国金：政策过于悲观给予低估值机会，2020年关注港股教育股

本文来自微信公众号“国金证券研究所”。原文标题《2020 年投资策略：call 港股教育股，政策过于悲观给予低估值机会，发现价值》。

行业观点

2019 年是教育行业格局更加清晰的一年——职业教育培训龙头中公教育成功借壳亚夏汽车，华图教育控股山鼎设计，未来有望登录 A 股资本市场；职业技能培训龙头中国东方教育(00667)成功 IPO 登陆港交所；民办高校板块再添新秀，行业并购整合持续推进，年内共有七家公司发布 14 个并购项目公告；在线教育板块新东方在线(01797)、跟谁学(GSX.US)、有道(DAO.US)等公司赢得高关注。2019 年，教育板块已有三家龙头企业市值超千亿，分别是好未来(TAL.US)、新东方(EDU.US)、中公教育。

2019 年是教育政策方向更加明确的一年——从 1 月的教育部工作会议， 2 月的《国家职业教育改革实施方案》， 3 月的政府工作会议，再到 5 月的《职业技能提升行动方案》， 10 月的《国家产教融合建设试点实施方案》……倡导终生学习，重视技能培养，关注就业需求，提升职教在中国教育体系的整体地位是大方向所在，学历职业教育及非学历职业教育均有望长期受益。

投资建议

展望 2020 年，我们对行业方向判断上与 2019 年基本一致，整体推荐港股学校板块，并关注职教培训、教育信息化、 K12 培训等其他细分领域——

1.职教培训：2019 年重磅支持政策频发，职业教育在教育体系中的重要性或持续提升。近 11 个月找工作指数同比增速高达 391%，考研人数持续攀升， 2020 年预计达 330-340 万，社会就业压力加大，催生职教培训行业发展机遇。我们认为职教培训市场核心增长的来源是参培率&客单价的提升，我们预测职教培训市场规模现在为 1678 亿元，未来（5-15 年）预计能够达到 3654 亿元。但由于市场目前的培训体系尚未完全成熟，需要龙头企业对其进行成熟化、规范化、工业化的改造，而在这个过程当中，龙头企业也有望持续提升市场份额，加深品牌和管理系统的护城河地位。

2.民办高校：行业进入壁垒高、集中度低，中短期并购整合是发展主基调，上市公司具有多方面先发优势。2018 年 8 月 10 日发布的《送审稿》引发了市场剧烈震荡，悲观情绪存在预期差。送审稿以来，高校并购未受阻碍，7家高校公司共发布 16 个并购项目公告，自证并购逻辑仍存，2019 年 7 月19 日宇华教育公告收购山东英才学院，表明高校上市公司亦呈现集中化趋势。同时，政策上鼓励独立学校加速转设脱钩，很大程度上丰富了可并购标的。目前是高校收并购黄金窗口期，预计未来 3-5 年仍将持续。2035 年之前，高考适龄人数和高考参加率双增长，高考人数预计会持续呈增长趋势，高等教育供给存在扩张需求，长期毛入学率及民办渗透率仍有提升空间。

3.教育信息化：行业性质可以定义为“教育中的基建”，最终采购者通常为政府部门，主要是政策驱动。而近年来政策大力支持，发展迅速，未来或将持续保持较快增长， 2020 年国家教育信息化支出经费有望超 3000 亿。

4.在线教育：与传统教育定位不同，在线教育各方面特性（高垄断性、马太效应等）更符合互联网公司特点。我们认为在线教育的功能有垄断平台、获客营销、出版传媒、辅助教学。对于“垄断平台”型公司，我们认为未来在同一赛道中大概率只能活下来 2-3 家公司，烧钱大战结束之前，这类公司都很难盈利，至少在未来 3-5 年内，巨额营销支出仍是这类公司面临的现状。

推荐标的：中公教育，佳发教育，枫叶教育(01317)，中国科培(01890)，中教控股(00839)等

风险提示：政策风险，新出生人口不及预期，扩张过程中人才短缺风险等。

(编辑：李国坚)