美股新股解读|行业发展趋缓，中北能(CNEY.US)研发投入暴涨1258%欲高端化发展

时隔近5个月后，中北能(CNEY.US)向SEC递交了更新后的上市资料。

据F-1/A文件显示，中北能此次IPO将发行500万股普通股，每股价格在4-5美元，总募集金额2000万-2500万美元。而若未行使超额配售权，发行的普通股占公司IPO后总股份的32.26%，即中北能IPO的市值大约在6200万至7745万美元之间。

而在2020财年上半年时，由于受到疫情的影响中北能收入、净利润均出现了明显下滑，在此背景下，中北能是否可匹配该估值?

活性炭业务占比96.31%

据招股书显示，中北能源集团主要通过其在中国的全资子公司Khingan Forasen进行活性炭产品的生产，该等活性炭产品可用于制药、工业制造、水净化、环境保护和食品饮料生产等多个领域。

与此同时，该公司还展开生物质发电业务，即在生产活性炭过程中，将生物质用于发电，该业务属于活性炭生产业务的延伸。此外，对活性炭进行混合比调整、成分分析、吸收能力测试等技术服务亦是公司开展的业务之一。

不过，中北能的核心业务是活性炭产品的生产，在2019财年(截至9月30日止12个月)时，该业务收入占比高达96.31%，而生物质电、技术服务的收入占比分别为1.8%、1.89%，占比较小。可见，活性炭业务是决定公司业绩表现的关键。

事实上，活性炭行业竞争剧烈，除A股上市公司元力股份(300174)等部分制造商有年产超万吨的能力外，国内大多数的制造商年产量不超过数千吨，且行业整体增速相对较低，仅有个位数增长。据弗若斯特沙利文数据显示，中国木质活性炭产品的产量由2014年的12.30万吨增加至2019年的17.21万吨，年复合年增长率(CAGR)为8.1%。

产品高端化带动收入增长

在这样的行业背景下，要实现突围并不容易。不过，中北能却在2019财年实现收入的快速增长。据招股书显示，2019财年(截至9月30日止12个月)时，中北能收入为1089.3万美元，同比增长34.6%，收入增速远高于行业发展速度。

之所以能取得如此成绩，主要是因为中北能对产品结构进行了调整，以高端产品积极开拓新客户。2019财年时，中北能售出活性炭的数量为8584吨，较2018财年的6200吨同比增长38.45%。分析活性炭的类别能发现，产品结构已产生较大变化。

据招股书显示，2019财年时，中北能的活性炭产品主要为高质量和超高质量两种，二者的比例分别为40.73%、51.36%，合计超90%，剩余7.65%为定制质量，中等质量产品占比仅0.26%。反观2018财年，中等质量产品的收入占比为14.48%，而高质量与超高质量两大产品的占比分别为49.27%、27.87%，合计77.14%，较2019财年时低近13个百分点。此外，定制质量产品占比为8.38%。

可见，中北能舍弃低端产品，向高端化发展的趋势十分明显。凭借着高端化产品，中北能在2019财年与两个新客户展开合作，录得收入为284万美元，占公司总收入的比例为26.04%。新客户带来明显效益。

不过，在收入大增36.4%的同时，中北能的净利润增速却仅有6.73%，远落后于收入增速，盈利能力下滑明显。分拆利润表后发现，盈利能力下滑的主因是运营成本的上升。

智通财经APP发现，由于活性炭销量的增长所产生的规模效应，中北能2019财年时的毛利率是上升的，由22.46%提升至27.29%。但一般开支及行政开支以及研发费用的大幅增长抬升了运营成本。

据招股书显示，2019年时一般开支及行政开支、以及研发费用的分别为85.78万美元、59.4万美元，同比增长分别为108.85%、1258.53%。其中，一般开支及行政开支中包含了IPO审计费约28万美元。若剔除该费用，中北能净利润增速约25%。

但进入2020财年(截至3月31日止6个月)，由于受到疫情的影响，中北能收入、净利润均出现下滑。其中，收入下滑17.29%至394.34万美元，净利润下滑23.58%至52.28万美元。鉴于中北能的下游是包括食品工业、化学工业、制药工业等在内的不同行业，随着疫情影响的消除，其下半年业绩有望迎来复苏。

约5000吨活性炭产能明年中投产

至于此次上市募集资金的用途，中北能在招股书中做了详细介绍，其表示，大约80%的资金用于满洲里市兴建生产设施，大约20%用于研发，剩余资金用于运营及其他开支。

智通财经APP了解到，中北能在满洲里的工厂分为两个阶段建设。第一阶段建设投资约1.4亿人民币，预计于2021年6月完成，设计产能为5000吨左右的活性炭，并在生产过程中产生11.52万吨用于加热的蒸汽。第二期建设将追加1.9亿元投资，将年产能提升至1万吨活性炭和23.04万吨蒸汽用于加热，预计于2023年初完成。

新产房的建设投产有望加大中北能的市场占有率，而20%的募集资金用于研发便可看出公司在进军高端产品方面的决心，毕竟2019财年时的研发费用便已大增1258.53%。产品高端化，与中小厂家差异化竞争才是中北能立足活性炭市场的根本。

不过，由于行业增速的放缓，中北能的成长之路或许并不平坦。据弗若斯特沙利文数据显示，从2020年至2024年，活性炭行业的年复合增速将降至5.5%，而上一个五年的行业增速为8.1%。

从估值来看，中北能此次IPO的定价在6200万至7745万美元之间，乐观估计中北能2020财年的净利润能恢复至2019财年水平，即166.78万美元，那么上市IPO估值对应的2020财年的PE为37-46倍。短期来看，该估值并不算低。随着明年年中产能的释放，公司价值或会与该估值匹配。