新股速递︱腾讯音乐，打造最强音乐泛娱乐生态

2003年，腾讯旗下的社交网络QQ推出了在线音乐服务。2005年，QQ音乐作为一个独立的在线音乐服务品牌正式登场。2016年时，QQ音乐和中国音乐集团（酷狗、酷我）合并为腾讯音乐娱乐集团。如今凭借其约300亿美元的估值额，腾讯音乐或将成为美国历史上首次公开募股(IPO)最高的科技公司之一。

腾讯音乐是目前中国最大的流媒体音乐娱乐平台。按月活跃用户数计算，截至2018Q2，腾讯音乐拥有中国前四大音乐Apps（QQ音乐, 酷狗音乐, 酷我音乐和全民K歌），并通过这些平台提供了在线音乐、在线卡拉OK和以音乐为中心的直播服务，总MAUs去重后达8亿。在庞大的用户量规模的基础上，DAUs的人均使用时长达70分钟。

腾讯音乐的业务不仅帮助人们享受在线音乐，并创造以音乐为中心的社交娱乐服务（在线卡拉OK、直播）。从货币化的角度看，目前以销售虚拟礼品为主的社交娱乐服务及其他超越了以订阅费为主的在线音乐服务成为腾讯音乐收入的主要来源。2018H1，腾讯音乐收入达到86.19亿元，同比增速高达92%，其中在线音乐服务与社交娱乐服务及其他的收入比为3：7。

截至2018年6月30日，腾讯拥有来自200多家国内和国际音乐唱片公司（索尼、环球、华纳、英皇、中国唱片集团等等）的超过2000万首歌曲的最大音乐内容库。腾讯音乐还提供广泛的视频内容，如音乐视频、现场和录制的音乐会和音乐节目。此外，数以亿计的用户在平台上分享了他们的歌唱、短片、音乐表演的现场直播、评论和与音乐相关的文章。可见，腾讯音乐早已不满足于音乐流媒体的定位，而是向打造音乐泛娱乐生态的目标在前进。

最后，不得不提的就是腾讯音乐与腾讯的合作关系。作为腾讯亲儿子，一方面，腾讯背后庞大的用户群体及社交图谱是腾讯音乐用户持续增长的基础。另一方面，腾讯旗下的在线视频、在线阅读等各大内容平台也可以与腾讯音乐之间可以产生协同。根据腾讯2017年报，腾讯在腾讯音乐的持股比例高达53.76%，腾讯音乐的上市预计将为腾讯带来一笔丰厚的投资回报。

二、行业概览：版权规范带动行业进入上升期

从黑胶唱片到磁带到CD，音乐可得性越来越强。再到MP3、iPod，互联网的出现使得数字音乐普及，传播媒介的变化带动整个音乐产业变化。但数字音乐普及的过程中，版权问题一度造成整个录制音乐产业萎缩。数字音乐快速挤占实体音乐份额，但又迟迟不能找到理想的商业模式。

直至参考流媒体视频，开启了订阅服务模式后，产业整体下滑态势才得到遏制，2014年后，录制音乐产业重新进入上升期。2017年，流媒体音乐占比首次超过实体音乐成为驱动录制音乐产业发展的关键。

而腾讯音乐所面对的中国流媒体音乐市场更是处于一个初级发展阶段，无论是从付费用户还是人均支出的角度，中国的音乐市场都还有很大发展空间。

一方面，2018Q2，腾讯音乐的付费用户达到2330万，付费比率为3.6%。而2017年国外流媒体音乐龙头Spotify的付费用户则达到8300万，付费比率达45%。另一方面，2017年，中国每位付费用户在线音乐的平均收入为110元，远低于其他在线娱乐形式上的花费，如在线视频(182元人民币)和在线游戏(926元人民币)。艾瑞预计中国在录制音乐市场方面的人均支出在2017年至2023年期间将翻两番。

根据iResearch的数据，2017年市场中国在线音乐泛娱乐市场规模约为330亿元人民币，2023年有望增长至2152亿元人民币，从2017年至2023年的CAGR为36.7%。在整个在线音乐泛娱乐市场中，在线音乐服务、在线卡拉OK、以音乐为中心的直播、在线广告和在线音乐版权业务共同构成了一个充满活力的市场，使中国消费者能够以多种方式参与音乐活动，包括音乐发现、聆听、观看、唱歌和社交活动。截至2018Q2，腾讯音乐旗下四款音乐娱乐APP按月活跃用户计算，占据整个行业的前四名，寡头地位显著。

三、财务简析：社交娱乐业务势头凶猛，付费用户仍有提升空间

营收快速增长，社交娱乐业务势头凶猛。2016、2017、2018H1，腾讯音乐分别实现营业收入43.61、109.81、86.19亿元，2017、2018H1的同比增速分别为151.8%、92.2%。其中，2016、2017、2018H1在线音乐服务业务的营收占比分别为49.2%、28.7%、30.4%，而社交娱乐服务及其他的营收占比则从2016年的50.8%，进一步上升到2018H1的70.4%，成为贡献营收的主要力量。可见在合并以音乐直播为强项的CMC（酷我、酷狗）之后，腾讯将其在社交上的传统优势充分放大。

付费用户的增长是主要驱动，ARPU保持平稳。2016Q3至2018Q2，腾讯音乐付费用户的ARPU基本保持平稳，在线音乐服务业务保持在月均9元，社交娱乐服务业务保持在月均100元上下。但付费用户方面，在线音乐服务从1220万人上升到2330万人，社交娱乐服务从290万人上升到950万人，增长势头强劲。

成本端规模效应显现，2018H1利润率提升至20.2%。成本方面，主要包括服务成本（许可费用、与创作者的收入分成、宽带费用）以及其他收入成本（雇员福利费用、广告代理费用和其他费用），整体占营收比例从71.7%下降到59.6%。费用方面，销售和营销费用占比基本保持在约8%水平，一般和行政开支占比从18%下降到10.5%。2016、2017、2018H1的期间利润达到0.85亿、13.19亿 、17.43亿。

四、竞争优势和风险点：坐拥最大版权内容库，但仍存侵权风险

竞争优势方面，作为目前中国最大的在线音乐娱乐平台，腾讯音乐广泛连接了上游内容生产者和下游消费者，具备强大的网络效应。这使得腾讯音乐在版权内容上的投入可以被很好的分摊，而潜在竞争者则会被高昂的版权费用拒之门外。相较于国外的产业链格局，腾讯音乐面对着更分散的上游版权方，这使得它的议价能力会更强。同时在腾讯强大的社交网络加持下，腾讯音乐把握住了音乐泛娱乐的机会（音乐直播、在线卡拉OK等等），通过多元的货币化方式更早的实现了盈利。

风险方面，腾讯音乐版权内容很大一部分来自音乐内容合作伙伴，其中包括音乐出版商和唱片公司，虽然腾讯音乐已经与他们签订了主要分销和许可协议但无法保证，未来继续以优惠的、商业上合理的或完全合理的价格和条件得到这些版权内容。另外，对于2000万首歌曲音乐内容库来说，腾讯音乐拥有大约85%的音乐版权和音乐出版许可。意味着其15%仍存在侵权的潜在风险。因此腾讯音乐可能会受到第三方关于其侵犯这些内容有关的版权的指控。