罗敏：三波合一，有偏见才有机会

本文源自 微信公众号“鹏飞论钢”。

2021年3月18日

嘉宾：罗敏，志开投资董事长

主持人：李鹏飞（国泰君安钢铁首席）

主题：《国泰君安周期论剑|三波合一，有偏见才有机会》

-全文实录-

李鹏飞：感谢大家能来到现场参加我们国泰君安周期团队组织的周期论剑第一期沙龙。我们非常有幸邀请到志开投资董事长罗敏，罗总在2000年就已经入行，是最早一批的机构投资人。罗总是在2000年入职西南证券做卖方研究，2002年加入到长盛基金，2006年加入新华保险资产管理，2007年转战第一批正规私募大军，和江晖总成立了星石投资。罗总作为投资界的前辈，在很多重要的时点都做出了重要的决策，他会就他的研究方法和心得以及他对市场趋势的判断为大家做个分享，有请罗总。

罗敏：我简单介绍一下自己。我实习的时候就在西南证券了，西南研究所当时还是比较厉害的。毕业后就去了长盛基金。我在基金公司做了几年，公募追求相对收益，我当时就清楚自己的性格适合绝对收益，因为我是风险厌恶型的人，等会我慢慢会在后面介绍。公募不合适我，2006年我就去了保险。当时的保险钱比较多，在保险做了一年也挺好，又正好遇上个大牛市。2007年的时候我们就出来了，成立了中国最早一批的私募基金——星石投资，现在业内还是知名的。我在星石待的时间很长，从业20年里差不多有8年多的时间在星石度过。

经历了2015年下半年第一轮股灾以后，我开始反思：如何能让组合回撤小点，如何让客户多点收益？我反复地思考这个问题，在2015年下半年我就出来了，我自己成立了志开投资，按照我自己的想法来，坚持绝对收益的思路做，定位在中低风险+中高收益。这个中低风险有两个定义。第一要回撤小。回撤若到公募那个水平，你还要提成，人家为什么要买你这个产品？第二是不亏钱。在过去几年，我们除了极个别股灾的情况下回撤大一点，大部分年度我们的产品都是正收益的。哪怕2018年那种情形我们也都是不错的。今年可能又是熊市，但是今年我们还是会争取正收益。但是我们不会做对冲，也不会买债券。我们的风控目标是最大回撤控制在10%左右。我们对中高收益的定义是在熊市中尽量不亏钱，在结构市中赚到钱，在牛市中跟得上指数。

李鹏飞：刚刚罗总提到，从研究到投资，一路走来也不是一蹴而就，您自己也在变化。既是中低风险，又要在结构市里赚到钱，牛市里跟得上市场，这两件事都不容易，一起做到更难。从公募到私募，能否给我们分享下您的研究框架和方法论有哪些变化？

罗敏：我简单说一下，我原来在卖方的时候也是特别勤奋出报告，基本上每周会有一篇报告出来，现在来看当时写的报告其实挺差，也有言过其实的东西。刚才鹏飞问的挺好，卖方到买方其实是很大一个跨越，战场上的将军不是随便能当的，必须要有真枪实弹的经历，必须要交学费的。我自己从卖方到买方这个过程也经历了很多曲折，确实也交了很多学费。具体回到我现在的投资目标，中低风险+中高收益，首先这个结论本身是矛盾的，又要做到中低风险、又要做到中高收益，这是个大挑战，也是我自己出来创业的意义所在。就像你刚才问的，我们也不可能刚开始就能想得很清楚，也是经过了20年的一个投研的实践，风格是在实践里慢慢成型的。

怎么做到？我先讲结论，后讲过程。

首先要衡量行业集中度。其实大家可以看看最近几年，比较优秀的行业还是很集中的。原来我们在公募的时候，也是前期跟所有公募的持仓相匹配，匹配了以后，然后下面的再挖几个小项，但这样就也是个指数增强的过程。要做到很高的收益，你必须要行业集中。比如说现在108个申万三级行业，我们就每周都在进行比较，每周一例会的时候我们都要比较出来，精选出最好的5个行业。这是第一个行业比较。

第二个，个股适度分散。这5个行业里面，它每个行业里面选1-2个公司，或2-3个公司，这样我们整个组合可能就10-15只个股。哪怕你满仓也是这十几只股票，如果你仓位稍微低一点，可能就10只以内的股票。

行业适度集中，个股适度分散，只有这样的话，你才能做到中低风险，中高收益。

接下来我解释一下，为什么这样就能做到中低风险、中高收益。

我们的体系实际上的话叫“三波合一”。第一个就是仓位，不管是提高投资收益，还是降低风险，最关键的还是仓位。第二个很重要的就是风格资产配置。你是要全搞漂亮50也好，或者全搞周期也好。风格和仓位同等重要，这两者构成我们的“第一波”。我们有很多指标，其实就是根据估值模型得来的。估值模型的分母包含流动性和风险溢价，分子就是经济基本面，包含同步的收益和增长率。我们参考这几个点在第一波里分了7个指标，其中3个指标，每一档是一分，分出9档，另外4个指标，是9档的一个溢价，最后出来正好是99分。这就是我们所谓的仓位，实际上非常简单。但是每个指标下面又分了好多细分指标。因此我们实际上是一个基本面量化的投资仓位。

仓位确定以后风格是怎么定的？我刚才说仓位里面有7个大的指标，这7个指标哪个变动，对应的都是不同的仓位。比如说流动性好的时候，我们选择的可能是提估值的行业；经济复苏、流动性不好的时候，我们可能就搞周期行业了；经济薄弱的时候，可能就搞周期性不那么强的行业。每个阶段对应的指标不一样，我们需要搞清楚到底是哪个指标发生了变化，因为我们相信变化才能创造价值。我们做绝对收益的，并不是针对某个行业某个股票，而是长期创造价值，这才是我们最终的目的。我们希望在每年的每个阶段都能给大家创造一个好的收益。这是我们的第一步，就是仓位和风格是怎么定下来的。

第二波是行业波，也就是行业比较。第一波，我们可能一个月搞一次。第二波，我们每周一收完盘以后，会专门进行行业比较。比较什么东西：一个是同步指标，一个是领先指标。同步指标代表什么？你可以理解为我刚才说的估值模型里的分子。领先指标是什么？是未来成长空间，是分子后面的一部分，分子乘以增长率。但是并不是说同步指标你选择了最好的，这个行业就是最好的，因为你还要考虑分母。分母是什么？分母就是刚才说的第一波仓位和风格那边的利率。所以第一波、第二波并不是孤立的，两波是结合在一起考虑的。

第三波是公司波，也就是选公司。公司研究是最简单的，难的是前面提到的。你风格选好、行业配好，下面选公司就非常简单了。公司的选择唯一关注一点：不要踩到雷。怎么不踩雷？去看过往的业绩、公司治理结构、公司竞争力。最关键还有一点：不能买贵。所以估值很重要。做绝对收益除了收益以外，最重要的是风险控制。估值低，是最好的风险控制，也是最好的防守。这个防守也就是进攻。

在座的很多都是基金经理，你们知道一个股票的超额收益来源于哪里？要想做到中低风险、中高收益，那么你的股票必须是市场上有超额收益的股票。那么怎么获得超额收益？大家知道超额收益包含两个部分：第一，业绩超预期；第二，估值能够抬升。估值和业绩双重提升才有超额收益。如何做到这一点？第一你要研究公司基本面，基本面不能低于预期，这很关键。第二个估值，估值最简单，你们应该是好判断的。不能越涨越兴奋，越跌越悲观。公司基本面研究一定要有严格的纪律，要看估值。比如当年超过40倍以上PE的这些成长股，我们是不会碰的。第二年我们预计的PE超过30倍，第一年第二年降到预测点，差不多30倍我们就不会碰了。再比如消费股市场估值低的时候比较少，你不能跟着大家去起哄，超过两倍的PEG我们也不会碰了。公司这一步里也有领先指标和同步指标，但最重要的还是估值。

这是我讲我们这个体系里面最重要的部分：“三波合一”。

我们还有一个风险控制的“三重过滤”。第一重过滤实际上也是讲怎样进行仓位控制。第二重过滤就是行业配置，我刚才讲行业有领先指标和同步指标，只要有一个指标出现问题，出现不利的方向，我们是马上全部清仓，一股都不能留。并不是说像大家理解的，指标出现了问题我还在观察，还要再等待，等到反弹再卖，不能这样想。只要一个指标出现了问题，我们一天都不会扛，一定马上把它全部卖掉。第三重过滤就是公司这块。公司治理结构、网上的负面新闻，各种的短期长期的利空，我们都不会允许。尤其是长期持股，不能在一个负面的舆论环境下。这是事前的风险控制，也是风险控制的核心。事前风险控制的弥补呢，因为有时候你判断是不对的，大家也不是神，所以风险控制体系中我们还有事中的控制。事中风险控制的话，单一个股的回撤、单一个股的亏损、单一组合净值的亏损、组合净值的回撤，我们都有非常严格的军规，强制性地执行。

只有做到这些，你才可能实现中低风险+中高收益。在控制风险的过程中你肯定会牺牲一定的收益，所以我们没有定位为高收益。大家也看到我们过去几年的业绩，它并不是非常高的一个业绩，因为你在控制风险的时候，已经牺牲了一部分的收益。但是这就是我们产品做绝对收益的内涵。客户知道你的产品不会出现很大的回撤。

李鹏飞：好的，非常感谢罗总精彩的一个分享。罗总的选股逻辑，我们也基本明晰了，就是一个“三波合一”。其实跟我们国泰君安的研究方法论，包括黄老师这边也是有一点相关的。第一个很重要的：大势研判，也属于我们这边的重要策略。第二个，行业比较，第三个，对个股的选择。那么在这样一个体系中，我们也想请教一下罗总，最近整个行业和大盘都出现了一些较大的波动，那么按照咱们现在的一个选股的思路，您目前是看好哪些板块，哪些相对来说是更有比较优势的，或者说它未来可能会跑赢指数，在这个行业里面脱颖而出，以及这个原因是什么，还有就是说对周期板块的一个看法。

罗敏:按照我们刚才的框架。第一，全年大致的一个判断，首先是要研究前一年年底的中央经济工作会议，这是从宏观。那么现在是个什么样的情况？现在经济是很好的，不管是PMI还是大宗商品的价格。供给侧改革这些东西不用管，它只要是价格那么涨，肯定是有需求。不管是宏观的指标，还是终端的企业盈利的指标，都是非常好的。那么在这么好的经济情况下，不急转弯四个字，就是把转弯放到前面去了，这是我理解的。这是第一个。第二个，不急转弯之前，转弯了没有？我们现在从宏观层面，还没有转弯。大家看到好像股市是领先指标，它已经开始跌了一部分，但是转弯现在还没开始，也可能是说现在正在开始，我们还没看到数据。

所以我的意思从第一波就是宏观仓位这一块的话，我们先看流动性，流动性对中国来说最重要的是量，而不是价，并不是看国内收益率、看10年期国债期货收益率。不是看这些东西，这些东西影响不大。为什么影响不大？因为中国的上市公司盈利能力是很强的，利率高一点低一点对他们影响不大，对债券影响大一点，对实业和股票的影响不大。一个企业它要活命，并不是看你这一点利率，它最重要的是量。股市也是这样的。今年钢铁龙头波动那么大，收益率、利率那么一点波动它不会在乎的，它在乎什么？总量。量那么大，水就多了，水多了股市自然就能涨。所以社融总量是最重要的。上个月社融总量是13.3，高不高你首先要判断。这个数就代表总需求，也代表总的水。

大家还要研究中央经济工作会议的第二句话。“不急转弯”的定义是什么？是今年我们的货币政策、货币总量的目标，只跟名义GDP相匹配。我建议大家把这几个字再记一下，跟名义GDP相匹配。

你们再去看看这几个字在过去10年的中央经济工作会议中跟哪一年比较像：2019年。2019年的时候也说跟名义GDP相匹配。2019年的年利率是多少？2019年的社融总量是多少？2019年名义GDP基本在10.7左右,社融总量严格算来在10.0左右，基本上是一致的。在10.5-11之间。

那么今年名义GDP是多少，大家可以算得很清楚。加上一个通胀系数，肯定也是在10.5-11之间，或者是10-11之间。现在是多少？13.3，还有多大的空间？从13.3到10.5，假如举个例子，280个bp，未来半年每个月接近50个bp必须要掉下来。我们要观察3月份到4月上旬，什么时候出现这个数。如果没掉，那股市还能炒一炒。掉了一定要小心了，第一次掉你要谨慎一点，第二次再掉，风险就很确定了，那个时候股市可能是领先的，但肯定来不及了。

所以我们在目前这个位置，相对比较谨慎一点，原因就在于我们认为量还没有真正的出来。尤其我们的体系是要做绝对收益。不要去在大盘不好的时候，专门到里面去找小的机会，这个不是做绝对收益的思路。因为不确定性的事情，和你说大概率的事情是两码事。这是对仓位的角度。

为什么我要讲“跟名义GDP相匹配”这几个字？你们可能会反问，2019年市场很好啊。但其实2019年市场不好做，因为是牛市启动第一年。所以不要把“跟名义GDP相匹配”孤立来看，要把估计的值和名义GDP结合起来。如果结合起来看，你们就会认为今年应该是2018年和2019年共同组合的一年。因为2018年社融是从13掉到了11，2019年就在11没有动。2018社融下来，所以2019年市场很好。今年是一样的道理。之前的下降在2018年完成，今年还没有开始下降。下降的过程中你不要去玩。

所以我觉得今年的市场判断也非常简单。下降的幅度我刚才也讲了，有280个bp左右。如果很快到这个位置，后面就一马平川，大家就放胆去做，像2019年一样干就行了。但是如果他降得相对慢，调整的时间也就相对长。降得快，就会更快见底。我们就把下降这个过程先躲开，社融到了11甚至11以下的时候，大家就不用太担心了。因为中国经济现在基本面也挺好的，整体市场估值也不高，所以那个时候机会就特别好。我觉得大家唯一需要的是等待一段时间，并不是说我们不看好市场，是说阶段性地不看好，过一段时间可能就比较好。

第二波是行业。我刚才讲阶段性的谨慎，过了这个阶段以后会很好。我们现在要做的事是储备、是研究。不能休息，跟少林寺和尚一样，每天要练功。现在我们行业比较是放在第一位的。

从成长股的角度，我建议大家要抓住4个字：能源革命。大家一定要记住这个能源革命，因为我们建国的几十年来，革命两个字很少用的，革命一般都是内部的一个大的变化。那么能源革命具体分哪几个？第一个是能源消费革命，第二个是能源供给革命，第三个是能源技术革命，第四个是能源体制革命。我原来是学电力的，我对这个是很敏感的。

能源消费革命是什么？股市方面是两个行业，一是电动车，二是节能。消费节能才能做到碳中和。能源供给革命是什么？就是新能源，光伏风电这类东西。

能源技术革命是什么？是不断有新的技术。比如光伏、氢能这一类新的技术，使得能源革命顺利推进，还可以降低成本。能源体制革命？前两天刚开的政治局会议，讲到未来是完全以新能源为主体的电网系统。整个体制的发展会有很大变化。过去做新能源还搞一些补贴，未来肯定没有了，因为未来新能源的成本会大幅低于传统能源。起到一个稳定电网的作用。

所以我建议从成长股的角度，重点要布局在这个上面。现在成长讲的是空间，没有空间叫什么成长。比如未来10年，到2030年，光伏风能还有70倍的空间。这是两会上说的。行业估值也不高，现在有些光伏的龙头都是30倍PE以内。能源革命不仅是从行业比较的角度，景气度比较好，而且因为咱们是一个自上而下的一个体系。中央经济工作会议刚提到碳中和这几个字，所以这个很重要。

消费板块的话，今年因为疫情缓解原因，不管国内还是国外，在全球都是这样一个情况。所以今年从投资、消费和进出口的角度，增速最大的肯定是消费。盈利报表增速最大的肯定也是消费。但是有些消费去年受疫情影响不大，比如说必选消费，他去年是受益的。第二类是去年没有受益，但是估值提前反应了。像白酒这样的早就提前反应了。这个也相对差一点。第三类是受去年疫情负面影响很大，比如旅游，但是股价还是低估，今年的业绩会突出的很明显，那么这一类可能就相对比较好。所以总体来说从消费的角度，我们刚才讲了，你不要做两倍PEG以上的股票，这样太不合适了。因为大家以前都是比较在乎消费，所以消费里面机会就相对少一点。但是今年消费肯定是后疫情消费，后面大家从后疫情消费角度出发，会找到一些比较好的机会。

最后就是讲周期。今年因为是经济整个复苏年，复苏的过程中周期是最好的。后阶段的话利率流动性开始慢慢收紧了。分子的增速远远超过分母的增速。所以今年周期应该是过去几年最好的一年。过去几年要么没放流动性，要么经济没有起来，周期是很难的。那么今年的话正好是经济起来，站在投资时钟的角度，周期是比较好的。

周期里面又分很多行业，分弱周期的金融地产，也分强周期的煤炭化工钢铁这一类。在目前这个阶段周期的相对收益是比较合适的，但是绝对收益也没有太高。为什么？因为我刚才讲总量,社融的总量调控往下的时候，调控的是总需求，总需求下来的时候，周期股的需求也会下来。周期股是跟货币直接相关的。目前为止社融总量还没有下来，所以周期股还是比较好的。根据过去很多年的历史，社融刚收的时候也没问题，但是当货币收到一定程度的时候，需求就不行了。因为周期的第一个阶段是经济好收获多，第二个阶段是收获多了，经济掉下来了。所以我觉得周期股要趁早。因为现在收货币还是属于第一阶段，还没有到第二阶段。

我现在组合基本上都是周期股，为什么？因为周期有一个好处，就是过去那么多年大家都不关心周期。刚才我讲的消费和成长，其实大家都知道，都在充分挖掘，在估值上和仓位上已经得到充分体现。但是周期不一样。同步指标、领先指标和估值三个维度，在同步指标、企业盈利的方面是很好的，就是领先指标差一点。领先指标我刚才讲的，第一个流动性还会下来，就利润下来，第二个它长期的市场空间是有限的。但是周期同步指标很好，并且估值很低。比如说银行，银行估值很多都在一倍PB以下，地产公司估值基本就是五折。所以很多估值是很低的，某高分红钢铁公司也是一个例子。如果未来几年钢铁的供给是有限的，那么它每年的分红率是很高的。它原来就是80%的分红。有偏见才有机会，周期行业，我觉得是大家偏见最大的一个行业。

去年我们组合收益最大的个股，现在我们没有这个公司了，就是某机械设备龙头公司。第一，去年挖掘机的数据，每个月都是70%以上的增长，买的时候在10倍以下的市盈率。行业景气度特别好，估值也超低，你10倍以下的市盈率，每个月就是六七十的增长。这就是我刚才讲的“三波合一”，在它上面得到集中的体现。

-提问环节-

李鹏飞：如果大家有什么问题跟罗总也交流一下，因为罗总这边三波合一，包括今年也提到了有偏见才有机会，然后周期也是过去几年最好的一年。有碰撞才有火花。

提问1：投资框架里，一般什么时候周期是要撤退的？

罗敏：我刚才已经讲了就是社融的两阶段，第一阶段利率上行的时候，一定要买周期股。然后量变的时候你就要小心。量变分两部分，上半场和下半场。我刚才讲的13.3到11以下。上半场的时候你能拿多久？过了中间值的时候，要全部撤掉。

提问2：这边还有一个小问题，刚刚您也讲到，股票其实价格上涨其实最核心就是两个超预期，一个是业绩超预期，第二个是估值的一个抬升。其实业绩这一块大家因为做行业研究员或者是到买方卖方都在研究，其实大家都在研究业绩。但是大家对估值这一块的理解和想法，其实我觉得我们还是远远不够。所以想请教一下罗总，您平时怎么看估值的变化，然后什么时候估值容易抬升？其实过去包括我们研究的某钢铁股票，像18年的时候，PE也就8-10倍，但是到了2020年，其实整个提到了20倍以上，我们也看到了机械设备龙头、白酒龙头在2015年左右，其实整个估值也就是十几倍20倍，很多市值估值体系也经历了一个非常大的变化和这种跃迁。

所以就想请教罗总，因为您整个的投资生涯至少有20年以上，那么从A股的估值切换以及什么因素会导致切换，以及未来有哪些好的标的？

罗敏：估值，它不是一个静态的东西。它是个动态的。动态体现在什么地方？主要体现在分母上面：利率。你看前几年跟特斯拉比，传统车特别差，今年美国传统车涨了四五十。那么问题在哪里？在分母上。大家都说股市比较直接的话叫线性外推，看你的利率。两年前大家都觉得中国长期跟日本、欧美一样0利率。0利率，上面的估值是可以很大。这里面还有个前提条件是可持续，可以稳定增长。分子不能持续，分母也没什么用。

从去年下半年开始，中国是全球的领先指标。美国它是阶段性的。过去十几年，中国A股跟美股没有太大关系的，你可能今天晚上美股跌一下，我们今天反应一下，长期没有太大关系的。

估值一样的。大家觉得长期可能1点几、2点几的很低的利率，但是短期利率可能很高。全球放了那么多水，通胀起来了，之前的结论可能就不一定对。美国一加息，全球都会加息，到时候，整个货币的币值都是一个问题。不说利率，货币的稳定性都有问题。汇率都有问题了，分子分母的最后就会处于混乱状态。你原来的估值是低的要补上，现在预测部分整个变了，变了的话你估值就乱了，乱的过程中怎么办？选当期确定性最强的，当期基本面改善最大的、能消化估值的。现在基本面上变化最大的是什么？周期。变化最显著，环比加速最快。

所以为什么讲我们这个体系里面同步指标和领先指标，两个都很重要。只要一个不好，就不好了。同步指标，也就是基本面。现在白酒龙头基本面没有什么变化，它好的很。它什么变了，领先指标变了。长期利率很低，中期利率有些变化，它的估值就会有所反应。所以并不是在最后一波才反应估值，实际上在第一波宏观波里面、第二波行业里面都反应估值。在宏观波里面领先的是利润指标，在行业波里面领先的是业绩超预期。业绩超预期，估值才能超预期，业绩不行的估值也超不了。

我觉得估值是个动态的，不要觉得估值一定是某个定义。

提问3：罗总我有一个问题，像你们预见到下半年社融是往下走，代表需求往下走，如果碰到这个时间窗口的话，假设我们预计他在三季度或者四季度，那是不是代表做多周期的时间窗口其实相对是比较短，可能只有一两个季度。然后如果三四季度这个需求往下走的信号出现了之后，是不是大家就会跑过去抱团核心资产？

罗敏：我觉得抱团其实是一个伪命题。你可以看看重仓股的抱团，每年都变的。大家不要老想着白酒龙头就是抱团了，确实过去几年白酒龙头是走出来了。但别的好多抱团股都没有了，真正的成功的也不是很多。你们想想去年上半年美股最好的股票是什么？是苹果。2019年年底报道的最多，业绩也是最好的。但从去年看到现在也一年多没看到了。所以我的意思是并不是说抱团就是核心资产。因为抱团本身也在变。不一定一年一变，可能几年一变。有些基本面特别好、业绩超预期、估值也在提升的，又起来了，还是继续抱。有些就下去了。

咱们在座基本上也都是研究出身的，也不是看图的，你在看图的时候已经晚了。所以咱们基本面研究就研究业绩。第一业绩有可能超预期的。第二业绩环比还能够加速的。你就一个季度一个季度来看，看业绩加速、毛利率、市场份额。因为一个公司要获得超额收益，首先要提升市场占有率。还要在不牺牲市场占有率的前提下，提升盈利能力，现金流还能变好。

我建议大家不要想着抱团这个问题，如果你真有能力的话，你自己去买一个东西的话，别人去抱团你，那是最好的。

提问4：您刚刚说能源革命。这条线下的话，风电光伏业比较好。您觉得像这样的股票，30倍的PE是一个比较低的估值，那么多少的估值算是合理的？

罗敏：估值是个动态的东西，我刚才已经讲了。像光伏龙头现在30倍，你觉得跟别的龙头股相比，它好像相对增长还比较快。但是光伏龙头你要看它的历史，它过去长期就是十几倍，去年以前就没有超过20倍。2017年它也涨了很多，当年还是没超过20倍。所以我觉得要从长期的角度看估值，包括我刚才说这个行业的空间。但是长期又有长期的问题。我刚才讲长期的能源这个行业，我只是说长期的行业好，但是公司之间是有差异的。光伏、半导体行业，它中间是个技术革命，有些企业会掉队的。这个行业好不代表你这个公司好。从长期的角度进行行业比较的话，光伏风电是非常好的。行业成长空间很大，还会带来一些衍生的行业，包括周期股。这个行业值得大家重视。但是做投资的时候，我还是建议按照我刚才说的体系。

提问5：罗总，您刚才说自上而下选出行业以后怎么去具体选股？你从哪些维度去考虑全部的问题？

罗敏：行业选好了再选股，我觉得特别简单。怎么判断是优秀的公司？看它过去几年市场占有率是不是在提升。因为你刚才这个问题的前提就是行业是好行业。那么选股就基于你这个公司在行业内的市场占有率是否在提升？提升的过程中你的盈利能力是不是在下降？因为打价格战就没意思了。最后，估值要匹配。估值太高就没有预期。周期股可能讲的就不是这个问题。比的是哪个弹性多。我记得2017年供给侧改革的时候，我们也搞钢铁，今年我也搞钢铁。但搞得不是同一只钢铁股票，差别很大。关键是什么？搞基本面最好的。

提问6:还有一个问题就是从资金的角度考虑，您觉得研究北上资金的行为有意义吗？

罗敏：没有意义。北上资金他代表的是同步指标，没有领先意义。他买又买的不多，他就跟着美股走。我刚才也讲了，咱们自己的货币政策和A股本身是个领先指标，美股是个滞后指标。所以我是建议，研究这东西还不如研究行业和公司有效。

（智通财经编辑：赵锦彬）