10年逾190宗破产案 美国页岩业如何度过危机？

本文来自微信公众号“每日经济新闻”。

低油价的冲击下，又一家油气企业倒下了——美国页岩油气企业切萨皮克能源(CHK.US)日前宣布其已申请破产保护。美国海博国际律师事务所(Haynes & Boone)的数据显示，这是自2015年以来美国最大的石油天然气生产商破产案。

巨额的债务加之公共卫生事件的暴发是切萨皮克能源公司——美国“页岩油先锋”申请破产的主要原因。同样的问题横亘在美国其他页岩企业面前，业内人士预计，未来有更多的页岩企业可能会步其后尘。今年4月，美国页岩油气上市公司怀汀石油(Whiting　Petroleum)申请破产，成为油价暴跌以来首家申请破产的知名页岩油气公司。

“我们保留了一份32家公司在列的名单，它上面记录着我们认为在未来12个月内，(页岩行业)违约概率很高的公司。我们不是说它们都会违约，但确实认为违约的概率会很高。”惠誉国际评级(Fitch Ratings)的高级主管约翰•肯普夫(John Kempf)告诉《每日经济新闻》记者。惠誉国际是全球三大信贷评级机构之一。

页岩油气企业的高负债并非新鲜事，尽管产量在扩张，但是页岩油气企业却负债累累。据德勤分析，自2010年以来，美国页岩业录得3000亿美元的净支出，减损了超过4500亿美元的投资资本，并出现了190多起破产事件。

负债累累，又逢能源价格下跌，油气企业要如何自救?“经济低迷带来的最大机遇是明确了渐进式转换效率的提升和运营改进，从而推动可持续的成本降低。在我们所有的运营地，我们相信今年将能够再降低8%的油井(运营)成本。”总部位于得克萨斯州休斯顿的页岩商EOG Resources(EOG.US)的首席运营官比利·海姆斯(Billy Helms)向《每日经济新闻》记者说道。该公司排名2020年美国500强第186位。

美页岩业下半年继续承压 料更多企业申请破产

6月28日，美国页岩油气企业切萨皮克能源公司发布公告，称其已向得克萨斯州南区破产法院申请破产保护进行资产重组。而此前，成立于1980年的怀汀石油、Ultra Petroleum、 Extraction Oil & Gas也先后递交了破产保护申请。

成立于1989年的切萨皮克能源公司是美国页岩气勘探开发的先驱，鼎盛时期拥有175个钻机，天然气开采量为全美第二高。而该公司在今年第一季度录得净亏损83亿美元，截至3月底，仅有现金8200万美元;截至2019年年底，该公司负债95亿美元，其中有1.92亿美元的债券将于今年8月到期。

切萨皮克能源公司在声明中表示，法院批准破产保护的申请后，公司将继续照常运营，公司股票和债券也将在市场上继续交易。法院批准破产保护后，它将通过一项循环信贷获得9.25亿美元的融资，作为债务重组运作期间的必要资金。预计债务重组后，它将可应对超过70亿美元的债务困境。

2020年，一场前所未闻的卫生事件蔓延全球，航班取消、社交疏远、经济停摆，一系列遏制事件蔓延的措施冲击了全球的能源需求，全球能源价格在价格战泥潭中再度受挫。切萨皮克能源公司不是第一家也不会是最后一家申请破产保护的美国页岩油气企业。

6月22日，四大国际会计师事务所之一的德勤发布名为《大紧缩：卫生事件对美国页岩工业的影响》的报告，其中提到，

受到大宗商品价格走低、需求减少、资金紧张、债务负担以及公共卫生事件等多重因素影响，美国页岩企业的生存空间受到压缩。与以往的经济衰退不同，这些影响现在是同时发生的，加大了页岩企业破产的风险，给整个行业带来巨大压力。德勤预计，美国页岩业将在今年内被迫减记3000亿美元资产。

在卫生事件加速蔓延、全球油气需求大幅回升难料之际，“债务违约”“更多的破产申请”已成为一种业内共识。肯普夫告诉《每日经济新闻》记者，其公司有一份名单，记录着未来12个月(页岩)行业违约率很高的企业。“这份名单上共有32家公司发行了债券，债务规模在4000万美元至70亿美元之间不等。我们不是预计它们会全部违约，但确实认为违约的概率会很高。”

能源领域咨询机构Rystad Energy的页岩研究主管阿莱姆·阿布拉莫夫(Artem Abramov)认为，较之更专注生产页岩油的公司，那些主力开采页岩气的公司或承压更大。“天然气公司的形势仍然更具挑战性。

目前有几家大型天然气生产商都面临财务困境，如果市场持续低迷，我们可能还会看到几个如切萨皮克能源公司和怀汀石油这样级别的破产重组申请。

“日前WTI油价小幅回升至每桶35~40美元区间，一些开采商因而获救。

2020年下半年，我们仍将看到一些公司基于《美国破产法》第11章申请破产重组，但速度预计不会比石油行业往常出现的申请频率高太多。

”阿布拉莫夫补充道。“过往来看，大约50%的公司在债务重组后重返市场。

在目前的价格环境下，这些公司可能需要一段时间才能脱离破产保护，但如果WTI油价回到每桶50~55美元区间，我们将在2021年上半年看到更多公司恢复生机，重返市场。

35美元/桶油价=30%页岩油生产商“技术性破产”

据美国能源信息署(Energy Information Administration)统计，2017年，美国天然气出口量超过进口量，这是美国自1957年以来首次成为天然气净出口国。此外，自1973年有月度记录以来，美国在2019年9月首次成为石油(petroleum)净出口国，尽管原油(crude oil)方面它仍是净进口国。美国天然气和石油产量的井喷离不开过往十年来页岩业的蓬勃发展。

1825年，北美第一口商业气井在纽约州西部小镇弗雷多尼亚投产，首次获得页岩气。随后上世纪70年代，受石油危机影响，美国政府和企业都纷纷加大非常规油气的开采力度。九十年代末，多项技术开始试验，包括水平井多段压裂、大型水力压裂、多井工厂化等。到2002年，页岩气开发最有效的技术问世——水平井多段压裂技术试验成功并开始推广应用。继页岩气之后，水平井多段压裂技术在页岩油开发中也开始广泛应用，Permian(二叠纪盆地)等一批以页岩油为主的储层得以开发。

尽管钻井越打越多，美国页岩行业实则负债累累。

据上述德勤报告，2020年是美国迈入页岩行业热潮的第15年，过去5~6年页岩油产量翻了一番以上，然而在这惊人的现象级增长背后，现实是页岩行业整体并未盈利。

事实上，自2010年以来，美国页岩行业录得3000亿美元的净支出，减损了超过4500亿美元的投资资本，并出现了190多起破产事件。

“页岩开采是一个相对新兴的行业，它与常规的石油钻探有很大不同。进入页岩行业的门槛较低，而当油价在每桶100美元时，页岩业出现了许多新公司，这导致产量的强劲增长。这些公司中的许多家预计油价将保持在高位，因此将现金流再投资于生产，产量进一步攀升。显然，这导致了过多的生产，从而低油价(环境)出现。”肯普夫向《每日经济新闻》记者如是说道。

2014年之前，国际油价维持在每桶100美元~120美元，美国页岩业大举扩张，而当这被称为“Easy Oil”的高油价时代过去后，油价几近腰斩，维持在每桶50美元~60美元的水平，美国页岩开采商随之面临“售价难以覆盖成本”的经营挑战。据德勤研究，美国页岩业在2014年之后开始步入“大紧缩时期”。

公共卫生事件暴发之前，美国页岩开采公司正全力降成本、争效率、严控财务，积极适应每桶50美元~60美元的低油价环境。然而公共卫生事件来袭，能源价格暴跌，这令本就承压的美国页岩公司更加措手不及。据美国能源信息署最新报告，预期2020年WTI原油价格为37.55美元/桶，2021年预期至45.70美元/桶;预期2020年布伦特原油价格为40.50美元/桶， 2021年价格预期至49.70美元/桶。

面对如今每桶30美元~50美元的油价预期，究竟有多少美国页岩开采公司能够收支平衡?又有多少将无力偿付?

据德勤报告，行业杠杆率迅速从40%提高到了54%，这可能引发包括破产在内的许多负面事件。

当油价处于每桶35美元左右的水平时，30%的页岩油生产商在运营方面会“技术性破产”。

(technically insolvent，注：含义为企业因借债过多或债务集中到期而不能清偿到期债务，与法律程序上的破产含义有所区别)，另外约有20%的页岩油生产商面临“财务压力”。

如果油价在每桶20美元左右，“技术性破产”比例将上升到约50%。

阿布拉莫夫在2月发布的一份研报中写道，当WTI原油价格低于每桶40美元时，美国仅35家页岩油生产商能够盈亏平衡，持续运营。目前页岩油开采业里，最低的盈亏平衡价为每桶27美元，由埃克森美孚(XOM.US)在新墨西哥州特拉华盆地的油井实现该记录。

油价绷紧收支平衡的弦 企业各显神通

减债行动其实近年来一直在美国页岩业开展，然而未曾预料的公共卫生事件让这些公司的现金流雪上加霜。“当油价为每桶100美元时，许多公司增加了太多债务。当价格下跌时，这些公司无法偿还债务。许多公司都专注于减少债务，以便能够在更低的价格环境中更好地管理公司。”肯普夫向记者说道。

EOG Resources的首席财务官蒂姆·德里格斯(Tim Driggers)告诉记者，在过去的四年里，EOG Resources已经减少了40亿美元的净债务。据Rystad Energy统计，该公司目前能够在WTI每桶40美元以下维持盈亏平衡。

总部位于美国加州圣拉蒙市，世界最大的跨国能源公司之一的雪佛龙(CVX.US)目前同样能够在WTI每桶40美元以下维持盈亏平衡，面对未来的诸多不确定性，该公司正采取行动以应对挑战——保留现金，支持资产负债表实力，降低短期产量，保留长期价值。

“公司完成了其在菲律宾马拉帕亚油田的权益出售，第一季度录得收益超过5亿美元。4月，公司以15.7亿美元的价格出售了其在阿塞拜疆油田和管道的非运营权益。”雪佛龙向《每日经济新闻》介绍道。

出售资产之外，各页岩公司还在积极削减资本支出。据雪佛龙讲述，该公司正在将2020年有机资本(organic capital)和探索性支出减少20%至160亿美元。预计公司的投资组合都会有所缩减，例如减少在非常规上游产业的20亿美元投入，主要在二叠纪盆地;减少在下游和化学等产业的8亿美元投入;现金资本(cash capital)和探索性支出预计将在2020年减少33亿美元至105亿美元等等。

此外，同样能够在低于每桶40美元的油价水平下维持盈亏平衡的戴文能源 (DVN.US)也正着力减少其现金成本(cash cost)。“在原先的2020指引中，预计全年现金成本为19亿美元，而到了6月，这一数据预期已降至16.5亿美元。”戴文能源告诉《每日经济新闻》记者。

除了生产有关的投入减少，各页岩生产商均瞄准行政管理方面的节流。据雪佛龙消息，到2020年底，该公司会将其运营成本减少10亿美元以上。戴文能源方面，预计其2020年的企业管理费将比2018年的减少近一半，降幅达45%。

“过去页岩行业不断将所有经营性现金流再投资以促进规模扩张，并在此基础上还(发债)投入额外的资本。但是去年，随着页岩业步入一个更加成熟的发展状态，资本使用更加严格和均衡，一些公共开采商的商业模式已经发生了变化。”阿布拉莫夫向《每日经济新闻》记者分析道。

“从2018年开始，并在2019年加速，更多的投资者推动页岩商成为正现金流企业，并开始让它们以股息和回购来回报投资者。但是考虑到页岩业的行业特质，这不是一个容易实现的转型，它需要高质量的资产和高效的运营。管理最好的页岩公司正踏上实现现金流正增长的道路上，在公共卫生事件来袭时它们已经开始支付股息。”美国能源领域信息提供商Enverus市场研究部的高级并购分析师安德鲁·迪特马尔(Andrew Dittmar)告诉《每日经济新闻》记者。

除了紧急的售卖资产、缩紧开销，近年来美页岩企业还发力技术创新、精简运营等长期措施来度过行业调整期，向投资者展示盈利能力。

“在收入方面，每口井的平均产量得以上升有两个原因：公司可以更好地钻探和完井，或者他们可以专注于盆地的高产区(sweet spots)。这两种措施都已可见，此外还看到一些公司在致力打造更好的供应链管理和低成本钻完井等创新技术来削减成本和提升效率。”马克·阿格顿(Mark Agerton)向《每日经济新闻》记者分析道，他是美国智库Baker Institute能源研究中心的学者，该智库在2019年的一项全球大学附属智库排名中位列第二。

破产潮起?还是行业整合窗口期?

石油和天然气的价格仍是美国页岩公司能否实现现金流目标的重要决定因素。“以今天的价格，这将极其困难。为了避免撞上债务墙，页岩企业主动进一步削减资本支出，关闭非经济生产，并进一步精简运营。所有这些措施都是有帮助的，但最终仍需要更高的(能源)价格来避免其中一些页岩商走上破产重组之路。”迪特马尔告诉《每日经济新闻》记者。

公共卫生事件向美国页岩业发起“生死大考”，对本就处于调整期的行业而言，2020年可谓步履维艰，然而它或许正迎来一个行业整合的黄金窗口期。“我们认为页岩开采是可行的，但成功的页岩开采公司需要具备规模、低成本、低债务负担，并拥有可维持运营的现金流的特征。”惠誉国际的肯普夫向记者讲道。“我相信，在油井业绩不佳的页岩地区运营的许多公司可能会消失，因为这些盆地需要定价超过每桶100美元的油价才能有所收益。页岩业不会消失，它只会集中在更强大、更有生存能力的公司之中。”

德勤在6月发布的报告中写道，“整合是必要之举，甚至是机遇之选。许多公司财务状况不佳，且经济前景疲软，这可能促进美国页岩行业的深度整合。根据我们对美国大型勘采公司的运营和财务分析，增值合并的机会似乎在各种规模的公司中出现。”德勤副董事长杜安·迪克森在日前的访谈中也直言道，

2020年以来，公共卫生事件加大了页岩业面临的压力，在未来半年到一年期间，美国页岩业内将出现有史以来最大规模的整合重组潮。

在阿格顿教授看来，整合是一定会出现的，从长远来看，它将使美国页岩业更具弹性和效率。

然而，许多页岩商高筑的债务可能会令潜在买家望而却步。“美页岩业债务过多，而潜在买家几乎没有意愿承担新债，因此现在不太可能看到企业并购活动会大幅增加，但资产层面的交易将在2020年下半年激增。”Rystad Energy的阿布拉莫夫向记者说道。

迪特马尔也认为公司的债务会影响市场的交易积极性。他告诉记者，“整合会有所帮助，但目前市场上似乎没有太大的交易胃口，潜在买家不想承担那些陷入困境的公司的债务。一些实力较强的勘采公司可能会合并，以进一步提升自己的行业地位，而实力较弱、负债较多的公司可能需要根据破产法第11章进行重组来摆脱债务，从而才能成为有吸引力的收购标的。我认为页岩行业最后会出现整合，但这过程可能是缓慢的。”

记者手记|美国页岩业迎油价、公共卫生事件双重大考

公共卫生事件之下，关店、裁员、破产轮番上演。切萨皮克能源公司申请破产保护，是2015年以来美国最大的一宗石油天然气生产商破产案。作为美国“页岩油先锋”的切萨皮克申请破产后，“美国页岩业一地狼藉”，“美国页岩业会再次崛起吗”等报道层出不穷。

推动美国在2017年成为天然气净出口国的页岩行业在这场卫生事件中该如何自救?切萨皮克能源公司的困境对于这个行业意味着什么?行业生命周期下，美国页岩业又将去往何处?这些疑问是着手这篇报道的初衷。

曾经的美国页岩业面对高油价的疯狂便是将赚到的每一美元用于再扩张，然而在2014年～2015年，油价大幅下滑，这给整个美国页岩业上了重要一课。近年来，美国页岩业一直致力于降成本提效率，也不乏优秀的运营商已经能够在每桶40美元的油价下维持盈亏平衡。只是一场未曾预料的卫生事件对这个行业又带来了迅速且猛烈的冲击，考验着包括顶尖玩家在内的众企业的抵抗力。

“Easy Oil”高油价时代过去，后公共卫生事件时代的不确定性诸多，但是美国页岩业不会消失，消失的只有无力迎接挑战的企业，行业洗牌后，机遇将集中在更强大、更有生存能力的公司之中。

（编辑：张金亮）