大华继显：维持正荣地产(06158)“买入”评级 目标价为7.82港元

智通财经APP获悉，大华继显发布研报称，正荣地产(06158)2019年上半年净利润为人民币11.8亿元（同比增长23.2％），优于该行和市场的预期。该行维持买入评级，目标价为7.82港元，较每股净资产16.50港元折让52.6％，意味着当前价格水平有59.6％的潜在上升空间。

正荣地产公布了2019年上半年营业收入136.5亿元，净利润11.18亿元，同比分别增长10.8％和23.2％。正荣进入了全国六个区域，共有167个项目和拥有2634万平方米土地储备。主要增长动力来自高的销售增长和持续深耕二线城市，充足的土地储备，低地价成本和扩大融资渠道。正荣2019年1月至6月实现合约销售人民币586亿元，同比增长1％。 2018年，合约销售总额为人民币1,080亿元。管理层认为2019年合约销售将增加20％至人民币1,300亿元。优于预期的二线城市销售及更低的土地获取成本成为该公司的股价催化剂。

土地成本的突出优势

目前，土地的平均楼面价格为人民币4,624元/平方米，而平均售价为人民币15,392元/平方米。土地成本与平均售价的比率为0.3倍（行业平均值为0.68倍）。公司的抗周期土地收购策略降低了核心城市的土地购买成本。大华继显认为即使在整体下滑的销售环境下，正荣仍能保持超过25％的毛利率。

销售迅速增长

目前，公司已完成在六个区域的布局，超过80％的销售额都来自那里的一线/二线城市。然而，正荣2019年上半年实现了合约销售额人民币586亿元，同比仅增长了0.86％，主要原因是去年销售基数较高。而且，在2019年上半年，公司只专注于南京的销售增长。大华继显认为随着2019年下半年在其他城市推出更多新项目，公司的销售将大幅增加。

长三角地区占合约销售的53％，海峡西岸占合约销售的26％。显然，公司仍然专注于经济和人口最发达的地区。2019年的全年销售目标是人民币1,300亿元，同比增长20％。这是可实现的，因为2019年1-7月合约销售已经达到人民币687亿元，相当于完成年度目标的52.84％。

充足的土地储备和较低的平均售价

在2019年上半年，总土地储备面积为2,530万平方米,公司的22个新增土地建筑面积共290万平方米，可售资源提高到人民币4,950亿元。新增的土储集中在一线/二线城市，其中 87％位于二线城市。这对未来的销售增长有利。

另一方面，平均合约销售售价自2016年起逐年下降，主要是因为公司的全国布局战略和核心二线城市项目的增加。目前，公司的主要客户是改善型为主，因此，售价较低（2019年上半年为人民币15,392元/平方米，2018年为人民币17,175元/平方米）以确保未来的销售。

债务偿还不再有压力

该公司不断扩大其融资渠道，并在境内和境外发行了一些债券和资产支持证券。在2019年上半年，公司手头现金是人民币301.4亿元，相较于2018年底增加了人民币25.3亿元。此外，2019年的净负债率是70.8％，相较于2018年下降了4.8个百分点。公司的有息负债为人民币365.8亿元，同比下降4.18％。其中一年期债务占总债务的68％，少于公司的现金金额。 正荣还拥有顺畅的美元债券融资渠道在短期内不会承受巨大压力。因为现金回款率超过70％，大华继显预计2019年下半年净负债比率将下降3.5-4.2个百分点。