姜超：向改革要动力

本文来自微信公众号“姜超宏观债券研究”，作者姜超、于博、陈兴。

摘 要

11月需求继续回落，生产再创新低。而从12月上中旬的高频数据来看，供需呈现分化态势。终端需求依旧羸弱，地产销量增速再度转负，乘用车批零增速仍在探底。工业生产边际改善，发电耗煤降幅收窄，汽车和钢铁开工率同比也呈回升态势。但在终端需求疲弱、价格涨幅回落、库存整体偏高的背景下，生产改善的持续性仍待观察。

近期纪念改革开放40周年纪念大会胜利召开，主席发表重要讲话，强调改革开放已走过万水千山，但仍需跋山涉水，总理也指出要有坚定不移将改革进行到底的决心和信心。而目前“船到中流浪更急、人到半山路更陡”，在外部环境变化加速、内部增长动力转换的时期，要实现经济更高质量的发展，势必需要制度红利的进一步释放，继续向改革要动力!

需求：下游地产、乘用车走弱，家电、纺服改善，文娱走弱。中游钢铁、水泥平平，化工走强。上游煤炭、有色走弱。交运走弱。

价格：11月70城房价同比涨幅回升，上周国内生资价格涨跌互现，国际油价回落。

库存：下游地产、乘用车回补。中游钢铁、化工去化，水泥回补。上游煤炭、有色分化。

下游行业：

地产：11月70城房价增速升，12月上中旬41城地产销售转负。11月全国房产销售量缩价涨，全国商品房销量增速回落至-5.1%，70城房价同比增速再度扩大至10.3%，创17年4月以来新高。因城施策的调控政策下，二三线城市仍是房价上涨的主力。12月前17天41城地产销量增速转负至-1.9%，前期冲高的二线城市销量增速明显回落，并带动一二线城市地产库销比继续走高，上周十大城市商品房库销比升至40.6周。土地市场持续转弱，11月全国土地购置面积增速继续下滑至8%，上周百城住宅土地成交增速转负。

乘用车：11月汽车产销创新低，12月前两周乘用车批零探底。11月各口径汽车产销增速再创新低，其中全国汽车产量、限额以上汽车类零售和中汽协汽车销量增速跌幅分别扩大至-16.7%、-10%、-16%，均创下2011年以来的历史新低。12月前两周乘用车销售仍弱，批零增速分别降至-35%、-34%，均较11月继续大幅下滑。上周半钢胎开工率继续回落至67.1%，接近历年同期低位水平。行业供需两弱格局未变。

家电：11月三大白电产量涨多跌少，限额以上家电零售回升。11月三大白电产量增速涨多跌少，其中空调产量增速由负转正至7.6%，冰箱产量同样小幅回升至7.6%，而洗衣机产量增速则转负至-5.9%，11月限额以上家电音像类零售增速也大幅回升至12.5%，并创下5个月新高。双十一促销带来终端需求集中释放，并带动库存去化、生产改善，整体来看11月行业产销增速同步回暖。

纺织服装：11月限额以上服装零售增速小幅反弹，依然偏低。11月限额以上服装鞋帽类零售同比增速小幅反弹至5.5%，但仍处低位。双十一固然使得前期延迟的消费需求释放，但10、11两月增速分别为年内最低点和次低点，反映内需依然偏弱。而此前公布的11月子行业出口增速也是全线下滑，反映“抢出口”因素消退后，贸易摩擦带来的负面影响重回主导。内外需均较疲弱。

商贸零售：11月零售增速再创新低，汽车、石油是主要拖累。11月社消名义同比增速降至8.1%，限额以上零售同比增速降至2%，均再创新低，社消实际增速则因价格涨幅回落而略有反弹。分品类看，必需消费增速低位反弹，主要受“双十一”提振;可选消费涨跌互现，其中占比最高的汽车和石油制品类消费增速均下滑，是主要拖累。11月网上零售累计同比增速略降至25.4%，网上零售占零售总额比重继续走高。

文体娱乐：上周电影票房人次同比增速回落，需求有所降温。上周电影票房收入、观影人次同比增速分别降至8.2%、2.6%，环比增速分别降至-1.8%、0.3%，指向下游需求有所降温。上周电影市场头部效应明显，《海王》以约6.5亿元的单周票房收入蝉联票房冠军，而其它电影表现不佳，单周票房收入均未破亿。

中游行业：

钢铁：11月粗钢产销创新高，上周钢价分化，社库去化放缓。11月全国粗钢产量增速及表观消费量增速分别大幅上升至10.8%、18.5%，均创下14年以来的历史新高，主要缘于地产、基建开工向好，去年同期基数较低，以及今年环保限产放松。上周高炉开工率虽季节性回落至65.8%，但同比仍保持增长态势，指向生产仍在扩张。而近期钢材社会库存去化速度已大幅放缓，11月中旬重点钢企库存增速升至8.2%，反映终端需求已现疲态。供给扩张需求转弱，令近期钢价趋于下行。

中游水泥：上周全国水泥均价基本平稳，库容比小幅回升。上周全国水泥均价基本平稳，库容比小幅回升至48.6%，与去年同期水平差距收窄。限产保价令11月水泥价格持续走高，产量增速则大幅回落至1.6%。12月中旬，受不利天气因素影响，国内水泥市场成交量有所下滑，企业发货环比减少10%-30%不等，受此影响，价格偏高地区水泥价格开始出现回落。分区域看，华北以稳为主、华东地区局部价格回落、中南大稳小动而西南略有波动。

化工：上周PTA产业链价格普遍回升，涤纶POY库存去化。12月前半月化纤原料价格以平为主，其中涤纶POY价格触底反弹。而过去两周，涤纶POY及其上游的聚酯切片、PTA价格均持续上升。但受制于油价回落，反弹力度较为有限。上周涤纶POY库存小幅回落至12天，但仍处历年同期高位。而上周PTA产业链负荷率普遍上行。价格涨、生产旺、库存去，意味着化纤产业链景气边际改善。

电力：11月发电、用电均回落，12月上中旬发电耗煤降幅收窄。11月发电量同比增速降至3.6%，创8个月新低，工业用电量增速降至5.8%，创4个月新低，印证11月工业增加值增速再创新低。12月上中旬六大集团发电耗煤增速回升至-3.4%，跌幅较11月明显收窄。一方面，去年同期基数较低，另一方面，上、中旬发电耗煤环比均创下历年同期新高，表明工业生产确有改善。但在需求仍处弱势的背景下，生产改善的持续性仍待观察。

上游行业和交运：

煤炭：上周煤价有平有降，电厂库存大幅去化、钢厂库存回补。上周煤炭价格有平有降，其中秦皇岛港煤价格继续回落。12月前19天六大集团发电耗煤同比增速较11月跌幅明显收窄，上周电厂煤炭库存大幅下降至23天。上周高炉开工率继续回落，钢厂炼焦煤库存天数升至15天，与去年同期持平。

有色：上周LME铜、铝价格均降，铜库存降、铝库存升。上周基本金属价格普遍回落。全球制造业PMI持续走低，铜精矿供应充足，终端消费疲软令上周铜价均值回落。11月中国原铝产量增速大幅攀升，中汽协预计19年汽车销量较18年或将呈现零增长，上周铝价同样下行。

大宗商品：上周原油价格回落，CRB指数下行，美元指数回升。上周原油价格再度回落，11月沙特增产与伊朗减产基本相抵，而美国原油产量继续上升，因19年潜在产量上升及需求增速放缓，EIA大幅调低19年油价预测。上周CRB均值下行。上周美元指数回升，12月欧元区制造业PMI创新低，英国推迟脱欧协议投票，均令美元走强。

交通运输：11月全国货运量、主要港口货物吞吐量增速双双回落。11月货运量同比增速回落至6.5%，印证工业增加值增速、工业品价格增速双双下滑。而受“公转铁”影响，公路货运同比增速降至5.7%，创年内新低，铁路货运同比增速升至14%，创年内新高。11月全国主要港口货物吞吐量增速回落至5%，印证11月进出口增速双双大跌，其中外贸货物吞吐量增速略反弹至4.3%，主要缘于基数走低。

（编辑：林雅芸）