华创证券：华润啤酒(00291)经营延续良性，回落凸显价值，重申“强推”评级

本文来源微信公众号“ 华创食饮”，作者欧阳予、程航、董广阳。

主要观点

事项

近期华润啤酒(00291)股价在高估值水平下，受到三季度销量、高端推进受阻等短期负面信息压制，导致股价回落较多。我们近期结合市场关切点，对华润渠道销售进行调研，结合调研反馈，公司下半年经营情况延续良好增长趋势，而盈利加速提升实在逐步验证，持续性具备充分保障。具体反馈内容如下：

评论

三季度销量平稳增长，预计毛利率延续明显提升。结合渠道调研，公司处在正常经营轨道，预计7/8月销量好于行业，9月实现正增长，预计三季度仍将保持低个位数平稳增长。分区域反馈看，四川市场仍然保持良好增长势头，逐季销售加速，东北部分市场受对手进攻影响，公司份额有所下滑，山东市场进攻青啤收效良好，市占率或达20%+水平。此外，渠道调研反馈，纯生及勇闯听装产品快速增长，罐化率提升及高端化推进下，带动ASP继续提升，叠加效率及成本改善，我们预计Q3毛利率仍将明显提升。

部分区域已对重点单品提价，关注年底成本上涨催化更大的提价动作。渠道调研反馈，公司三季度在部分重点市场已对勇闯天涯及纯生产品进行提价，提价幅度高于前两年的提价幅度，进一步保障盈利提升空间。成本端方面，Q2后部分包材成本上行，但整体同比维持相对平稳，当前成本压力仍相对可控。我们判断，若年底包材价格进一步上行，同时大麦成本在澳麦双反影响下上涨，将大概率催化更大范围市场提价的动作。我们认为，当前行业竞争新均衡已经形成，各家酒企策略向利润考核倾斜已经确立，且消费者当下对终端价格的敏感性下降，华润作为行业龙头，完全具备在优势市场提价的能力，而成本上行料将成为提价动作的催化。

高端产品：喜力铺市情况进展顺利，SuperX逐步起势。对于市场争议较大高端产品推进情况，实际上三季度逐步解决供货不足问题。我们调研反馈及分析如下：

（1）喜力：星银新品推广顺利，市场接受程度较高。华润今年5月推出喜力星银，重点在非原喜力传统市场销售，在四川等区域零售价保持在15-16元/500ml，市场对新品口感接受程度较好，铺市及推广顺利，供货不足的问题在三季度得以缓解，而传统市场（福建、广东等）喜力仍以销售经典喜力为主，价格维持相对平稳。结合渠道调研反馈，全年喜力仍有较大概率达成20万吨以上销量目标。

（2）雪花：SuperX运营渐入佳境，充分蓄势来年有望高增。Super X上市后经历两年摸索，当前线下活动操作日益成熟，改变过去硬搭入店的销售模式，终端接受程度更高，同时通过线上投放，代言效应逐步体现，在年轻消费者中口碑逐步起来。我们认为，在当前合理的渠道模式推进下，SuperX经历近三年的蓄势，明年有望实现较快增长。

投资建议

盈利加速提升逐步验证，把握提价催化，重申“强推”评级。近期公司股价在高估值水平下，受到短期负面信息压制，导致股价回落较多。结合调研反馈，公司下半年经营情况延续良好增长趋势，实际上公司战略推进及战术执行，均在有效推进和不断总结提升中，盈利加速提升实在逐步验证。当前股价回落，凸显公司投资价值，随着核心区域已经提价，后续更大范围提价动作值得关注，同时随着高端化加速推进，21H1在低基数有望高增，均将成为后期催化。我们维持20-22年还原后净利润预测分别为27.8、41.4和53.4亿元，对应P/E为47/32/24X，在盈利高速增长背景下，安全边际比较可靠，我们维持目标价63港元，对应21年45倍PE，重申“强推”评级。

风险提示

需求恢复波动、原材料成本大幅上涨、中高端市场竞争加剧。

（编辑：陈秋达）