安信国际：安东油田(03337)业绩超预期 增长潜力巨大

FY18业绩超预期14%。2018年公司实现收入29.36亿元，同比增长33.3%；实现营业利润7.08亿元，同比增长45.3%；实现净利润2.22亿元，同比增长308%，加回0.75亿元的减值拨备等一次性项目后，公司核心利润为2.86亿元，同比增长322%，较Bloomberg一致预期的2.51亿元超出14%。

各项业务持续快速增长，国内及伊拉克齐头并进。分业务板块看，钻井业务实现收入13.34亿元，同比增长39.7%，完井业务实现收入7.42亿元，同比增长31.4%，采油服务业务实现收入8.54亿元，同比增长25.8%。分市场看，国内市场实现收入10.84亿元，同比增长36.5%，伊拉克市场实现收入11.71亿元，同比增长37.0%。

EBITDA利润率维持较高水平。在业务快速增长的同时，公司EBITDA利润率维持在较高水平。2018年公司综合EBITDA利润率为44.8%，与2017年基本持平。其中，钻井业务EBITDA 利润率为46.6%，提升4.8 ppt；完井业务EBITDA利润率为44.4%，降低2.2 ppt；采油服务业务EBITDA margin为42.2%，降低3.5%。随着国内服务价格持续改善，我们预计公司EBITDA利润率还有一定改善空间。

费用率改善带来盈利能力提升。公司费用率在2018年有较大幅度改善。其中，销售费用率为5.8%，降低1.1 ppt；管理费用率为6.7%，降低0.2 ppt；财务费用率为10.2%，降低2.1 ppt。受此影响，2018年公司核心净利润率为9.6%，同比提升6.6 ppt。我们预计随着公司收入规模持续增长，整体费用率还将进一步降低。尤其随着公司盈利能力持续复苏，公司债务评级不断提升（2017年底至今，穆迪已将公司债务评级由Caa1提升至B1），未来公司融资成本有望持续降低，进一步带动利润率的提升。

现金流大幅改善，5年来首次派息。2018年公司实现经营性现金流4.24亿元，同比增长117%，完成资本开支0.99亿元，2013年以来首次实现正的自由现金流。公司计划派息3000万元人民币，为近五年来公司首次派息，反映了公司对于未来现金流状况的乐观态度。我们认为随着公司自由现金流回正，未来公司的融资需求将逐步降低，将进一步增加公司的盈利能力。

在手订单保障2019-2020年业绩增长。2018年公司新签订单总额为40.55亿元，尽管4季度新签订单数字有所下滑，但新订单总额仍创历史新高。截止2018年底，公司在手订单总额达43.5亿元，2013年至今CAGR为27.7%。我们相信饱满的在手订单是公司未来业绩增长的最有力保障。

投资建议：随着伊拉克市场稳定增长、国内上游资本开支爆发、以及公司对于全球油气开发新兴市场的持续开拓，以及DMCC股权回收的影响，我们预计公司未来业绩将持续增长。我们初步预测公司2019年净利润将达4.3亿元人民币，同比增长50%，目前估值偏低，具有较大提升空间。

风险提示：油价大幅波动；油公司资本开支不及预期。