新股前瞻︱真缺钱了？小牛电动（NIU.US）的美国梦

继中国版的“特斯拉”智能电动汽车，蔚来汽车登陆美股之后，智能电动摩托车小牛电动（NIU.US）也向SEC提交了招股说明书。

根据小牛电动向美国证券交易委员会（SEC）提交的招股说明书，该公司计划在纳斯达克全球市场挂牌，股票代码“NIU”，通过首次公开募股募集最多1.5亿美元资金，募集资金用于升级和扩展生产设施，进行研发、渠道网络扩张投入，以及一般企业用途。

同样为代步工具，以智能化自居，一个四轮，一个两轮，但受到投资者的关注度是不一样的。作为两轮的小牛电动受到的关注度会比蔚来汽车小很多，两轮的目标市场要小，且存在政策上的风险，比如较大风险事故概率以及交通问题，在各省“禁摩”背景下，行业市场并不乐观。

2017年国内大约有7亿辆两轮交通工具，人均保有量0.5辆，相对于四轮的汽车来说饱和度较高，且据CIC统计，2017年国内两轮车的市场容量为2700万台，市场规模80亿美元，折合成人民币不足600亿元，这可以说是一个增长空间受限且规模很小的行业。

小牛电动是制造和销售由锂离子电池驱动的高性能智能电动两轮摩托车，2014年起家，目前生产销售包括三个系列车型，分别是N，M和U。2018年上半年小牛电动共销售12.5万辆电动摩托车，同比增长了83.01%，其中N系列电动摩托车销售5.29万辆，占总销售量的42.3%。

图片来源：小牛电动官网

N系列电动摩托车为该公司的核心品牌车，根据该公司官网，该车型售价分为都市版、动力版和城市版，价格较低的为都市版，为5699元，作为电动摩托车的消费者而言，此价位仍显贵，同行业雅迪电动的电动摩托品牌售价在3000多元左右。

图片来源：小牛电动官网

实际上，电动摩托车主要用途为短途距离使用，比如送外卖、市场买菜等，大众使用价值较低，消费者自然对价格敏感性较大，根据ZDC的调查，愿意选择购买4000元及以上车型的用户占比仅为13.35%。

即便是小众市场，小牛电动的扩张步伐仍迈得很大。2016年，小牛电动在中国有专营店19家，但到了2018年上半年就达到571家，一年半的时间专营店增长了29倍。2018年上半年较2017年增加店面131家，2017年同期较2016年增加223家，扩张速度虽然仍较为激进，但速度放缓了不少，该公司存在较大的资金需求。

小牛电动虽是2014年成立，成立不足四年的时间就已经是行业龙头，2017年，按销量该公司占有的行业份额达到26%，按销售价值行业份额占39.5%，而排名第二的对手分别只有6.7%和7.0%。一个行业，无论规模多小，能赚钱的就会有人参与，当少人参与的时候，已进入者是否考虑到前景问题？

从财务上，2018年上半年小牛电动收入为5.57亿元，同比增长95.4%，成本为4.77亿元，同比增长81%，毛利率14.4%，同比增加了6.8个百分点。实际上，小牛电动的资本利用率并不高，上文谈到店面扩张，上半年店面是去年同期的2.36倍，而收入仅为1.95倍。

毛利率虽有增长，但由于该公司激进的扩张，导致庞大的费用开支，上半年销售费用及管理费用分别为0.7亿元和2.33亿元，同比增长95.3%和530%，其中单管理费用就占了收入的41.8%，增加了28.8个百分点。一个管理费用率就把毛利率给吞噬了，想要达到盈亏平衡有点难度。

该公司的亏损并没有缩窄的迹象，2016年运营亏损为2.26亿元，而2018年上半年为2.8亿元（去年同期0.7亿元），2016年税前亏损2.33亿元，而2018年上半年为3.149亿元（去年同期为0.97亿元）。如果成长跟不上扩张速度，而盈利却没有得到改善，是否考虑到存在盲目扩张的问题，或者需要调整扩张路线呢？

由于一直亏损，扩张资金无法通过经营利润补充，只能通过外部供应，导致公司的负债规模较大。上半年该公司的资产负债率为77.8%，其中账上现金1.57亿元，而短期贷款有1.78亿元，长短期均有一定的债务压力。由于一直亏损状态，借款的难度势必会更加，上市募集无疑是最佳解决资金问题的途径。

综上看来，小牛电动的估值预计不会很高，首先在行业前景上就已经打了折扣，加上这几年扩张的规模和要素成长存在落差，经营效益并没有得到很好的改善。而且债务率高，募集的部分资金也要去偿还这部分债务，如果看不到经营效益得到很大的提升，未来得不到经营利润的补给，投资者很难给到很高的估值。