光大证券：全球半导体行业2019Q4景气拐点或现
本文源自“EBSCN电子”。
核心观点：我们认为全球半导体行业同比数据将于2019Q4变好，逐渐迎来行业复苏。
理由1：全球半导体行业自2018Q4进入下行周期，2018Q4基数低，2019Q4同比数据将会变好。
理由2：库存角度，全球半导体行业2018Q4进入去库存阶段，去库存时间通常需要4-5季度，2019Q4库存有望去化完成，进入补库存阶段。
理由3：需求角度，上半年一些外界因素抑制了下游需求，尽管智能手机、数据中心、汽车等销量增速放缓，但单机价值量仍在不断提升；5G、人工智能、汽车电子等创新应用将驱动行业继续成长，5G手机将于2019H2小批量上市，2020年大批量上市，成为半导体行业成长最为确定性的驱动力。
理由4：资本开支及设备销售额角度，受到需求影响，不少晶圆厂资本开支有所放缓，但不是消失，只是迟到而已。台积电瞄准5G应用的5nm资本开支已率先加速。根据semi数据，全球半导体设备销售额将于2020年创新高。
台积电(TSM.US)展望乐观，拐点或现
台积电展望2019年下半年乐观，我们认为主要是得益于7nm竞争格局好，台积电可以赚取行业超额利润。受惠于苹果(AAPL.US)、华为海思、高通、超微（AMD.US）、比特大陆等7纳米订单强劲，全年美元营收应可维持去年水准。2019年下半年7纳米制程订单将相当满，预期2019年全年7纳米、7纳米进阶版与6纳米制程将贡献超过25%业绩。
台积电作为全球代工龙头，月度数据和后续展望是全球半导体景气的先导指标，我们认为全球半导体景气度或将显现拐点。
我们统计并提出台湾电子行业月度营收数据可作为全球半导体行业景气度的高频跟踪指标。根据我们最新统计的台湾电子行业6月营收数据分析：
1、代工板块：台积电、稳懋高增长，联电、世界负增长。台积电6月营收同比增长21.9%，终结连续6个月负增长；化合物代工稳懋6月营收同比增长15.1%，终结连续10个月负增长；但联电6月营收仍同比下降-12.4%，世界先进6月营收同比下降-7.9%。台积电凭借技术优势赚取了代工行业的超额利润，但代表12寸成熟制程代工的联电和代表8英寸代工的世界6月营收仍是负增长。
2、设计板块：数字MCU下降，模拟正增长。新唐、义隆等12家MCU设计公司6月合计营收同比下降4.4%；矽力-KY、矽创等6家模拟IC设计公司6月合计营收同比增长13.2%；联发科6月营收同比下降-0.8%；瑞昱6月营收同比增长38.2%。
3、存储板块：DRAM跌幅持续，利基型跌幅收窄。DRAM厂商南亚科6月营收同比下降52.4%；华邦电6月营收同比下降9.2%，旺宏6月营收同比下降4.4%，跌幅进一步收窄。
4、功率板块：二极管MOS仍持续下降。强茂、敦南科技等9家二极管厂商6月营收合计同比下降7.4%；杰力、大中等5家MOS设计公司6月营收合计同比下降8.9%。汉磊等3家功率代工厂商6月营收合计同比下降20.1%。
5、被动板块：电容持续下降，电感由正转负。电容板块（国巨、华新科、禾伸堂）三家厂商6月营收合计同比下降52%，电感公司奇力新6月营收同比下降22%（前5月都是正增长）。
台积电展望乐观，后续我们将观察联电和世界的月度数据、功率半导体和被动原件、TI经营数据来持续跟踪全球半导体反转趋势。我们认为功率半导体和被动元件下游用途广泛，高中低端电子产品都有应用，是代表整个电子行业的景气度重要指标。此外，建议关注美股模拟芯片龙头TI德州仪器的财报及展望，模拟芯片种类多、用途广，亦是全球半导体行业景气度的重要指标。
投资建议：全球半导体景气见底，积极把握半导体产业链各细分领域的龙头公司投资机会。
建议关注国内半导体行业中各细分领域的龙头公司，比如
1.模拟芯片：圣邦股份（300661.SZ）、矽力杰、艾为电子（833221.OC）、思瑞浦（837539.OC）等；
2.射频前端：卓胜微（300782.SZ）、信维通信（300136.SZ）、唯捷创芯、中科汉天下、慧智微等；
3.传感器：汇顶科技（603160.SH）、韦尔股份（603501.SH，拟收购豪威科技）等、睿创微纳（科创板）；
4.数字设计：乐鑫科技（科创板）、北京君正（300223.SZ）、全志科技（300458.SZ）、富瀚微（300613.SZ）、景嘉微（300474.SZ）等；
5.存储芯片：长江存储、合肥长鑫、兆易创新（603986.SH）、澜起科技（科创板）、北京君正（300223.SZ，拟收购存储设计厂商ISSI）等；
6.FPGA：紫光国微（002049.SZ）、上海安路、广州高云等；
7.功率器件：闻泰科技（600745.SH，拟收购安世半导体）、捷捷微电（300623.SZ）、扬杰科技（300373.SZ）、士兰微（600460.SH）、嘉兴斯达（IPO申报中）、新洁能（IPO申报中）等；
8.设备厂商：中微公司（科创板）、北方华创（002371.SZ）、精测电子（300567.SZ）、华兴源创（科创板）、长川科技（300604.SZ）等；
9.封测厂商：长电科技（600584.SH）、华天科技（002185.SZ）、通富微电（002156.SZ）。
1、模拟深度
大模拟=模拟IC + 功率分立器件。
由于模拟IC和功率分立器件行业存在诸多相似点，所以我们将其统称为大模拟行业。根据WSTS数据，2017年大模拟行业约占全球半导体4000亿美元市场规模的18.2%。根据IC Insights数据，在2018H1营收全球前15的半导体厂商中有4家属于大模拟行业。
这是一个什么样的行业？
重经验&较集中&弱周期。重经验：不强调摩尔定律与高端制程；依赖人工设计、重视经验积累、研发周期长；产业主流模式仍为IDM模式；较集中：品种类繁多、产品应用广泛；产品生命期长，价格偏低；市场竞争格局较为集中；弱周期：市场波动较小；汽车&工业应用成为未来主要增长动力。
业内厂商要什么样的能力？
长研发&强销售&多并购。大模拟行业重经验&较集中&弱周期的特点决定了行业内厂商需要长研发&强销售&多并购三大核心能力。研发与销售相互促进构成大模拟行业厂商的闭环护城河，并购重组是大模拟行业厂商实现跨越式发展的跳板。以TI为例，其历年研发投入和销售费用占营收比例均超过10%，历史上进行了36次并购，牢牢占据模拟龙头地位。
面对差距，紧抓产业变迁的历史机遇。
从技术到规模，国内与国际差距明显，进口替代空间巨大。但随着模拟代工兴起，产业生态发展逐渐完善。国内厂商紧抓产业变迁机遇，拓展本土需求，从低端向中高端渗透。对于已实现技术突破的低端市场，考验的是销售能力；而对于未实现技术突破的高端产品市场，考验的是研发能力。并购重组则是实现弯道超车的不二法门。
投资建议：大模拟行业进口替代空间大，国内厂商紧抓产业变迁机遇，销售+研发+并购三力齐发，从低端向中高端渗透，我们首次给予大模拟行业“买入”评级。圣邦股份是国内模拟IC龙头，韦尔股份是国内优质经销+设计厂商，有望率先受益于大模拟行业发展，首次覆盖，给予“买入”评级。扬杰科技是国内功率分立器件IDM龙头，内生外延双轮驱动成长，进口替代进行时，持续推荐，维持“买入”评级。
风险分析：半导体行业周期性风险、新产品研发不及预期风险、市场竞争优势减弱风险。
2、设备深度
研究背景
《科创板企业上市推荐指引》明确，保荐机构应当重点推荐七大领域的科技创新企业，其中半导体和集成电路企业排位第一。目前，国内两大半导体设备厂商介质刻蚀机龙头中微半导体和光刻机龙头上海微电子正在接受上市辅导，有望登陆科创板，值得关注。
我们的创新之处
半导体行业技术高、进步快，一代产品需要一代工艺，而一代工艺需要一代设备。SEMI预计2020年半导体设备市场将增长20.7%，达到719亿美元，创历史新高。2017年中国大陆市场需求规模约占全球的15%左右，2020年预计占比将达到20%，约170亿美元。全球半导体设备市场集中度高，主要有美日荷厂商垄断，国内自给率仅有5%左右，国产替代空间巨大。在02专项的统筹规划下，国内半导体厂商分工合作研发不同设备。随着摩尔定律趋近极限，半导体行业技术进步放缓，国内厂商与全球龙头技术差距正在逐渐缩短，我们认为未来3-5年将是半导体设备国产替代黄金战略机遇期。
设备篇：每一大类设备市场中都呈现寡头竞争格局，前两名厂商占据一半以上的市场份额。
海外篇：持续高研发投入和不断并购整合是全球半导体设备龙头成长的主要驱动力。
国产篇：国内厂商分工合作，基本实现覆盖所有种类设备，技术加速追赶，国产替代正当时。
投资观点
随着半导体制造向国内转移，新建大量晶圆厂，半导体设备需求旺盛，国产替代空间巨大；同时，考虑到摩尔定律趋近极限，技术进步放缓，国产厂商技术加速追赶，国产替代正当时，我们首次给予半导体设备行业“买入”评级。
维持国内产品丰富的半导体设备龙头北方华创“买入”评级；
维持从高纯设备向IC清洗机延伸的至纯科技“买入”评级；
维持从面板设备向IC过程检测设备延伸的精测电子“增持”评级；
维持国内封测设备龙头长川科技“增持”评级；
建议关注受益于大硅片国产化的单晶炉龙头晶盛机电；
建议关注有望登陆科创板的国内介质刻蚀机龙头中微半导体；
建议关注有望登陆科创板的国内光刻机龙头上海微电子；
建议关注国内清洗机龙头盛美半导体。
3、中微公司深度
国内半导体设备龙头，未来研发+并购瞄准世界龙头——中微公司（688012.SH）新股定价报告
中微公司：国内半导体设备龙头。公司是国内半导体设备龙头，主要产品包括刻蚀设备和MOCVD设备。2018年实现营收16.39亿元，同比增长68.66%；净利润9086.92万元，同比增长248.55%。公司预告2019H1实现营收7.2~8.6亿元，同比增长55%~85%；预计实现归母净利润2,500~3,000万元。
刻蚀设备：市场空间大，公司逐步打破国际垄断。刻蚀设备市场空间大，SEMI预计2025年全球等离子刻蚀设备市场规模将超过150亿美金。全球刻蚀设备市场呈现垄断格局，泛林半导体、东京电子、应用材料占据主要市场份额。公司技术不断突破，逐步打破国际垄断，国产替代正当时。在近期公开招标的三家国内晶圆厂中，公司都占到了15%左右的份额。
MOCVD设备：公司已实现国产替代，未来随行业持续成长。公司已实现国产替代，打破了国外MOCVD主要厂商维易科、爱思强的垄断。根据 IHS Markit的统计，2018H2公司的MOCVD占据了全球新增氮化镓基LED MOCVD设备市场的60%以上份额。未来Mini LED、Micro LED、功率器件等诸多新兴领域将成为MOCVD行业成长的新动力，公司将随着行业的增长而不断成长。
募投项目：扩产升级，持续研发。公司募投资金将用于高端半导体设备扩产升级项目、技术研发中心建设升级项目以及补充流动资金。
对标龙头：研发+并购铸就龙头之道。公司发展战略与国际龙头发展历程相符，通过内部衍生和并购实现高速持续发展。公司未来将持续研发刻蚀设备和MOCVD设备，同时将瞄准半导体集成电路设备和泛半导体设备领域，不断丰富产品线。
盈利预测与估值结论：公司是国内半导体设备龙头，国产替代正当时，公司未来成长动力充足。参考可比公司平均PS水平，我们认为给予公司2019年8-10倍PS估值较为合理，合理估值区间为34.03-42.44元。
风险提示：技术被赶超风险，行业周期性风险。
4、澜起科技深度
全球内存接口芯片设计龙头，内存升级+服务器增长双轮驱动成长—— 澜起科技（688008.SH）新股定价报告
公司概况：全球内存接口芯片设计龙头。公司专注于为云计算和人工智能领域提供以芯片为基础的解决方案，处于所在产业链的芯片层，应用领域为数据中心服务器。公司主要产品包括内存接口芯片和津逮服务器平台，其津逮服务器平台仍在推广中。随着行业的发展，公司营业收入逐年稳步增长。2018年度，收入规模从2017年的12.28亿元增至17.58亿元，归母净利润从3.47亿元增至7.37亿元。
内存接口芯片：细分产业双寡头格局，内存升级+服务器增长双轮驱动成长。内存接口芯片为内存条核心逻辑器件，其主要作用是提升内存数据访问的速度及稳定性。内存接口芯片行业有较高标准门槛，其垄断格局使产品毛利率高居不下。行业下游内存模组制造商集中度高，直接导致公司前5大客户占营收比例90%以上。DDR4现今主导内存主流市场，公司的DDR4内存接口芯片市场占有率高达45%。DDR5内存技术的到来与服务器需求的增长在未来有望进一步推动全球内存接口芯片市场发展。
津逮服务器平台：子晋联盟实现强强联合，自主可控市场空间大。该服务器平台主要由公司的津逮系列服务器CPU和具有自主知识产权的混合安全内存模组组成，是一款高性能的安全可控可信服务器平台。其津逮服务器CPU由公司和Intel、清华大学于2016年共同合作研发。三方的紧密合作为“子晋联盟”的成立打下了良好基础。受中国行业数字化的推动，预计津逮服务器平台未来市场空间乐观。中国X86服务器需求的增长以及国产化的大趋势为扎根于中国的澜起科技提供了明显竞争优势。
募投项目：升级现有产品，研发人工智能芯片。公司募投资金23亿元，用于新一代内存接口芯片研发及产业化、津逮服务器 CPU 及其平台技术升级和人工智能芯片研发项目。
盈利预测与估值结论：公司是全球内存接口芯片设计龙头，未来内存升级+服务器增长双轮驱动成长，我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.75、0.97、1.24元，参考可比公司估值水平，我们认为给予公司2019年40-47倍PE估值较为合理，合理估值区间为30.00-35.25元。
风险提示：产品研发风险、客户集中度较高风险、产品结构单一风险。
5、北方华创深度
强强合并，铸就半导体设备龙头。
北方华创由北京电控旗下七星电子和北方微电子强强合并而来，实现了资源整合和优势互补。目前，公司已成为国内规模最大、涉及领域最广、产品体系最丰富的高端半导体设备生产商。
行业特点：全球垄断，自给率低。
全球半导体设备行业主要由美日荷三国厂商垄断，CR10占有率超过60%。据SEMI数据显示，预计到2020年，大陆地区的设备销售额将达到170亿美元，但国产IC设备自给率极仅有1~2%。
公司地位：卡位明显，技术追赶。
公司是国内半导体设备龙头，在国家02专项统筹规划下，公司负责研发产品种类最多，所对应的市场空间最大。目前，公司在光伏、LED、显示、封装等泛半导体应用领域发展快速；IC设备加速追赶，与国际差距逐渐缩短，多项28nm产品已实现销售。
站在当下：需求驱动，制造转移，快速发展。
随着制造向国内转移，国内半导体设备需求端预计2019超1000亿元，年均增长率超40%；国产设备厂商供给端预计2020达52亿元，年均增长率将在23%左右。公司作为国内半导体设备龙头，有望快速成长。需求端与供给端不论从规模上还是增速上严重失配，我们认为有三点原因：目标客户受限、产品受限、产品市场化竞争。
站在2020及未来：能力驱动，量产推广，加速替代。
随着摩尔定律趋近极限，行业技术进步放缓，结合2020年是02专项截止年，公司技术有望逐渐赶上国际大厂，工艺覆盖率不断提高，量产推广能力显著提升，借助本土优势，国产替代有望加速提升。站在2025年或更远的未来，公司将参与全球竞争，只有通过不断优化创新，才能进一步提高市场占有率。
估值与评级：我们维持公司2018-2020年EPS分别为0.55、0.89、1.37元的预测，当前股价对应PE估值为77、47、31倍，维持6个月目标价为58.27元，维持“买入”评级。
风险提示：定增失败风险，行业周期性风险，设备领域技术风险，市场竞争加剧风险。
6、汇顶科技深度
汇顶科技：拳皇不老，爆品不断
公司不断打造爆品，从电话芯片到电容触控芯片，再到指纹识别芯片以及屏下指纹识别芯片，不断打破国内设计公司“一代拳皇”的魔咒。从2010年电容触控芯片放量到2016年指纹芯片放量，公司收入随着爆品周期呈现脉冲式增长。2017年公司进入脉冲式回落阶段，随着屏下指纹芯片放量，公司2019年营收有望迎来再一个脉冲式增长。
短期看：光学屏下指纹识别成爆品，汇顶再称王
全面屏、OLED成潮流，屏下指纹识别应运而生。屏下指纹识别方案可分为三种，一种是以汇顶、思立微为代表的光学指纹识别方案，第二种是以高通，FPC为代表的超声波解决方案，第三种是以日本的JDI和上海箩箕为代表的薄膜晶体管光学指纹识别方案。在2018年已发布的搭载屏下指纹识别方案的智能手机中，采用汇顶科技的光学屏下指纹识别方案占据了绝大多数。随着光学屏下指纹渗透率迅速提升，汇顶作为光学屏下指纹识别芯片龙头，将有望迎来高速成长。
长期看：内生外延不断提高核心竞争力，物联网打开新空间
内生持续加大研发投入，提升研发能力。2018年前三年季度研发投入5.14亿元，占营收比例高达22%。外延收购德国CommSolid，提升在IOT物联网领域竞争力。公司目前基于自有的活体指纹检测技术，已研发出了智能锁指纹识别芯片、低功率心率监测芯片。
估值与评级
我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.41/2.65/3.12元，当前股价对应PE分别为71/38/32倍。我们选取圣邦股份、兆易创新作为可比公司，2019/2020年平均PE分别为51/40倍，明显高于公司。我们给予公司2019年51倍PE估值，对应目标价135.15元，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：光学屏下指纹渗透率不及预期，新产品开发不及预期。
扫码下载智通APP