CAR-T赛道前有狼后有虎，金斯瑞(01548)终熬成了未盈利生物医药公司

在“价值至上”的港股市场，一家公司出现亏损，通常会激发投资者的“避险情绪”。因此，很少有公司能在发布盈警后维持股价稳定。不过，此次金斯瑞(01548)发布盈警却将投资者“押注时的偏心”演绎得淋漓尽致。

智通财经APP了解到，近日，金斯瑞(01548)发布了公司中期业绩盈警。公告显示，公司预计中期将取得约2940万美元至4420万美元亏损，而2018年同期则取得盈利约1760万美元。

金斯瑞解释称，造成亏损的 原因之一是“CAR-T药物的开发、生产及商业化而在美国和中国开始的临床试验所产生的研发费用大幅提高”。

不过，面对这样一份盈警，市场却选择了“包容”。截至目前，金斯瑞股价仅公告当日收跌3.35%，7月19日公司股价便收涨2.46%，出现回升。

资料来源：富途证券

实际上，从2017年至今，金斯瑞变化的是其PE从70倍涨到200倍，不变的却是公司核心CAR-T仍处在技术投入期。如今金斯瑞宣布CAR-T“研发超支”，投资者的耐心还能还能考验多久?

市场的“狂热”与“包容”

对于金斯瑞，市场无疑是“狂热”的。而这份“狂热”源于CAR-T。

在市场看来，单抗和CAR-T是近年来本土生物医药崛起的“两大风口”。而与单抗药企们纠结于修改“分子式”不同的是，CAR-T赛道上大多是原研药企的竞争，并未出现如单抗药一般，众多没有定价权的公司在市场“百舸争流”。

但CAR-T头部企业只要在产品及专利性技术上保持领先，便能独享5-10年专利期并拥有市场定价权。拥有南京传奇的金斯瑞正是因此获得市场高度青睐。

目前市场上诺华的Kymriah和吉利德的Yescarta两款CAR-T产品获批上市。相较之下，作为目前全球血癌领域第三大待商业化管线，南京传奇的MM管线的商业化天花板更高。

从现阶段进度来看，LCAR-B38M已先后获得FDA孤儿药认证以及欧洲优先通道认证，这为今后该药顺利上市建立了强有力的支撑。也就是说LCAR-B38M在今明两年顺利开展三期临床，便已无限接近商业化。

参考诺华和吉利德产品30-60万美元的定价，南京传奇的LCAR-B38M一旦进入商业化阶段，金斯瑞的细胞疗法业务板块便能立即实现业绩释放。所以指望投资者在这“节骨眼”上抛售，无疑是一种妄想。

不过，此次公司宣布“研发超支”及盈警对于很多投资者来说，或许是没有意料到的。因为在此之前，金斯瑞曾表态称，公司获得的首付款和里程碑款项可覆盖MM管线后续的持续研发投入。

其实在盈警公告中，公司除提及了“研发超支”原因外，还提到了开发新的细胞治疗管线和引进人才导致开支增大，到公司并未列出同比增加的开支金额，以及这三部分原因造成开支所占的具体比例，因此目前市场对造成公司本财季由盈转亏的主要原因还不得而知。

因为此次披露的亏损原因并非公司财务或经营问题所致，所以市场对金斯瑞这则公告的态度大抵是从恐慌到包容。毕竟从投入产出比来看，成功实现CAR-T商业化的金斯瑞带来的美好预期，远不是盈警带来的恐慌所能撼动的。

不得不正视的“竞争现实”

谈论完了美好的CAR-T市场，我们还是应该回到现实的BCMA靶点上。 由于LCAR-B38M是一款作用于BCMA靶点的CAR-T细胞自体回输制剂，因此该药上市后将直接面对在BCMA靶点的其他药的市场竞争。

智通财经APP了解到，目前BCMA靶点是市场热门靶点之一，针对这一靶点研发的药物有单抗、ADC、双特异性抗体和CAR-T等4大类。目前全球研发进度最快的当属葛兰素史克的ADC药物belantamab这款产品或在明年即可上市。

比对BCMA靶点的ADC药物和CAR-T药物的治疗结果，根据葛兰素史克的GSK-2857916作为3/4线疗法治疗R/R MM患者的临床试验中期结果显示，患者ORR为60%，完全缓解率达到15%， 无进展生存期达到12个月。而根据金斯瑞在去年10月公布的“Legend-2 研究”的新临床资料显示，被治疗患者ORR为88.2%，其中13名患者达到严格完全缓解，12个月无进展生存率为52.9%，12个月的总生存率为82.3%。

可以看出，二者治疗结果并无实质性差别，只是CAR-T药物的临床结果略好。不过从缺点来看，ADC药物携带一定的毒性分子，因此在制作工艺和脱靶效应方面难度较大。而CAR-T药物则在治疗过程中不免会产生CRS，并且CAR-T药物生产成本更高。

因此不难看出，在BCMA靶点的治疗药物中，CAR-T药物并非唯一。待具有相似疗效的葛兰素史克ADC药物率先上市后，对BCMA靶点的CAR-T药物市场开发无疑是一大挑战。

除了应对葛兰素史克，南京传奇的竞争对手还有一众在BCMA靶点上努力研发的CAR-T药物团队。目前市场共有有超过10款靶向BCMA的CAR-T疗法处于2/3期临床开发阶段。

其中，新基和bluebird bio联合开发的bb-2121已经进入3期临床阶段，新基公司计划在2020年为这款CAR-T疗法递交监管申请。若获批上市，bb-2121或将成为首款获批的靶向BCMA的CAR-T细胞疗法。

也就是说，待葛兰素史克与新基的新药上市后，随着这两大药企销售网络的扩张，待LCAR-B38M进入市场，能留给金斯瑞的蛋糕或许也没想象中的大了。因此，在“竞速赛”的后半程，金斯瑞突然宣布研发超支和转盈为亏，投资者还是需要注意一下公司最新的研发情况。