17亿收购依恋，特步（01368）正在步李宁（02331）后尘？

《孙子兵法》有云“知己知彼，百战不殆”，意为在军事纷争中，既了解敌人，又了解自己，方能立于不败之地。在现代商业中也是如此，如果制定了不切合自身的发展战略，则无异于用其资产“火中取栗”。

比如八年前的李宁（02331），曾经贵为中国体育用品行业第一品牌，由于战略定位失误而“败走麦城”，直至2018年，李宁营收突破百亿大关才恢复往日风采。在李宁“折戟”之时，曾经的“二把手”安踏（02020）凭借“单聚焦、多品牌、全渠道”的战略一骑绝尘。

在未来新的赛道上，安踏将继续在其发展战略上寻求突破，李宁则收敛了锋芒提出“单品牌、多品类、多渠道”的战略。无论怎么说，两者的战略选择都令其业务实现了快速发展，也给后来者提供了可借鉴的经典案例。现时来看，这个“后来者”就是特步（01368）。

三年改革完成，开启“多品牌”战略

根据智通财经APP的观察，2015年开启“3+”变革之后，特步从品牌定位、产品、渠道、运营四方面进行了全方位变革，公司从一家产品公司转型为一家品牌公司。2017年末，公司用1.2亿元一次性回购2015年前生产的产品，彻底清除历史包袱，为业绩反转奠定基础。

2018年，特步实现营收63.83亿元人民币(单位下同)，同比增长25%；股权持有人应占溢利为6.57亿元，同比增长61%，业绩完成华丽转身的同时账上还躺着近32亿元的现金及现金等价物，如果再加上今年3月通过配股募集的13.55亿港元资金，粗略估算特步账上的现金超过40亿。

主业重回正轨加上“粮草”充足，足以支持特步在现有基础上做一些更有挑战性的事情。

2019年3月4日，特步发布公告称，公司与Wolverine Group（WWW.N）订立合资协议，合资公司将于中国内地、港澳开展 Saucony（圣康尼）与Merrell（迈乐）品牌业务。协议双方分别向合资公司注资1.55亿元。该事件打开了特步走向多元化的新纪元。

2019年5月2日，特步发布，公司的全资附属Xtep Global Limited拟以 2.6亿美元（约17.5 亿元人民币）从韩国E-land集团手中收E-land Footwear USA。目标集团拥有三个主要品牌“K-Swiss”，“Palladium”及“Supra”及两个子品牌“PLDM”及“KR3W”。该交易以现金支付，预计将于2019年7月完成。

特步多品牌策略是“双刃剑”

下棋讲究走一步看十步，特步短期内完成大手笔融资和大手笔收购，显然是早已有之的战略部署，短期内也获得了“观棋者”的认可。

行情来源：富途证券

诚然，从国内体育用品行业竞争格局来看，361度（01361）交出一份令市场大跌眼镜的2018年财报后，特步暂时坐稳了行业第三把交椅。尽管距离行业前二的差距还十分巨大，但好在李宁在经过多次多品牌战略尝试之后主动放弃了这一策略，这给了特步利用多品牌策略超车的机会。

根据特步管理层的指引，此次收购的K-Swissp品牌的对标的是安踏旗下的FILA和美国运动品牌Champion，Palladium对标的是NIKE旗下的Converse。由此看来，特步此次近20亿元的收购，有望给公司业务发展带来较大的想象空间。

但在笔者看来，特步的多品牌策略，同样是一把锋利的“双刃剑”。

公开资料显示，2012年K-Swiss品牌年收入为2.23亿美元，2018年收入降至1.09亿美元，不足E-land收购该品牌时收入的一半。 2017和2018 财年，E-land的销售额约为 2.06 亿美元和2.10 亿美元，净亏损分别约为 3300万美元和1500万美元，从盈利能力角度来看E-land并非是一个十分优秀标的。此外，截至 2018 年 12 月，净资产价值约为 7800万美元，相当于特步以3.3倍的市净率收购了目标公司，而以特步最新收盘价计算，公司的市净率仅为2.11倍。

据丁水波在特步2019年股东周年大会上表示，E-land盈利能力较差是因为其花了3.6亿美元收购以后，缺乏研发、管道升级和营销方面的投入。

可想而知，特步在收购这些品牌后短期内除了要负担标的亏损，还要承担开店、投广告、研发等费用。丁水波表示收购标的衣服和鞋履业务的发展，需要公司先把研发产品做好，才做推广，才做市场的投入。

特步2018年年报显示，公司研发费用较2017年增长了16.1%至1.66亿元，广告及分销开支增长48.92%至13.57亿元。如果因为收购导致这些费用进一步增长，可能会拖累特步短期的盈利能力。

长期来看，特步CFO杨鹭彬表示，公司经过三年整改，内部增长率得到提升，但随着基数的扩大，增长率将放慢，特步现在的工作就是为未来的三到五年布局：三年后，Saucony和Merrell会开始有所贡献；五年后，K-Swiss开始有贡献，Palladium由于是比较成熟的品牌，现在已经有贡献。

在笔者看来，且不论李宁多次尝试多品牌策略失利的前车之鉴，即使安踏在2009年收购FILA也运营了将近10年的时间才成功。关于特步的这笔收购，短期内是否拖累公司业绩还有待观察。中期来看，由于特步的定位是“时尚运动”品牌，而消费者对与时尚相关的商品偏好瞬息万变，三五年之后的事情谁又能百分之百说得清呢？