华润水泥(01313)欲抛售的山西资产，谁将会是下家?

本文来自微信公众号“中国水泥网”，作者魏喻。

11月初，华润水泥发布公告，称公司欲整体出售旗下的3家山西附属公司72%的股权及其股东贷款。若该出售事项落实，华润将失去在山西水泥市场第三大企业的位子。联系当前山西水泥市场低产能利用率、低集中度和低水泥价格的现状，这一笔资产并非是香饽饽，谁有可能来接手，笔者抱着好奇的态度来一探究竟。

能源集团优势丧失，退出山西市场情理之中

华润水泥在山西的三家子公司分别是山西华润福龙水泥有限公司，华润水泥(长治)有限公司和华润混凝土(潞城)有限公司。根据公司公开的信息，三家子公司的经营状况并不令人满意，其中福龙水泥在今年水泥行业一片大好形势之下，前8个月亏损1706万元，长治的水泥子公司去年底已经资不抵债，今年实现盈利，净资产方转负为正。但两家水泥子公司均债台高筑，福龙水泥和华润长治子公司资产负债率都在90%以上。

表1：华润水泥山西子公司产能分布及2018年1-8月财务状况

数据来源：上市公司年报，上海联合产权交易所，水泥大数据研究院

华润水泥最初进入山西市场时，当地水泥行业已初现水泥过剩之态，但华润仍然凭借着能源集团的优势“借煤入晋”。2009年，华润集团与山西联盛集团合资成立了华润联盛能源投资有限公司，先后整合了金业集团等煤炭核心资产。由于煤炭成本占据了水泥生产成本的60%左右，华润水泥在山西能够实现实现煤炭、电力、水泥产业链的互动。2010年，华润水泥在柳林收购了福龙水泥的两条5000t/d生产线，2011年在长治潞城新建了一条5000t/d熟料生产线，同年成立了华润水泥山西大区，意欲在山西图谋更大的发展，孰料2011年后水泥市场行情急转直下，市场竞争日趋白热化，后续的大批建设计划被搁置。可以说华润水泥在山西的布局原本就是不完整的，与原计划相差甚远，没有达到最初的目的。

这一搁置，时间转眼就到了今年，8月华润旗下华润电力发布公告称，将在华润煤业及旗下华润联盛、山西华润、太原华润三大核心煤企的持股将以人民币1元出售给国源公司。既然华润集团已退出山西煤炭市场，华润水泥在山西布局水泥的成本优势丧失，整体布局的格局也已不在，残缺的水泥版块被抛售，也在情理之中。

山西水泥市场现状：产能利用率、集中度、水泥价格低

此次华润在山西抛售资产，除了上述的因素，山西水泥市场的不争气恐怕才是真正的原因。山西省的水泥行业过剩程度十分严重，在全国来说都是排在前列的。截至目前，山西省共有水泥生产企业135家(其中独立粉磨站有77家)，新型干法熟料产能6300多万吨，水泥总产能1.33亿吨。由于水泥需求的下滑，2017年山西共生产了3506万吨水泥，比最高年度时缩减了31%。2017年水泥产能利用率仅有26%左右，熟料产能利用率也不到40%，均远低于全国平均水平。除此之外，山西省的产业集中度也较低，截止到2017年底前3大水泥企业熟料产能集中度仅有39.03%，在全国各省市中是最低的一个省。吕梁、长治在经历了水泥需求的大幅衰退后，目前需求稳中有降。

图1：截至2017年各省前3大企业熟料产能集中度排行(%)

数据来源：中国水泥网，水泥大数据研究院

在这种形势之下，山西也变成了全国水泥价格最低的地区之一，目前山西水泥价格仅高于辽宁、甘肃、宁夏和内蒙古四个地区，比全国均价低约100元/吨。

图2：2018年11.09日P.O42.5散装水泥均价(全国各省，颜色越深价格越高)

数据来源：中国水泥网行情数据中心，水泥大数据研究院

山西水泥市场格局：金隅冀东、山水水泥和华润三足鼎立，金隅冀东或是最可能买家

上面提到了山西市场十分的分散，除了前三大企业金隅冀东、山水水泥和华润水泥外，其他水泥企业一般只有1-2条生产线，而如今的水泥行业已经少有增长式扩张，只有战略性扩张，在市场、融资均没有优势的情况下，小企业来完成蛇吞象的可能几乎没有，唯剩金隅冀东和山水水泥。

表2：山西TOP3企业熟料产能情况

数据来源：中国水泥网，水泥大数据研究院

从布局上来看，金隅冀东和山水水泥基本上是分庭治理，重合的区域仅有吕梁、太原和晋城三市，山水在吕梁和长治都已有生产线，而金隅冀东在长治没有生产线，若由金隅冀东来收购对其助益更大。从资金实力看，山水资产负债率超过80%，根据其公布的半年报，山水水泥今年上半年营收69亿元，净利润为6.6亿元，总资产规模257亿元，其中主要为固定资产，货币资金合计8.97亿元。金隅冀东资产负债率在70%左右，略低于山水水泥，资产规模远大于山水水泥，截至9月底，共有货币资金189亿在手。以200-400元的吨熟料收购价格来估算，这两家水泥子公司预计售价在9.3-18.6亿元左右，若以较高的估价来看山水水泥基本被排除在外，金隅冀东的实力相对更强一些。从双方关系角度来看，山水水泥尚未走出控制权之争，与其是否有通畅的渠道不得而知，反观金隅与华润水泥曾签署过战略合作协议，虽然具体合作内容未对外公布，但至少可以看出两家公司有一致的观念，更有商讨的空间。无论是谁接下华润水泥的这笔资产，都将会迅速提升在山西的份额，产能占比将一举超过20%，对于长期一盘散沙的山西水泥市场也是一个福音。