中金：铁塔(00788)估值调到哪了?

本文来源微信公众号“钱凯TMT研究”，作者中金分析师钱凯。

公司近况

中国铁塔(00788)当前股价对应我们的目标价有57.2%的上行空间，我们认为目前公司估值富有吸引力，建议投资者逢低买入。对于市场上对公司过去两个季度业绩和未来发展的疑虑，我们做了深入分析。

评论

公司收入增长是否持续低于预期?似是而非。公司2019年2季度和3季度的收入同比增速分别为5.5%/4.1%，看上去略低于市场预期，主要原因是公司加快了业务的轻资产化转型，公司逐步提升存量站址的共享率和租用社会资源的比例，以低成本方式解决运营商的覆盖需求，通过成本加成定价模式，收入增长看似放缓但实际以更高效方式保持稳健增长。同时，公司进一步优化成本结构，站址维护和场租费用占收比稳步下降，人员和电力成本持续优化;因此，公司的资本支出、现金流和净利润实现了可观改善，提升了公司的资产运营效率，有助于铁塔长期夯实盈利能力和现金流，进一步增强公司的分红能力。

5G收入何时体现?4季度开始显现。公司在前三季度并无5G相关收入确认，导致市场担忧公司的5G需求和定价问题。我们认为5G正式商用之后租金收入将开始显现，逐步消解市场疑虑;定价上仍沿用之前定价协议，并无降价现象;规模上开始逐步上量，有助5G收入增长逐步提速。

跨行业业务前景如何?厚积薄发。2019年前三季度跨行业收入同比增长100.7%，占收入2.4%。公司2季度成立了铁塔智联(物联网业务)和铁塔能源(电力业务)两个子公司，着眼于打磨产品、优化业务线。跨行业业务依托铁塔庞大的站址资源优势，新增业务具有成本低，利润率高的特点，目前有部分省市的跨行业业务占整体新增利润30%以上。我们认为以轻资产模式经营的跨行业业务有助于公司提升现有庞大站址资源的利用率，助力公司业绩增长改善，并贡献可观的利润和现金流。

估值建议

我们维持2019/2020年盈利预测不变，维持跑赢行业评级。当前中国铁塔股价为1.59港元，对应7.5倍2019年企业价值倍数;中金目标价为2.5港币，对应10.8倍2019年企业价值倍数，当前股价较我们的目标价有57.2%的上行空间，我们认为当前估值具有吸引力，推荐买入。

风险

5G建设不及预期，新业务发展具有不确定性。