超配“底部基本金属”?! “周期浴火 凤凰涅槃”

本文来自“中泰有色”，分析师为谢鸿鹤，本文观点不代表智通财经观点。

最近两周有色商品市场其实波动很大，以铜和黄金两个品种为例，上上周伦铜在周五收盘时跌了近2%，而在上周黄金则在周四跌了1.93%，一个其实代表了风险资产，一个则代表了避险资产，一个直接对应的是中国需求，一个则反应美国经济。

市场表现差异巨大，哪方出错了? 其实也都没有错，明显的反向波动恰是2019年全球经济的一个最真实写照，那就是“全球经济共振下行，逆周期调节下，有可能是中国先见顶、先见底，美国后见顶、后见底”。我们判断后续这种波动可能还会出现，但是商品整体方向已经定了，因为需求定方向，不破不立、最后一跌，其中枢会不断抬升。我们这里以今天讨论比较多的PMI这个指标来说明这个问题：

数据来源：wind，中泰证券研究所

1、中国经济从2017年四季度见顶，2018年一直处于边际回落状况，当然这种回落不是萎缩而是扩张幅度在下降，经历过16-17个月左右的回落后，最新发布的3月制造业PMI数据超预期回升到荣枯线以上，这个当然存在一定的春节因素，历年3月份都会较2月份生产活动回升，但是回升幅度能够做类比的，过去5年中也就是2016年3月份，环比回升了大概1.3个百分点，这与我们抢先一步实施“逆周期调节”有着直接的关系，也就是我们所说的，2018年年中便开始加大基建投资、2019年年初又开始释放流动性、中央经济工作会议重提“稳增长”等等这些措施有着直接的关系。

2、那么海外情况是什么样的?2018年前三个季度美国经济基本上与我国这边一直处于剪刀差状态，甚至一直处于过热的状态，美国PMI从2018年的四季度才出现走弱，这一点特别类似于我们的2017年四季度的状况。按照我们的理解，随着美国减税效应的减弱、加息效应的增加，美国经济大概率在2019年会处于一个去库存的降温状况中。最终随着中国经济的见底，而实现全球经济再进入一轮上行期，从周期理论角度，这个节点并不远，大概就是在今年的3-4季度。

3、所以，在2019年经济会是一个转折年，有色有着多条投资主线，我们这里主要讲两条：2018年四季度开启的是贵金属的投资，对应的是美国经济见顶宽松，现在我们也不认为贵金属的投资已经结束，因为决定贵金属投资的是美国的真实收益率，交易的更多是美国的经济状况，从2016年上半年表现来看，经济的复苏会导致通胀逐渐上升，而政策调整往往是有一定滞后性的，所以贵金属投资的结束要看到美国货币政策的再次转向。

4、而在2019年年初开启的是基本金属的投资，对应的是中国宽松和稳增长，3月份PMI数据的意义在我的理解上，最大的意义确认了中国经济软着陆的可能，即便是后续有所波动，经济最悲观的预期阶段也已经彻底过去。还有一点需要明确的是，经济周期无新意，但供给是一个新周期，因为环保政策已经从绝大程度上改变了中国供应的“弹性”，在需求担忧逐渐解除后，一直被压制和滞涨的基本金属板块会开始表现，当然从行业研究员角度，产业逻辑是关注的重点，我们选择的，比如铜精矿仍趋紧的铜、一直处于“去库存、去产能”的铝还有矿刚性收缩的锡等品种是我们在4月份的首选。

铜供需结构

数据来源：wind，中泰证券研究所

铝供需结构

数据来源：wind，中泰证券研究所

锡供需结构

数据来源：安泰科、百川资讯、中泰证券研究所

(编辑：朱姝琳)