中金：新业务进展顺利，卫生事件或导致敏实集团(00425)1H20业绩承压

本文来源微信公众号“金车研究”，作者中金公司汽车研究部。原标题《敏实集团：2H19毛利率承压;疫情带来短期业绩压力》。

业绩小幅低于我们预期

敏实集团(00425)发布2019年业绩，收入132亿元，同比增长5.1%;归母净利16.9亿元，同比增长1.8%。由于下半年毛利率承压，业绩小幅低于我们预期。

发展趋势

2H19毛利率承压;现金流健康。2H19实现收入70.7亿元，同比增长7.7%;分地区来看，下半年中国、北美、欧洲和亚太营收同比分别+6%/+19%/+4%/-5%。北美区保持高增长，但欧洲区增速有所下滑。2H19实现毛利21.3亿元，同比增长5.7%，对应毛利率30.2%，同比下滑0.6个点，环比上半年下滑2.2个点。毛利率下滑主要系老产品降价、中美贸易关税成本以及产能利用率偏低所致。

分地区来看，2H19下半年中国、北美、欧洲和亚太地区业务毛利率分别为34%/29%/18%/33%，除欧洲业务环比上半年出现一定下滑外，其他地区盈利能力相对稳定。2H19归母净利8.0亿元，同比增长18.0%。2019年，公司现金流情况健康，经营性现金流23.8亿元，同比增长16.7%;资本开支16.7亿元，同比下降24.8%。

卫生事件导致1H20业绩承压;新业务进展顺利。2020年，受卫生事件影响，我们预计1Q20公司中国区业务产能利用率处于低位，而3月以来，海外卫生事件加速演绎导致欧美整车厂相继停产，公司海外业务占比高(2019年达42%)，导致1H20业绩依然承压。

考虑到年内公司将迎来铝门框以及电池盒等新产品陆续批量生产，我们预计公司20年营收表现依然将超越行业。新业务方面，铝电池盒业务进展顺利，在手订单充沛，伴随塞尔维亚工厂投产，公司全球化定点能力进一步提升，助力公司实现铝电池盒业务营收百亿的经营目标。

盈利预测与估值

由于卫生事件影响，我们下调2020/2021年净利润17.4%/9.4%至15.99亿元/20.18亿元。当前股价对应2020/2021年10.7倍/8.5倍市盈率。维持跑赢行业评级，但由于行业估值中枢下移，我们下调目标价21.6%至24.00港元对应15倍2020年市盈率和12倍2021年市盈率，较当前股价有38.6%的上行空间。

风险

海外卫生事件持续时间超预期;国内车市持续低迷。