西南证券：中国生物制药(01177)多个品种迎来收获期，维持“买入”评级

本文源自微信公众号“西南证券研究所”。

推荐逻辑：中国生物制药(01177)为中国医药行业龙头企业，拥有丰富产品线，涉足9大疾病领域;研发管线储备富足，大批量1类新药临床正快速推进(预计2021年后每年2~3个创新药获批上市)，重磅化学仿制药和生物类似药已迎来收获期。面对带量采购等政策波动，公司应对效率极高，现已从乙肝药为核心转型为真正意义上的以肿瘤为核心驱动力的创新型药企。公司研发费用率长年维持11%以上，可与跨国药企媲美;销售团队过万，销售实力全国领先。预计2020年、2021年归母净利润增速分别为21.5%、22.3%，我们认为公司长期逻辑清晰，成长确定性高。

产品管线丰富，多个品种迎来收获期，强势应对“带量采购”。带量采购以来，公司肝药产品线大幅降价，引发市场担忧。然而公司重磅1类新药安罗替尼迅速接棒强势增长，在未来3-5年即将成为公司成长的支柱性品种。公司已逐渐从依赖单一肝药板块发展为以肝、瘤为首，且多科室百花齐放的盛况。未来，单科室对公司业绩的影响将进一步弱化，企业的长期成长生命线已逐步明确。

肿瘤管线：1)安罗替尼，已获批适应症与潜在适应症合计峰值约100亿元：自主研发的创新VEGFR靶向药，现已纳入国家医保谈判目录。目前获批三项适应症合计峰值近60亿元。此外，另有多项新增适应症有前期数据公布或已进入临床III期。潜在适应症与已获批适应症合计峰值约100亿元。2)PD-1/PD-L1，峰值销售50亿元：公司在PD-1/PD-L1领域后来居上，目前PD-1和PD-L1一线非小细胞肺癌正处于临床III期阶段，进展顺利，此外PD-1的cHL适应症预计明年以二期临床数据获批上市。PD-1/PD-L1联用为主要趋势，公司自有品种安罗替尼、仑伐替尼以及贝伐珠单抗均为VEGFR靶向药，未来在销售方面有望与PD-1/PD-L1形成协同效应。预计该类品种峰值销售约50亿元。3)多个重大抗肿瘤仿制药品种迎来收获期：阿比特龙、来那度胺已获批，两项峰值预计分别为近20亿元及10亿元。未来近2年内预期上市产品中，仑伐替尼峰值预计37亿元，贝伐珠单抗、曲妥珠单抗及利妥昔单抗三项合计峰值预计30亿元。

肝病管线：带量采购短期施压，长线稳坐肝病龙头。恩替卡韦受“4+7”影响较大，预计2020年销售额约10亿元，但后续的替诺福韦酯、磷丙替诺福韦酯将接棒成长动力。在乙肝、非酒精性脂肪肝领域，创新药发展的空间依然广阔，公司已进行了全面布局。

呼吸系统板块：市场规模超600亿，公司多个重磅成为首仿。呼吸科剂型为高难度的吸入制剂，目前国内市场被外资占据(95%)，进口替代空间广阔。公司的重磅品种吸入布地奈德混悬液(2020年销售额预计7.5亿元)、沙美特罗替卡松粉吸入剂预计将于2020年上市，均有望成为首仿品种抢占先机，为公司增添新成长动力。

盈利预测与评级：预计公司19/20/21年EPS分别为人民币0.28/0.34/0.42元，对应PE为33X/27X/22X。未来两年公司将有50个品种获批上市，其中包括PD-(L)1、仑伐替尼、贝伐珠单抗等至少10个品种峰值销售预计超10亿。2020年港股创新、仿制药行业平均估值为24倍，公司研发管线强大，再加上全国最强大的销售团队实力助攻，我们认为公司从产品布局、研发能力以及销售实力三个唯独来看，均为全国顶尖水平，因此可与A股龙头恒瑞医药对标，享受估值溢价，维持“买入”评级。

风险提示：研发失败的风险以及上市后销量不及预期的风险以及仿制药降价的风险;安罗替尼上市初期销量爆发，后期或出现增速急剧放缓的风险;产品降价幅度超出预期的风险;研发费用超出预期以及商誉减值/摊销风险。

(编辑：宇硕)