寻找旭辉控股(00884)2020年价值投资之锚

一场公共卫生事件改变了诸多行业，地产亦不能例外。在公共卫生事件过后，房企会有新一轮洗牌，行业进入品牌红利时代，品质房企房产将获得更多溢价。

旭辉控股集团(00884)2017年合约销售规模突破千亿，仅两年时间，再次创下新高度达到2006亿，保持中高速增长的同时，公司负债稳健，盈利强劲，是内房股中高质增长的样本之一。

过去三年间，旭辉股价成长了近4倍，无论从业绩还是市场认可度，都成为新一线房企中的耀眼明星。那么，在二级市场重新聚集地产股之时，2020年的旭辉是够能成为价值投资之选?

对于2020年，旭辉定下的销售合约目标为2300亿元，同比增长15%。相比主流房企10%左右的目标增长率，旭辉的目标增速处于中上水平。在白银时代房企的“高质量增长”竞赛中，旭辉稳健，却也依旧不输速度。

权益占比提升，营收规模快速提升

由于土储扩张，于2019年12月31日，旭辉土储总建筑面积约为5070万平方米，较2018年进一步增加23%，拟作出售的开发中物业约为1152亿元，同比增长约37%。今年公司可售货值3800亿元，预计完成目标的压力不大。

过去，旭辉权益比例低被视为“短板”，但从2018年开始，旭辉的拿地权益占比逐步提升，2019年新拿地面积权益比由58%大幅提升至65%。

从管理层透露的信息看，未来公司将更加重视权益规模的增长。据了解，今年新增土储权益比重有望提升到70%，未来持续稳定在65%-70%之间，从而带动销售权益逐步提升。经过近几年权益土储的积累，公司表示，今年权益销售规模目标是增长20%，高于整体的合约销售增速。随着权益销售比例的提高，即使行业放缓，旭辉的营收和利润规模仍有较好的发展。

此外，旭辉拥有领先于行业的销售质量和执行力。2019年，在“以销定产、降低库存，提高去化、加快回款”的发展策略下，公司签约回款率高达92%，同比上升5个百分点，高于绝大多数同行。更为难得的是，2020年1-2月，旭辉的回款同比仍取得增长，较高的回款率确保了现金流安全，特别是当外部融资环境紧张时，高回款率的房企会获市场加分。

财务稳健，融资成本较低，为旭辉提供了又一安全垫。2019年末，净负债率68.5%，处于健康区间;在手现金576.42亿元，同比增加约29%;加权平均债务成本为6%，公司称，相信今年房地产融资不会进一步收紧，而是松紧适度，境内融资成本有望降低，今年有机会将融资成本控制在6%以内。

多元化发力，盈利质量将更高

规模持续增长的同时，旭辉的盈利也有提升空间。2019年，公司调整后毛利率为30%，核心净利润率12.6%，虽同比略有下降，但仍维持于较高水平。值得一提的是，去年开始，旭辉在拿地策略上加大多元化拿地力度，更加注重控制拿地成本。

数据显示，2019年旭辉约33%的新增土储是通过一二级联动、旧改和收并购等多元化的方式获取，新增土储平均成本5425元/平方米，同比下降约12.26%，一二线城市占比仍高达87%，新进入了舟山、深圳、惠州等重点城市。土地成本的下降，为未来利润率的改善提供了充足空间。

多元化收入来源是提升毛利率的另一路径。实际上，早在2017年冲刺千亿之时，旭辉便提出“城市综合运营商+美好生活服务商”的战略定位。2019年7月，旭辉宣布将成立旭辉集团商业地产管理总部，透露出加码商业地产的信号。旭辉集团总裁林峰表示，未来商业比重在整体业务版图中占比会逐年增加。

据悉，旭辉2019年实现租金收入5.3亿，同比增长125%。目前已开业商业总建面约60万平米，另有位于一二线城市，超过60万平米商业和写字楼项目储备，按计划逐步开业。

值得一提的是，旭辉孵化的物业品牌永升生活服务(01995)去年表现异常亮眼，收入同比增长74.5%至18.78亿元，净利润同比增长122.7%至2.24亿元，股价也接近翻两倍，旭辉的“城市综合运营商”定位愈发清晰。

为兼顾规模和利润的增长，旭辉此前还进行了组织架构改革，提出“大平台+小集团+项目集群”的组织结构。2019年，组织提效的效果显著，人均权益签约额同比提升25%，新拿地项目的平均开盘时间也缩短至6.6个月。

股东持续增持，机构看好

权益比例提升，利润改善空间充足，财务稳健，旭辉的投资价值已经很明显，大股东也以实际行动表明公司的股价具有上升潜力。

2019年6月，旭辉公布以股代息计划，合资格股东可选择配发代息股份，代息股份的配发价为每股4.616港元，总额不超17.9亿港元。7月，公司按照该计划配发8165.38万股股份。

以股代息也是一种分红制度，派息时投资者可以选择收取现金股利，也可以选择以现金股利按照一定的价格购买公司发行的新股。选择以股代息的投资者往往对公司前景看好，并打算长线持有。

对于上市公司来说，以股代息是一种再融资方式，投资者选择收取代息股份而不选择收取现金，有关现金可保留用作公司营运资金。

据智通财经APP统计，2019年林氏家族通过二级市场买入及以股代息方式，增持公司4540万股股份，涉资2.08亿港元。今年以来，林氏家族继续增持公司股份，截至目前已累计增加100万股，涉资1146.62万港元。

随着2019年业绩公布，旭辉的市场关注度也在提升，业绩公布后一周之内，共有近30家国内外投行的研报覆盖了旭辉。

在不同券商的报告里，既有花旗、摩根士丹利、摩根大通等国际大行，亦有华泰国际、中银国际、第一上海等中资在港研究所，以及中金、兴业、海通、中信、中信建投等国内传统研究机构。在所统计的给出目标价机构中，最低的是美银美林的6.7港元，最高的是海通的9.89港元，而大多数目标价集中在7.8-8.61港元区间。

其中，美银美林指出，旭辉快速增长的同时，财务表现稳健，过去几年为控制杠杆，公司确实牺牲了一些增长，但也是因为这样令公司在现时环境下仍能维持有弹性的增长。该行给予旭辉“买入”评级，目标价由6港元升至6.7港元。