银行股鄙视链：都是银行，为何估值能差4倍？

本文转自微信公众号“锦缎”，作者“汤诗语”。

经常有人不理解，现在银行的估值差异怎么这么大?有的银行2倍市净率，有的才0.5倍?以前不是这样的?

银行的核心就是经营风险，而且银行是天生高杠杆，平时风险控制的一点点差异，会造成长期收益率的天壤之别。

这里做个极简的模型，方便思考，也就是一个银行只有存贷款业务，没有其他什么生息的方式;不考虑什么中间业务收入和运营费用;不考虑分红和融资;更不考虑拨备之类的平滑因素;贷款额始终是净资产的10倍;存款利率永远是2.5%，贷款利率永远是5%;只有不良率有差别，一个是0.85%，一个是1.70%;那么，十年下来，这个极简的模型银行会有多大的差异?

也即，低不良的银行，净资产增长了220.43%;而高不良的银行，净资产只增长了58.29%。

如果说这两个银行，开始时都是1倍市净率的话，到10年后，投资者还会都给1倍市净率吗?

估值差异，就是这样拉开了。而且，如果开始时都是1倍市净率，而10年时低不良的银行是2倍市净率，高不良的银行是0.5倍市净率，那么，投资这两个银行，前者的收益率高达540.86%，而后者则会是亏损20.85%!

这当时只是个极简的模型，但真实世界中也发生了类似的情况，看看不良贷款率：

另一个参考指标，不良贷款拨备覆盖率：

请注意：不良贷款拨备覆盖率的监管红线是150%。可以假想：如果不良贷款拨备覆盖率总是贴着150%，则意味着坏账没清干净;如果它远远高于150%，则可能是通俗所说的：“藏利润”。

那么，对于银行股来说，何时投资呢?我们可以参考一下工银瑞信金融地产基金的成功案例，就是它投资宁波银行。2016年二季度时该基金将宁波银行配置成第五大重仓股，2017年三季度后，宁波银行大部分时间都是该基金的第一大重仓股。2016年二季度时发生了什么事?

可以看到，宁波银行的不良贷款率始终处于低位，而不良贷款拨备覆盖率已经达到了监管要求的两倍多，超过300%，并且还处于上升趋势中。

宁波银行2016年6月30日时的市净率是1.30倍，现在已经是2.37倍。经营增长*估值扩张：经典的“戴维斯双击”。股价走势，不用多说了：

另一个案例，杭州银行。杭州银行的股价是2020年4月24日见底，随后暴涨了翻番还多，为什么?参考下表：

杭州银行的不良贷款率确实比宁波银行高，但是趋势向下;不良贷款拨备覆盖率的趋势跟宁波银行启动时一样：超过了300%，并且继续向上。

关键是，杭州银行启动时给了比宁波银行低得多的估值，市净率仅仅0.69倍，所以哪怕涨了翻番还多，到现在市净率也只有1.28倍。股价走势见图：

这样总结下来，似乎不良贷款拨备覆盖率超过300%且处于上升趋势中，有可能是银行股启动的条件。猜测下来，也许是投资者认为，此时这些银行已经积累了足够大的安全垫，甚至开始藏利润了、甚至不得不放利润了。

现在有一些银行的不良贷款拨备覆盖率已经超过了300%，但有些是在上升趋势中，有些是在下降，下图列了一些，不完全，供参考：

最后，必须强调一下：2015年之后，不同银行的分化变得特别大，银行需要非常精细化地运营才能获得很低的不良和比较好的利润;而在2015年之前，哪怕是非常粗放地经营，不良都不会是大事情——某些银行的一次不顾风险地冒进扩张，可能在后面五到十年都要为此“擦屁股”，这个代价是巨大的，投资者不要耗在里面。

而且，投资者千万不要抱着2015年之前的成见去看待现在的银行，不要把银行这个行业视为一个整体，而是应该高度关注不同银行各自的经营策略。

(智通财经编辑：李均柃)