞争导致毛利率下行;各企业订单收入转化不及预期;回款周期拉长。

投资策略：

重点化债区域企业+长期破净企业有望率先受益，弹性上中信证券认为短期“应收类资产/市值”越高的企业，其估值修复空间或越大。考虑到财政逆周期发力力度较大，在地方政府资金状况改善后，短期有望持续加大对建筑企业应收类账款清欠，从而带来企业报表持续修复。中长期而言，随着地方财政改善，有望腾出更多的资源启动基建新项目，带动行业需求底部回升，为建筑企业带来新一轮成长机遇。在弹性方面，中信证券认为应收类资产(具体选取应收账款及票据+合同资产)相对于净资产规模越大，同时PB越低的企业其弹性或更大。综合来看即应收类资产/市值越高的企业，短期估值修复空间越大。中信证券建议关注两条主线(按照应收类资产/市值从高到低排序)：1)业务主要聚焦在12个重点化债省份的建筑企业;2)长期破净且市占率持续提升的头部央企。