新股前瞻丨鸿承环保：山东氰化尾渣处理龙头，产能掣肘债务压顶

不仅能“化废为宝”，还拥有超过60%的毛利率，来自山东的鸿承环保科技有限公司（下称“鸿承环保”），要做危废处理行业的“金疙瘩”。

中国第三大金矿有害废物处理公司

据港交所4月29日披露，金矿有害废物处理企业鸿承环保向港交所提交上市申请，第一上海为独家保荐人。

鸿承环保招股书显示，公司专注于金矿有害废物处理及从中回收及提取具有经济价值的资源以供销售。

据弗若斯特沙利文报告，按2020年收益计算，公司是中国第三大金矿有害废物处理公司，占约10%市场份额。按金矿有害废物处理量计算，公司于山东省及中国排行第一，实际处理量为约108万吨，占2020年山东省及中国总实际处理量分别约25.8%及17.6%。

鸿承环保的业务模式为，上游客户主要委聘公司提供氰化尾渣处理服务。在营运过程中，鸿承环保能够为金矿有害废物分解毒素。此外，公司可以从金矿有害废物中提取具有经济价值的资源，主要包括硫精矿及含金硫精矿等再生产品，这些再生品可用于生产硫磺及硫酸。公司将再生产品出售给化工制造公司及化工贸易公司等下游客户。

2018年至2020年，鸿承环保的营收由1.02亿元（人民币，下同）增长至2.05亿元，复合年增长率为41.7%；同期净利润由3069.6万元，增长至7286.5万元，复合年增长率为54.07%。

过去三年，金矿有害废物处理服务及销售再生产品的收益，为鸿承环保主要收益来源，分别占期间总收益的约96.5%、88.3%及92.8%。自2018年11月起，公司开始从有害废物仓储租赁服务获得收益。

值得注意的是，鸿承环保不仅业绩增长迅速，公司盈利能力亦可圈可点。2019年和2020年，公司毛利率连续两年超过60%，净利润率常年维持在30%以上。

业务依赖少数客户，产能接近饱和

在智通财经APP看来，未来鸿承环保实现业绩高成长，主要有两大原因，一是金矿有害废物获取量的增长；二是公司金矿有害废物处理能力的提升。

在区位上，鸿承环保位于中国采金大省山东省，公司所处的莱州市的黄金储量位居全国县级城市首位。这使得鸿承环保可以利用区位优势，与包括山东黄金（01787）、中矿金业在内的冶金巨头建立稳定的客户关系，使公司获得丰富的业务所需原料。

从客户结构来看，鸿承环保上游金矿有害物处理服务客户集中，而下游再生产品客户相对分散。招股书显示，于往绩期间，公司有八名上游客户委任其提供金矿有害废物处理服务，以及超过40名下游客户向公司购买再生产品。

2018年至2020年，鸿承环保来自前5大客户的收入分别占总收益的约69.8%、67.3%及71.8%。同期，公司最大客户分别占总收益的约22.6%、21.4%及27.3%。

产能方面，鸿承环保在莱州市金城镇及沙河镇拥有两间生产设施，生产设施的总占地面积约为22.87万平方米。截至2020年底，公司两间生产设施的利用率分别达到95%及92%。产能接近饱和，意味着公司需要新建生产设施，才能抓住未来金矿有害废物处理服务需求增长所带来的商机，并巩固公司在山东省的领先市场地位。

鸿承环保在招股书中披露，公司拟上市募资建设的新生产设施，新产能将于2022年底前分两期完成，第一期将为金矿有害废物处理生产区和新研发实验室的建设及第二期将为再生产品（包括建筑骨料）生产区的建设。新生产设施包括两间生产车间，许可年度处理容量为60万吨。

智通财经APP注意到，鸿承环保新产能之所以需要通过上市募资来实现，主要原因之一或许是在重资产的经营模式下，公司的资金长期处于高效利用状态。截至2020年底，公司非流动资产金额达到2.96亿元，同期流动资产金额为1.38亿元。

通过现金流量表数据可以发现，2018年至2020年，鸿承环保每年可取得稳定的净流活动现金净流入，但公司这三年中投资活动所用现金净额，要远高于经营活动现金净流入。

由于前期重资产投资对资金大量需求，导致公司在2018年时资产负债比率高达683%，此后随着公司业绩增长及投资对资金需求减少，债务状况开始好转。截至2020年底，鸿承环保资产负债比率下降至136%。

中国金矿有害物处理市场将延续高增长

从行业发展前景来判断，公司新产能投产后，的财务状况有望进一步优化。

根据弗若斯特沙利文报告，目前，中国整体而言，金矿大多直接作氰化处理，而不会进行选矿，这会产生大量金矿氰化尾渣及堆浸尾渣。

然而，氰化浸出残余物于2016年8月1日列入才《国家危废名录》，所以金矿有害废物处理市场的规模相对较小。政策实施后，环保要求日趋严格带动市场增长。

山东省及中国整体的金矿有害废物处理市场由2015年的5950万元及1.05亿元增加至2020零年的12.89亿元及19.05亿元，期间复合年增长率分别为85.0%和78.5%。预计金矿有害废物处理市场在2025年进一步增加至29.21亿元及45.69亿元，2020年至2025年的复合年增长率分别为17.8%和19.1%。

尽管鸿承环保所处行业市场增速放缓，行业天花板较低，但在这个新兴的市场里，公司仍有望成为一个小而美的投资标的。