中金：五谷磨房(01837)战略转型带来短期阵痛 预计全年核心利润下滑 30%+

本文来自“中金公司研报”。

五谷磨房(01837)业绩预览

我们预计五谷磨房 2019 年收入同比降 2%、核心盈利同比下跌 34%，主要由于 2H19 线下关店调整带来的负面影响超出预期。

关注要点

主动进行关店调整，2H19 处调整阵痛期。自 2H18 起公司主动进行关店调整，梳理低效专柜以期在长期维度提升整体线下专柜势 能。

根据调研，2019 年公司处于净关店状态，预计全年净关 500 家以上，反映公司全面调整决心。根据我们草根调研， 2H19 同店或略有下滑，我们认为可能由于关店调整分散线下专柜 管理人员精力、影响销售信心，由此我们判断 2H19 线下收入或将录得 10%以上衰退。我们判断关店调整已于 2019 年全部完成，今年有望回归正常开店步伐。虽终端需求并未发生明显恶化，判断预计今年线下收入特别是 1Q20 收入仍承压。

线上方面，调研数据显示 2H19 电商和微信 会员商城均延续 1H19 趋势，电商表现良好，微信商城受消息模板 影响收入或基本持平。

聚焦消费者基数扩大和会员体系整合，料 2H19 费用投入增加拖累利润表现。在已建立较为成熟的会员管理体系背景下，公司于 2019 开启以会员为导向的战略转型，致力于提升品牌影响力以扩大消 费者基数，打通线上线下流量，加强会员维护和管理。

公司管理层表示 2H19 公司成立品牌部，负责品牌推广，通过聘请代言人、 进驻抖音等社交媒体平台、运营线下商超云店等方式引入除线下 门店外的第三方流量，并成立内容创作部统一会员推送内容管理， 加强会员沟通与联系。

新品方面，便捷、场景多元化、目标消费 群体更广产品成为未来侧重，如养生零食谷物丸子、休闲燕麦片 及代餐类产品等。战略转型利好公司长期发展前景，但我们判断 营销力度加大或将提升短期费用投入、抬升费用率水平，我们预 计 2H19 净利润或将受到较大幅度影响、全年核心利润下滑 30%+。

估值与建议

公司当前交易在 14.5/13 倍 2020/21 年 P/E。因去年关店超出预期影响，下调 2019/20 年盈利预测 34%/44%，引入 2021 年净 利润预测 1.6 亿元。下调目标价 30%至 1.3 港币，对应 18/16 倍 2020/21 年 P/E 和 19%股价上行空间。考虑公司长期扩张空间我们 维持跑赢行业评级，但提示短期业绩下行风险。

风险

线下关店负面影响大于预期;新品表现不大预期;需求疲弱。