华泰证券（06886）：GDR跨境转换压力释放 是长线资金最佳配置时点

本文转自微信公号“非银观点”，作者：田良

核心观点

不同于基本面影响，交易层面因素对股价压制是短暂的，随着GDR跨境转换压力释放，在良好的基本面支撑下，华泰证券（06886）估值有望回归头部券商中枢水平。深化资本市场改革将加速行业头部集中趋势，当前虽然不是行业景气度最高的时点，却可能是长线资金最佳配置时点，维持公司AH股“增持”评级。

EPS同比增长22.95%，业绩符合预期。2019年前三季，公司实现归属母公司股东净利润64.41亿元，同比增长43.77%，EPS为0.75元/股， 受发行摊薄影响，EPS同比增长22.95%;期末归属母公司股东净资产达到1199.46亿元，同比增长16.01%，期末BVPS为13.22元/股，符合预期。

GDR跨境套利压制华泰近期股价。华泰证券是沪伦通机制下首家在伦敦发行GDR的公司，由于沪伦两市金融股估值水平存在差异，发行时GDR较A股折价23.8%。根据制度安排，GDR上市120天后可以兑回A股卖出，套利资金采用两种方式兑现收益，一是通过融券卖空华泰A股，待GDR转回后还券了结交易;二是等待跨境转换窗口打开，将GDR转成A股卖出。两种方式都对华泰A股走势产生压制，GDR发行后华泰的融券余额从143万股增加至8780万股，转换当日A股价格出现5.7%的下跌。

跨境转换对A股负面影响已经消除。第一，GDR价格已经与A股价格完全接轨，不再有套利空间，近7日GDR与A股价差从8.2%持续收窄至1.6%，且保持稳定;第二，最近7个交易日内华泰A股融券余额已经从8780万股降至2427万股，沽空力量释放;第三，伦敦股本占比从9.1%降至4.4%， A股股本为伦敦股本的17.4倍，即使再有股份转回A股，对GDR的向上拉动效应比A股冲击更明显，表现为GDR价格持续跟紧A股，套利可能性大幅下降。

财富管理和机构服务双轮战略持续推进。2019年，公司启动了科技赋能下的财富管理和机构服务“双轮驱动”战略，通过市场化的管理和激励机制，客户导向型的组织架构，线上线下结合的业务模式，为个人和机构客户提供全方位金融服务。一流的人才团队和健全的管理机制是券商发展的必备基础，华泰正在向着正确的方向努力，公司数字化赋能下的财富管理和机构业务“双轮驱动”初显成效。

风险因素：股市超预期下跌，GDR跨境套利冲击，华泰市场化改革低于预期。

投资建议：维持华泰证券A/H股增持评级。华泰证券A股2019年动态PB为1.30倍，可比头部券商估值中枢约1.50倍，不同于基本面影响，交易层面因素对股价压制是短暂的，随着GDR转换压力释放，在良好的基本面支撑下，华泰A股估值有望回归头部券商中枢水平。深化资本市场改革将加速行业头部集中趋势，虽然当前不是行业景气度最高的时点，却可能是长线资金最佳配置时点，H股PB估值为0.82倍，仍处在价值区间，维持“增持”评级。