国海证券：菱电电控（688667.SH）自主电子控制系统龙头，首予“增持”评级

智通财经APP获悉，国海证券发布研究报告称，菱电电控（688667.SH）自主电子控制系统龙头，充分受益技术升级及国产替代。预计公司2021年-2023年实现主营业务收入10.22亿元、13.31亿元、16.70亿元，同比增速为34.10%、30.22%、25.45%;实现归母净利润2.36亿元、3.18亿元、3.94亿元，同比增速为50.32%、34.72%、24.20%;对应EPS为4.57元、6.16元、7.65元。首次覆盖，给予公司“增持”评级。

国海证券指出，2018年-2020年我国汽车产量分别为2780.92万辆、2572.07万辆、2522.52万辆，EMS市场空间巨大。目前公司EMS产品已在轻型商用车领域取得一定市场份额，未来将依托GDI平台先发技术优势，持续开拓空间更大的主流乘用车市场，增长可期。目前我国电控市场主要由海外大厂垄断，国产替代空间大。公司作为国内自主电控领军厂商，已取得国内领先的电控技术水平。

国海证券主要观点如下：

菱电电控：国内自主电控领军厂商。公司主营业务由发动机管理系统(EMS)、纯电动汽车动力电子控制系统、混合动力汽车动力电子控制系统及设计开发服务四部分组成，其中发动机管理系统是公司最重要的收入来源。受益于国六政策实施，公司近两年业绩实现高增，毛利率稳步增长。

EMS产品向主流乘用车拓展，成长空间大。发动机或汽车与EMS的配比关系为1:1，因此，发动机、汽车的产量情况反映了EMS的销量情况。根据Markline数据，2018年-2020年我国汽车产量分别为2780.92万辆、2572.07万辆、2522.52万辆，EMS市场空间巨大。目前公司EMS产品已在轻型商用车领域取得一定市场份额，未来将依托GDI平台先发技术优势，持续开拓空间更大的主流乘用车市场，增长可期。

电控技术持续变革，市场结构改变将催生更多红利。国海证券预计短期EMS渗透率尚有提升空间，长期电动/混动电控系统将对其实现替代。国海证券认为电动/混合动力车电控系统逐步替代EMS不会制约公司成长，反之将助其获得更大市场红利。主要原因为：1.公司已实现电动/混合动力车电控系统产业化，且产品技术在市场上具有一定竞争力，未来将随着电动/混动力车电控系统市场占比增加，公司对应业务收入将同步增长。2.电动/混合动力车电控系统相较于EMS产品具有更高的产品附加值。因此，在总销量不变的前提下，电动/混合动力车电控系统销量占比提升意味着更多的毛利，利好公司业绩增长。

坚持技术驱动，电控国产替代先锋成长可期。目前我国电控市场主要由海外大厂垄断，国产替代空间大。公司作为国内自主电控领军厂商，已取得国内领先的电控技术水平，未来随着研发投入不断增加，技术实力有望持续提升，国产替代可期。此外，与跨国厂商相比，公司拥有新车型开发速度优势与车型后续特殊功能添加与改动便利优势。

风险提示：1)公司经营不及预期的风险;2)核心技术人员流失的风险;3)客户集中度较高的风险;4)外资品牌大规模进入商用车市场的风险;5)电控市场国产化替代进程不及预期的风险。