中金：世茂(00813)20-21年销售有望稳健增长，近期股价回调迎买入时机

本文来自中金公司研究报告，作者：张宇。

业绩预览

预计2019年核心净利润将同比增长22%达到105亿元

我们预计2019年核心净利润将同比增长22%至105亿元，派息率为40%，对应当前的股息率为5.2%。

收并购渐显优势。2019上半年通过收并购获得土储面积占新拿地的比例为64%(2017和2018年占比36%和31%)，并帮助公司将新拿地的楼面地价维持在5600元/平方米(我们预计全年新拿地楼面地价为5000元/平方米，低于当前平均售价的30%)。同时，我们预计公司还有很多潜在的收并购标的，考虑到其目前正在与福晟，地方国企及其他企业进行协商。

财务状况稳健。我们预计2019年底的净负债率将小幅下降至62%(2018年底为64.5%)。我们认为平均融资成本可能小幅上行，但仍将维持在6%以下。同时我们预计世茂(00813)将维持惠誉的投资级评级。

关注要点

销售有望稳健增长。2019年销售额同比增长48%至2600亿元，在2014年之后首次进入全国前十(第9名，2018年为第11名)。我们认为公司充足的可售资源(2019上半年末为1万亿元)能够支撑销售在2020-21年实现20%左右的增长。我们认为当前土储的成本合理(2019上半年末平均土地成本约为销售均价的30%)，能够使2020-21年的销售毛利率维持在28%左右。

从销售权益比例有望从2021年开始见底回升。我们预计公司2020年会更加注重权益比例的管理，2020年新拿地的平均权益比例有望上升至65%以上(2019年为60%)。因此，我们预计2021年销售的权益比例也会相应回升(我们预计2019年为60-65%，2020年为60%左右)。

估值与建议

将我们将2019年和2020年盈利预测分别下调3%和6%至105亿元(同比增长22%)和128亿元(同比增长23%)，主要受项目权益比例的影响。维持跑赢行业评级和价目标价34.63港元(对应8倍的2020年市盈率，25%的的NAV折让和28%的上行空间)。公司目前交易于6.3倍2020年市盈率和42%的NAV折让。我们认为近期的股价回调提供了较好的进入时机。往前看，我们认为世茂可能在2020和2021年分别剥离物业管理和酒店业务，这将成为积极的股价催化剂。

风险

2019年盈利不及预期。