FOMC前瞻：为Taper做准备

本周四，美联储将结束议息会议并公布利率决议。由于过去两个月非农就业不及预期，加上通胀超预期，市场关注美联储的态度是否会有所变化。

我们预计美联储6月议息会议将按兵不动，但整体基调未必很鸽。这是因为：（1）尽管就业复苏不及预期，但主要问题在于劳动力供给不足，而非需求不足。其他指标显示美国劳动力市场已经“趋紧”。此前数位美联储官员也认为，劳动力市场并没有看上去那么差。（2）通胀超预期上行说明供需矛盾进一步扩大，尤其是供给弹性下降对价格的支撑，已经超出了联储的预期。如果再强调通胀是暂时的，很难令人信服。（3）当前流动性处于泛滥状态，继续购买资产似乎已没有太多必要。美联储的下一个动作或将是Taper，给市场“提个醒”才是当前美联储官员最想做的事。

具体来看，我们预计美联储将维持对美国经济正面的看法，暗示就业复苏慢是因为劳动力供给不足，不代表经济总需求放缓。与此同时，美联储可能上调通胀预测，在某种程度上承认通胀水平比预期更高。货币政策方面，美联储将给市场打上“预防针”，暗示将在接下来的会议上讨论Taper。但点阵图可能不会出现2023年首次加息的指引，以避免释放出过度鹰派的信号。

从经济基本看，自上次议息会议以来，美国供需矛盾进一步扩大。随着疫苗接种的推进和夏季外出旺季的到来，消费需求（尤其是服务消费）加速扩张。但另一方面，供给瓶颈不但没有缓解，反而愈演愈烈——原材料缺货，供应交付时间拉长，劳动力就业意愿不足等问题仍在。供需缺口加剧的结果是价格上升。CPI连续两个月超预期上行，已超出基数效应能解释的范围。对此，美联储可能会上调2021年PCE与核心PCE通胀预测，并对其“暂时性”通胀的说法进行进一步的阐释。

从流动性看，当前流动性处于过剩状态，可能引发美联储小幅提高隔夜逆回购利率。但这属于技术性调整，不代表货币政策取向发生变化。近期美国财政部在美联储的一般账户（TGA）存款骤降，叠加财政部发行国债速度减缓，导致流动性激增。美联储隔夜逆回购使用量持续创新高，也反映了流动性泛滥的现状。为了防止短端利率跌破“0”，美联储可能在6月会议上分别提高超额准备金利率（IOER）和隔夜逆回购工具利率各5个bp。此外，我们预计随着财政存款将于8、9月重新回升，到时流动性可能会边际收紧。也就是说，流动性泛滥的局面将在3季度告一段落。

讨论Taper渐行渐近，对加息有耐心。5月新增就业不及预期，劳动参与率表现不佳，美联储很难在6月讨论Taper。但另一方面，在经济前景改善和通胀连续超预期的背景下，美联储将开始为Taper做准备。过去一个月也有多位美联储官员在“吹风”，希望市场提前准备，以避免2013年“Taper恐慌”再次上演。我们的基准情形仍然是美联储在7月议息会议上讨论Taper。

加息方面，美联储将继续实践平均通胀目标制（AIT），短期内并不急于改变利率指引。3月议息会议上，有7位美联储官员认为会在2023年加息，另有11人认为不会加息。这意味着这次至少需要有3名官员改变主意才能改变利率预估中值。我们认为，虽然近期通胀走高，但通胀预期尚未抬头，这种情况还不足以让美联储改变对加息的态度。我们预计利率预测中值不会大幅上升。

上周回顾：宏观数据与经济事件

宏观数据：美国4月批发销售环比0.8%，前值为4.6%；4月贸易差额-689亿美元，高于预期的-690亿美元；5月CPI同比5%，高于预期的4.7%；5月季调后CPI环比0.6%，高于预期的0.4%；5月NFIB小型企业信心指数99.6，低于预期的101；至6月5日当周申请失业金人数37.6万人，高于预期的37万人；

欧元区第一季度GDP同比-1.3%，高于预期的-1.8%；第一季度季调后就业人数环比-0.3%，同预期持平；至6月10日欧洲央行主要再融资利率维持零预期；英国4月季度GDP环比1.5%，同预期持平；4月制造业产出环比-0.3%，低于预期的1.5%。日本第一季度实际GDP环比-3.9%，高于预期的4.8%。

主要事件：周四，欧洲央行理事会召开会议，并公布了最新的货币政策决定[1]，将维持宽松的货币政策，主要再融资业务利率、边际贷款工具利率和存款利率分别维持在0.00%、0.25%和-0.50%不变。此外，理事会将继续根据PEPP并结合市场情况，进行净资产购买1.85万亿欧元，至少到2022年3月底，资产购买计划（APP）下的净购买将继续以每月200亿欧元的速度增长。理事会还将继续通过再融资业务提供充足的流动性。拉加德在随后召开的新闻发布会上表示：疫情期间保持有利的融资条件，对于减少不确定性和增强信心仍然至关重要，紧缩措施为时尚早[2]。

本周关注：宏观数据与经济事件

宏观数据：周一公布美国6月密歇根大学消费者信心指数，欧元区4月工业产出环比；周二公布美国4月商业库存环比，5月零售销售环比、PPI环比、工业产出环比，6月纽约联储制造业指数，欧元区4月季调后贸易帐；周三公布美国5月零售数据、新屋开工数、营建许可数、进口物价指数，英国5月CPI环比；周四公布美联储利率决定上限，美国当周失业金申请人数，6月费城联储制造业指数，欧元区5月CPI同比和环比；周五公布欧元区4月贸易帐，英国5月季调后零售销售环比，日本5月核心CPI同比，央行利率决定和10年期国债收益率目标。

主要事件：下周四美联储将召开议息会议（FOMC）公布利率决议、政策声明及经济预期，随后美联储主席鲍威尔将召开新闻发布会；周五日本央行将公布利率决议。

本文编选自微信公众号“中金宏观”，作者：刘政宁 张文朗等；智通财经编辑：陈诗烨