优然牧业（09858）：原奶全产业链龙头上市，畅游乳业蓝海

带着多倍超额认购，乳业上游全产业链龙头企业——优然牧业（09858）于6月18日正式在港交所挂牌上市。

招股期间优然牧业股份认购火爆，必然有部分投资者未能在第一时间持有优然牧业股份。如若在二级市场购买股份，需要更多的考量优然牧业能否享受估值溢价，以及公司长期发展前景的能见度。

在智通财经APP看来，优然牧业作为行业龙头企业，短期内尤其是上市初期享受一定估值溢价具有合理性。长期来看，公司前期构建稳健的业务基本盘，及乳制品行业稳步向前发展，令优然牧业的发展前景具有很高的能见度。

打造“育种-饲料-原奶”闭环巩固基本盘

根据优然牧业招股书，公司有两个最为显著的亮点。其一是公司业务完整地覆盖由育种到饲料再到原料奶生产的乳业上游全产业链，形成“育种—饲料—原料奶”的业务闭环，基本盘不断深化巩固。其二，优然牧业产品组合和产品结构在不断优化，具体反映在公司盈利能力不断增强。

从业务闭环来拆解，优然牧业的业态构成包括原料奶业务以及反刍动物养殖系统化解决方案两个分部，即向大型乳制品制造商提供优质原料奶并向牧场提供反刍动物养殖产品及服务。

值得称道的是，优然牧业在“育种—饲料—原料奶”业务闭环的每个主要环节都保持领先优势。其中包括公司是中国最大的奶牛育种企业，以及中国最大的反刍动物精饲料提供商。

原料奶业务方面，按合并赛科星口径计，截至2020年，优然牧业在中国14个省份经营67座现代化牧场，其中42座牧场规划设计畜群规模超过5,000头。据招股书显示，截至2020年6月30日的奶牛存栏量和2020年上半年的原料奶产量均为全球第一。

随着业务规模扩大，优然牧业的业绩呈高增长姿态。2018至2020年间，优然牧业收入复合年增长达36.4%(按合并赛科星口径计)，于2020年达到117.81亿元（人民币，下同）；公司同期净利润复合年增长率达53.6%，2020年净利润达15.41亿元。

智通财经APP发现，优然牧业的业绩不仅体现出业务规模更大，也体现出业务结构更优。以原料奶业务为例，2020年实现收入69.95亿元，占总收入比重为59.4%，原料奶业务中优质生鲜乳和特色生鲜乳占营收比重分别达到41%和18.4%。其中特色生鲜乳2020年产量在中国排名第一，且销售收入占原料奶收入30.9%，销售毛利率高达49.2%。

要知道，优然牧业的特色生鲜乳本身具有较高的附加值，产品平均售价要远高于优质生鲜乳。例如，娟姗奶具有高蛋白、口感好的特点；DHA具有高效吸收的特点，是婴幼儿配方奶粉的重要营养成分；A2奶通过基因检测筛选A2-β-酪蛋白基因的牛群进行科学饲养以生产富含A2-β-酪蛋白。

特色生鲜乳高附加值背后重要的驱动因素，是优然牧业现代化运营管理方式与技术研发能力的提升。据了解，优然牧业采用智能化管理系统来监控、管理畜群及牧场，其覆盖从信息收集到活动监控，以及从育种到挤奶等各个环节。公司的智能化管理系统包括实时畜群管理系统、饲喂投料系统、生产信息管理系统及环境智控系统。

从这个层面来讲，称优然牧业是一家“科技乳企”并不为过。同时，从侧面佐证了优然牧业享有估值溢价在情理之中。

并购+自建双轮驱动，拓宽业务护城河

接下来还有重要的一点，即如何评估优然牧业发展前景的能见度。

据智通财经APP了解，中国乳制品行业已经呈现“两超多强”的竞争格局，颇有“赢家通吃”意味。当下，乳制品行业稳定的竞争格局正在向上游养殖环节传导。举个典型的例子，中国1000头以上大型牧场的奶牛存栏占比从15年的23%上升至2020年的43%。这种变化的主要驱动因素来自下游乳企主导的上游奶源整合，以及大型牧场的规模优势。

2020年，中国前五大企业原料奶产量市占率为14.1%，优然牧业以4.5%的份额独占鳌头。展望未来，优然牧业通过“自建+并购”双轮驱动发展，原料奶行业的竞争格局或许很快又将改写。

并购方面，2020年1月，优然牧业完成收购赛科星58.3%股权，极大的补充了原料奶生产业务，也扩充了育种业务能力。2021年4月，公司收购了恒天然中国牧场全部股权，其2020年奶牛存栏为5.2万头，原料奶销量28万吨。

自建牧场方面，优然牧业计划未来两年内完成8座新建牧场，并从澳大利亚和新西兰进口2万头奶牛。业务配套上，公司将在黑龙江新建一个饲料生产基地，并增加若干生产线。

这意味着，即便乳业市场需求不再增长，优然牧业也能通过扩张业务规模挖掘存量机会。不过事实并非如此，中国的乳制品行业仍有广阔的发展空间，为优然牧业提供了宏大的发展舞台。

据行业数据显示，以统一折算为液态奶计，2020年中国人均乳制品消耗量为42.1公斤，仅为欧盟的17%及美国的18.5%。预计中国人均乳制品消耗量将因可支配收入增加、消费升级等因素而持续快速增长。预计到2025年，中国乳制品行业零售价值将达到7385亿元。

至此，优然牧业长远发展的能见度已然清晰，一方面，“百舸争流”的竞争格局给了行业龙头广阔的整合空间；另一方面，下游强劲需求为公司提升产能提供良好“土壤”。此外，根据优然牧业高端特色生鲜乳销售持续放量可以窥见，公司正在经历一场盈利能力提升的“蝶变”。

除了长期展望，属于优然牧业短期看得见的机遇正在发生。智通财经APP了解到，优然牧业优质客户伊利（600887.SH），近期披露拟定增募资不超过130亿元，用于液态奶生产基地建设等，扩充年产能。

伊利的最新动作，对于公司优然牧业作为上游奶源属利好消息，这一利好迟早会转化为优然牧业的利润，并作为投资回报回馈给投资者。