奥园健康（03662）：内增外延双驱动大健康蓄势待发

2020年，在公共卫生事件等不确定因素影响之下，房地产换挡加速。据国家统计局数据，2020年1-7月，全国商品房销售面积约8.36万亿平方米，同比下降5.8%，商品房销售额8.14万亿元，同比下降2.1%。

不可否认，中国房地产业当下正由“黄金时代”向“白银时代”过渡。但值得注意的是，物业管理作为房地产的伴生产业，由于具有改善业主生活环境及品质等属性，正接替房地产主业，处于快速发展阶段。随着物管企业对增值服务的探索取得阶段性成果，业内企业的盈利能力持续改善，物管行业独立于地产周期发展的趋势愈发明显。

在各物管企业陆续公布中报成绩单之际，智通财经挑选一支市场热门标的奥园健康（03662）进行研究。该公司物管业务在内生增长和外延并购双轮驱动下，正处于快速发展态势。物管基础之上，其积极探索大健康产业与物管业务协同发展，有望继续提升公司盈利能力及估值水平。

物管规模大幅扩张，中期业绩上新台阶

奥园健康于8月14日发布2020年上半年业绩报告。财报显示，上半年，公司实现总收入约5.47亿元人民币（单位下同），同比增长39.5%；毛利润约2.2亿元，同比增长41.5%；毛利率同比提升约0.6个百分点至40.1%；税后净利润1.12亿元，同比增长约24%。

由于业绩持续向好，奥园健康现金状况不断改善，中期银行结余及现金达到约9.88亿元，较上年同期的8.23亿元增长20%。

从业务端来看，奥园健康上半年各业务板块实现了联动发展。物业管理服务分部实现收入4.12亿元，同比增长43.4%，占总收入比重约75.4%。其中，物业管理服务业务实现收入2.33亿元，同比增长约30.3%，销售服务服务实现收入1.06亿元，同比增长约36.2%，社区增值服务实现收入5760.7万元，同比大幅增长96.9%。

商业运营服务分部实现收入约1.35亿元，同比增加28.9%，占总收益约24.6%，该分部总体毛利率为41.5%。其中，商业运营及管理服务业务实现收入1.09亿元，同比增长约44.6%，市场定位及商户招揽服务实现收入2535.8万元，同比下降约12.1%。

财报显示，截至2020年6月30日，奥园健康物业管理服务分部在管总建筑面积达1610万平方米，同比增长34.2%。期内公司共向43个商场订约提供商业运营服务，合同总建筑面积约为180平方米，其中，订约向32个合同总建筑面积约150万平方米的商场提供开业后的商业运营及管理服务。期内，商业运营服务分部新增的商业运营服务合同的合同建筑面积合计约8万平方米。

此外，奥园健康上半年的收并购动作也值得关注，4月斥资2.48亿元收购乐生活80%权益，5月再以以3700万元收购宁波宏建65%股权，从而强势扩大公司物管版图，实现了外延拓展。其中，乐生活于北京、河北、河南、天津、重庆及四川等地管理220个项目，物业总建筑面积约2330万平方米，为此前奥园健康物业在管面积的1.5倍。宁波宏建目前在管项目合共34个，合约建筑面积约240万平方米。

据国泰君安证券的研究报告，奥园健康的在管面积预计将在2019-2022 年以62.2%的年复合增长率激增；同时，因为物业管理行业具有高抗风险性，在公共卫生事件中持续为客户提供服务的同时收取物业管理费；国泰君安预计，奥园健康的总收入和股东净利将于2020至2022年分别以42.5%和37.3%的年复合增长率增长。

智通财经认为，通过战略收购，奥园健康得以不断丰富物业管理服务组合，增强公司核心物管业务板块的竞争力和收入来源，从而有望巩固行业的领导地位。

大健康业务正迎来收获期

从奥园健康通过收并购推动业绩增长可以看出，现阶段物管企业增长的主逻辑仍然是面积驱动。事实上，长期来看，物管企业的发展逻辑与地产企业存在相似的悖论，即当大量交付带来的物业面积增长红利消退之后，物管企业长期增长也将面临困境。

正因为存在这样的悖论，几乎所有上市物管企业都在进行以充裕管理面积为基础的增值业务布局，以此提升公司的长期盈利能力和估值水平。

据智通财经了解，奥园健康旗下的大健康业务，通过线上线下相结合的一站式医疗服务平台，打造全龄化健康生活方式，深度应用于“物业生活、商业中心体”两大生态圈，整合优质健康资源，成立大健康产业发展研究院和医美产业发展研究院，为客户提供医学美容、康养及中医服务。

医美方面，奥园健康重点打造位于上海奉贤区的“东方美谷”项目，用于发展医疗美容产业综合体。据悉，奉贤区是全国大健康、医美产业的重要基地，项目在此落地，当然便于获取更多的大健康产业资源。

值得注意的是，奥园健康3月完成收购浙江最大的医美亿元连锁集团——连天美企业管理有限公司5%股权。据了解，连天美是中国最早一批医疗美容企业之一，迄今已有35年历史。

康养方面，公司已于2019年全面完成团队建设，2020年在华南区域打造“1+3”的养生体系布局，包括成立亚洲大健康产业研究院、智慧健康中心、建设视频问诊云平台和智慧养老平台，构建“在管物业+健康+养老”的独特商业模式。上半年，奥园健康与广东古兜旅游集团在江门古兜温泉小镇已联合开展康养服务。

奥园健康中期业绩中，社区增值服务收入增速接近100%，占物业管理服务分部的收入比重已达到14%。由此可见，公司大健康业务正加速迎来收获期。随着公司物业管理和商业运营日臻成熟，社区客户基数逐渐壮大，并凭借母公司地产主业的优势资源和自身整合资本市场的能力，公司的大健康业务未来可期。

行业内高成长，估值改善空间明显

分析奥园健康的业务发展前景及成长速度，再看其目前的估值水平，两者并不匹配。

2018年以来，港股物业公司的估值走势呈上升趋势，近期物业股动态市盈率中位数已达50-60倍的区间，2020年业绩对应市盈率的中位数也达到39倍。

截至8月14日收盘，奥园健康的市盈率（TTM）为32倍，明显低于行业中位数水平，市值不足57亿港元。

根据中指院发布的物业百强报告，过去2017年至2019年，中国百强物管公司的净利润均值的复合增速为25.8%，而奥园健康同期收入从4.36亿元增长至9.01亿元，复合增速超过40%，净利润从0.7亿元增长至1.63亿元，复合增速超过50%，远超行业水平。

盈利能力方面，奥园健康的销售毛利率从2018年的33.73%增长至2019年的37.42%，2020年中期更进一步增长至40.1%，销售净利率从2018年的12.65%增长至2019年的18.11%，2020年中期达到20.4%。

综合成长性和盈利能力来看，奥园健康不输中海物业（02669）、建业新生活（09983）、时代邻里（09928）等百亿市值物业股，但奥园健康的估值显然相对较低。

安信国际于8月12日发布的研究报告显示，预测奥园健康2020年及2021年市盈率约21倍和14倍，预计低于板块整体同期平均年市盈率约35倍和25倍。随着奥园健康收购乐生活的成功，在管规模大幅提升，对比同业的估值折让将会收窄。受并购因素所带动，安信国际认为公司2020至2021年的收入及净利增长将维持行业较高水平。基于谨慎原则，安信国际给予奥园健康0.8倍PEG比率作为目标估值。目标价为每股11.5港元，首予奥园健康“买入”评级。

智通财经注意到，安信国际给予奥园健康11.5港元目标价，较公司8月15日7.8港元收盘价高出47.4%。由此可见，未来奥园健康的估值仍有较大改善空间，其能否加入物业股百亿市值俱乐部，值得期待。