天然气量升价跌或是常态 综合收益暴跌的港华燃气（01083）该如何是好？

如果说，营收和净利出现背离算是蹊跷的话，销量数据再掺和其中，导致三项数据异常变化的话，这背后的信息量，三言两语已无法说清。

近日，港华燃气公布了2016年业绩，在燃气销量同比增长9%至71.2亿立方米的基础上，营业额却下跌了7%，同时，净利也与营收发生背离，同比增长21%至9.74亿（单位：港元，下同）。

面对港华燃气略有些疑惑的净利大涨，资本市场是如何反应的呢？业绩公布的第二日，公司股价收跌-2.37%，似乎资本市场对公司净利的上涨同样不买单。那这份算得上不错的业绩，究竟是哪里有问题呢？

其他收益是净利变动主因，综合收益实则暴跌。

公司扣除其他收益的净利，实际上是减少的。智通财经在翻看公司财务数据时发现，2016年年内溢利为10.93亿，相较于2015年增加1.69亿，其中2016年的其他收益净额为0.65亿，相比于2015年的亏损1.62亿，增加2.27亿。扣除其他收益的2016年年内溢利为10.3亿，少于2015年的10.9亿。

在公司2015年年报中得知，2015年的其他收益大幅亏损，是因为汇兑损失的大增。而2016年与2015年的该项收入差值较大，造成净利有一定的变动。

巨额的汇兑差额拖累业绩，公司全面收益总额暴跌70%。港华燃气综合全面收益表显示，公司汇兑差额为负9.73亿，亏损同比增加57.77%，扣除巨额汇兑亏损后，2016年的股东应占全面收益仅剩0.84亿，相比于2015的2.81亿，下跌近70%。

公司2016年手持的现金大量减少。在流动资产项数据中发现，2016年的应收及预付款同比减少3亿多的情况下，公司手上的现金只剩13.5亿，相比与2015年的21.4亿，下降36.82%。

人民币借款比例提升，导致公司融资成本上升。2016年公司的融资成本为2.51亿，同比增加39%，数据显示，主要原因是2016年五年内贷款的利息高达2.62亿，同比增长39%。

公司公告中解释是，2016年的借款中，48.15亿港元为人民币借款，30.22亿港元为港币及美元借款，而2015年只有19.31亿港元为人民币借款，68.37亿港元为港币及美元借款，导致2016年新增多份外币掉期合约，及外币期权合約，为非人民币借款对冲汇兑风险。

借款结构大变，控股公司贷款已清零。公告中发现，公司2016年的短期借款为26.5亿，同比减少5.3亿；长期借款为51.8亿，同比增加5.9亿。长期贷款比例相对有所提升，但最终控股公司贷款一项，由2015年的9.9亿减至零。

如此说来，一眼看上去不错的业绩，在财务数据上的瑕疵属实较多。财务看上去并不完美的港华燃气，在其自身主营业务方面，是否有亮点发掘呢？

天然气价格市场化势在必行，量升价跌将是常态

港华燃气是专门从事燃气相关业务的企业。主营业务是由76.84%的燃气销售，和23.16%燃气管网建设组成的。近期天然气的环境决定，量升价跌的态势将会保持较长时间。

天然气价格市场化趋势明确。2011年起，天然气市场化改革开始推进，市场净回值定价法成为定价主流。出厂价=门站价-管输价，门站价+配气价=零售价，其中前后两端的管输价和配气价，是在政府指导下，准许有合理收益，而门站价由政府指导定价，逐渐转变成由市场供需决定。

再加上2014年的上调存量气价，以及2015年实现存量、增量气价并轨后，天然气价格市场化已初见曙光。到2016年11月15日，发改委发布通知，确定福建省西气东输的门站价格，由供需双方协商决定后，天然气价格市场化似乎已势在必行了。

因此，天然气的价格不同已往，需要考虑到供需格局对未来价格的影响。

一、需求方面

天然气的定位是替代能源，相较于全球水平还有较大提升空间。2015年，一次能源结构中，我国一次能源消费中天然气占比5.9%，远低于全球23.8%的平均水平。

天然气需求提升，在政策方面有强大支持。根据《天然气“十三五”规划》，到“十三五”末，天然气消费力争占比达到8.3~10%， 即2990~3600亿方/年。保守估计，年均复合增长率可达10%以上。

天然气在细分领域中，需求增长较确定。天然气终端消费领域中，占比最大的细分领域为：制造业、电力、生活消费，以及交通运输。

（1）制药业方面，主要包括玻璃、陶瓷、冶金等高耗能用户，最重要的考虑因素是，LNG（液化天然气）与燃料油、LPG（液化石油气）比价。智通财经获悉，随着气价的下跌，和油价的上涨，制药业用户回流十分明显。

（2）电力方面，根据能源局《关于加快推进天然气利用的意见》，到“十三五”末，目标新建燃气电厂项目装机规模总计0.85亿千瓦，总装机规模达到1.5亿千瓦，年均复合增长率可达18%。

（3）生活消费方面，受益于“煤改气”补贴政策推动，以及气价下调，居民会越来越倾向于使用天然气。

（4）交通运输方面，LNG主要用于重卡。油气价格的上行，推动交通运输方面对LNG的需求。

国内天然气货车产量同比数据已经明显增加，2016年同比增加 54%。

虽然天然气需求增长确定性很强，但是从供给端来看，供给增速大概率会超过需求增速，从而推动天然气价格进一步下行。

二、供给方面

国内天然气供给主要来自国产与进口，并且两方面的供给似乎十分充足。

（1）国产天然气方面，其产量与储量方面都较大。国家统计局数据表明，2016年国内天然气产量为1369亿立方米，同比上升1.7%。截至 2015 年底，在探明程度只有19%的情况下，国内常规年燃气资源量已高达68万亿立方米。

（2）进口天然气方面，其比重正在逐年增加。国家统计局数据显示，天然气进口量从2010 年占比14.8%的166亿立方米，升至2016年占比35%的746亿立方米。

未来供给仍有较大增量空间。进口气主要分为进口管道气和海上进口LNG。前者主要是中亚管道与中缅管道，2015年中亚管道的产能利用率为53%，中缅管道为32.5%，仍有较大提升空间，再加上新气源的拓展，进口管道气供给增量可期。

海上进口LNG方面，截止2016年，国内海上LNG接收站已经达26个，预计到2020年，仍将有9个进入投产期，随之而来的，或将是海上LNG产量的高峰。

因此，供大于求的供需格局会维持一段时间，而逐渐市场化的天然气价格，仍有下行的可能，而公司似乎并未从中受益。

量升价跌未给公司带来业绩增长，港华燃气短期关注价值不高

正如港华燃气2016年的业绩，销量上升是受益于天然气需求的上升，营收下跌则是受天然气价格的影响，公司数据显示，2016年销售及经销管道燃气的分类业绩，是有一定下跌的，短期看来，天然气量升价跌的局面，对港华燃气是有些负面影响的。

综合港华燃气的财务质量，以及业务环境考虑，公司的可关注价值，短期内并不是很高。（文/江松华）