理解了凯恩斯 就理解了经济周期最根本的来源

本文来自微信公众号“全球宏观投机”，作者：熊鹏 。原文标题《理解凯恩斯》。

1.理解凯恩斯的三大困难

理解凯恩斯，必须过三个关：1900到1940年代的全球经济金融史、19世纪的经济学思想史、真实交易中积累下来的对人性及制度的深入观察。缺任何一个，都很难完整的理解凯恩斯。

凯恩斯的著作是针对时代的批评，比如一战后的德国赔款问题，英国在1920年代初是否回归金本位的问题，1930年代全球经济萧条的原因问题，所以，理解凯恩斯，必须理解那个时代的认知局限和可能选项。这一点，尤其对于中文读者，是很不容易的。

凯恩斯的《通论》，设想的读者对象是他同时代的经济学家。所以，理解凯恩斯，还必须理解他批评的经济学传统，即古典自由主义，他们为什么相信就业市场可以自动调整从而经济大部分时候处于均衡状态？为什么金本位制是最合适的的货币和外汇制度？这需要理解1815年滑铁卢战役以后的全球经济和金融史，尤其是1860年以后英国在全球贸易和金融上的绝对领先地位。

李嘉图、马尔萨斯、马克思、马歇尔都是对现实和理论有杰出观察和思考的人，他们对古典学派的尊崇或者批判，都是值得从思想史的角度去理解的。而思想史，从来都不是孤立的，这要求我们去理解19世纪后半期的工业革命发生的细节，人口数据，劳动生产率数据，第一次全球化以后的利益分配不平衡数据，尤其是一战引发的债务问题。

同时，真正理解凯恩斯，还需要是一个有经验的市场参与者。凯恩斯大量谈到人们面对不确定性时决策的困境，比如如何估算一个项目的价值，如何评估股票，如何对通胀进行预期，如何评判市场和交易对手的喜好（这正是我发展宏观因子模型的初衷）。我们知道，有18年全球宏观投机经验的凯恩斯，有3、4次交易失败经历，正是对市场有了非常深刻的第一手认识，才让他思考问题时脚踏实地。

另外，还有一个困难，就是要理解英国绅士英语的讽刺和夸张传统，正是这种文法，让很多段子手有机可乘，给他们断章取义，解构和歪曲凯恩斯提供了便利。真正的知识，不可能是碎片化的。

如果撰写一篇完整的对凯恩斯解读的文章，那必须得是一篇博士论文的长度。所以我只对跟宏观交易关系最深入的部分进行总结，更多的思考读者可以参阅我在扑克财经的圈子。

2.生产、消费、储蓄与投资

企业家为削减成本裁员，当经济体中很多企业家都裁员的时候，带来的后果却是企业盈利越发困难，从而引发进一步的裁员。单个企业看似合理的举措，如果我们放在宏观层面来看，恰恰有可能就是灾难的出发点。这个时候，我们不是要去看企业家为什么裁员，而是要去看经济机器在哪儿出了问题，导致大量企业都裁员。

人类社会的经济形态最重要的两种方式就是生产和消费。生产是有组织的，我们把组织者称之为企业家，在某些特定的经济制度下面，政府也是组织者，但消费是分散的，消费者独立自主做出消费和储蓄的决策。

企业为什么在还有闲置产能的情况下裁员，导致很多人找不到工作呢？这是因为企业家预期产品和服务销售的收益比不上成本，如果预期是亏损，那为什么还要继续事先投入资源呢？那么，为什么是收入下降快于成本下降呢？

简单说，就是企业的实际生产过程决定了有些成本是不好调节的，比如长期订单和劳动合同，必备的原材料存货和生产设备冗余，而消费者则是可以随时改变消费决策的。这导致了企业营收的变化速度远远快于成本变化速度。这对单个企业是成立，但是，如果我们考虑企业总体和消费者总体，这个现象成立吗？

对社会总体而言，生产过程中的支出构成了公众收入，而公众得到收入后进行消费，消费剩余部分进行储蓄，公众储蓄通过金融中介转换为投资（以银行贷款或者股票融资的方式），但是投资并不必然等于公众储蓄。在经济低迷时，投资低于储蓄，而在经济高涨时，投资高于储蓄（超出的部分可能来自国外投资者，也可能来自货币化的财政支出）。

如果投资低于储蓄，就会降低生产资本品企业的利润，从而减少这部分企业的雇工、运营支出和投资，这会进一步降低消费和投资。这个链条会一直传导下去，当到达某种程度时，就会引发经济危机。

那么，这个链条传递的关键因素在哪儿呢？凯恩斯将其主要归结为人类预期的不稳定，他借用美国股票市场的例子来说明，投资决策的预期是非常不稳定的，受“动物精神”支配。这种不稳定体现在两个方面。一是公众在决定储蓄的具体形态时，当对未来缺乏信心的时候，愿意更多持有现金等流动性好的金融资产，二是企业家感到前景黯淡时，会减少对未来的设备、研发投资。

凯恩斯在讨论1930年的经济萧条中做了一个比较细致的说明，当时主要是美股股灾以后，美国大量减少了国际信贷，从而将金融危机传染到欧洲、日本和中国。根据我的理解，这个关键的放大因素在金融行业和货币价值，因为只有这两个因素才具备影响所有行业，所有参与者的能力。这也是明斯基引申出来的“金融不稳定性”。

那么，债务问题是如何进入这个框架的呢？债务问题是大大增加了金融不稳定的发生的可能性。具体讲，债务过高，弱化了企业的盈利能力，居民的可支配收入，增加了流动性出现问题的频次，提高了企业和个人破产风险。从而，整个分析框架依然回到了 生产-消费-储蓄-投资 的结构里面。

3.经济周期波动的根源是资本边际效率

是加息刺破了资产泡沫吗？可能很多人都会得出这个结论，但这个并不符合市场的现实。市场的现实是，加息早期阶段通常伴随股票继续上涨。凯恩斯认为，真正刺破资产泡沫的是资本边际效率预期的突然崩溃。换句话说，公司盈利前景的突然恶化才是股票崩盘的元凶。从我复盘的美股上个世纪四次著名崩盘事件中，凯恩斯的观察无疑是正确的，也只有真正参与了市场的老手才会得出这样的结论。但是，意识到这一点，凯恩斯也付出了沉重的代价。我们可以看一下凯恩斯是如何误判1929年美股崩盘的。

1929年7月17日，利佛摩尔召开员工会议，讨论了英国央行加息的可能性。更重要的是讨论美国经济周期，这一天的日记难得我们让我近距离观察JL对经济周期的理解。JL跟踪的经济指标包括新屋开工、商业库存、钢铁产量、物流数量和汽车销售。其中，汽车销售7月份的数据快速下滑。其他数据环比已经停止增长。JL有一个20人左右的研究和交易队伍，这在当时是最大的研究队伍。从这里，我们可以看到JL已经是一个非常成熟的宏观投资者。而当时的凯恩斯和费希尔则错误的跟踪了滞后的公司盈利，认为美国经济依然在扩张期。

凯恩斯的经济周期理论是在有效需求不足的框架下讨论的，他认为投资波动是经济周期波动的根源。这点是与事实/逻辑完全一致。

而投资决策则是由企业家、投资者以及金融机构作出的，而后两者是需要被企业家说服的。这里面隐含的一个关键假设是：企业家是经济周期波动中信心最重要的来源。资本主义最重要的任务是保护企业家，包括农业养殖户。企业家精神才是经济周期最根本的来源。

让我们回到最基本的人类社会经济活动现状考察。人类的生产活动除了在原始社会，都是通过一定的组织结构来具体实施的。进入工业社会后，企业成为了组织生产活动最重要的形式。消费者虽然人数更多，但是消费者却是分散，被动的。而组织大家进行生产活动的企业家则是主动，积极的。这就是“动物精神”，或者，企业家精神。所以，生产与消费，一个是有组织的，积极主动的，一个是分散，消极被动的。

基于此，所有经济活动其实都是企业在主动进行的。企业招聘、加薪、加班安排，投资新的设备、购进原材料、中间品、生产、销售、出口、考虑企业的资本结构、贷款、发债、修建新的商业和工业地产。企业和企业家是现代经济的心脏和发动机。而企业家会基于预期来提前行动。比如，当预期产品销售会下滑时，会提前停止新招聘员工和租赁场地。理解经济周期波动的关键，最后落实到理解企业家的投资意愿，到底是利润预期让企业家不愿意投资，还是经济政策中的错误让企业家不敢投资？

4.货币非中性，币值稳定是市场经济的基石

货币非中性的根源是货币和信用的投放过程不是均匀同时的给予社会中的不同群体。总有人先得到货币和信用，他们就可以占据优势。通常，政府总是最先得到信用的，因此通胀很多时候就是一种税收。

讨论货币问题时，凯恩斯将经济体分为企业家、投资者和工资收入者。在通胀和通缩两种背景下讨论对上述社会群体的影响。凯恩斯详细比较了通胀与通缩的财富效应。如果从社会公正的角度，你是愿意支持企业家还是食利阶层？后者就是金融资产持有者，他们通过将自己闲置的资金借贷给企业家从事冒险的商业活动。如果通货价格略微上升，会有利于企业家，只要是合理水平上升，借贷行为的实际购买力并不会遭遇太大损失，对信贷借出者也是合理的。凯恩斯思考的重点，始终是如何维护社会契约的公正与效率，在他看来，契约社会也是资本主义的基石。但是，如果当二者处于尖锐矛盾的时候，即债权和债务人，凯恩斯认为应该偏向债务人，因为他们是社会生产活动主要的创造者。我认为这是一条极其深刻的洞见。

但是，一旦通胀上升到恶性通胀局面，比如美国1970年代的大滞涨，那么，反而就是伤害企业家了，因为企业家已经变成了投机者，他们利用涨价、库存、存货投机等手段，不再专心于主业的经营，同时，高通胀环境下，投资的不确定性极大增加，缺乏投资，进一步伤害了就业和消费。

而沃克尔克服通胀，从根本上来讲是深入理解了凯恩斯主义的精髓，回到了维护资本主义经济制度的最核心环节：社会契约的公正性。

5.感言

这是我最近反复研读凯恩斯得出的一些非常肤浅的结论，请各位读者批评。每一个伟大的时代，都会产生杰出的思想家，这些人对人类是真正做出了巨大贡献。100年过去后，还有谁会记得1920年代英国的首相，首富，明星呢？英国在那个时代，留给人类的文明瑰宝，就是凯恩斯思想，与爱因斯坦的《广义相对论》一样，成为未来100年严肃杰出的市场参与者、财经观察家和经济学家取之不尽的瑰宝，这就是文明的意义。

(编辑：李国坚)