三家全球顶级资管接连建仓赤子城科技(09911)背后:估值体系重塑

多家海外顶级资本建仓赤子城的背后,是身处欧美的他们更易洞察赤子城在海外的影响力和爆发力,因此对赤子城未来在社交领域的发展潜力坚定看好。

赤子城科技(09911)的价值正被多家外资深度挖掘。

6月时,全球最大资产管理公司贝莱德集团(BlackRock, Inc.)首次建仓赤子城科技,后进一步加仓至716.6万股,持股比例达0.72%,成为赤子城第十一大股东。随后,全球第三大资产管理公司——道富环球投资管理(State Street Global Advisors, Inc.)亦买入赤子城。

7月,全球顶级资产管理公司,代理客户管理超过1万亿美元资产的威灵顿管理(Wellington Management Group LLP)以主动资金建仓赤子城,持股数91.6万。

近日,公司再获波士顿Acadian资产管理公司(Acadian Asset Management LLC)建仓,持股数48.3万。

多家海外顶级资本建仓赤子城的背后,是身处欧美的他们更易洞察赤子城在海外的影响力和爆发力,因此对赤子城未来在社交领域的发展潜力坚定看好。

而在8月9日发布的盈喜公告中,赤子城的高成长被展现得淋漓尽致。公告显示,公司上半年总收入预计约人民币10.2-10.5亿元,同比增长超5.7倍;净利润为1.2-1.5亿元,同比增速高达34倍以上。高速成长的背后,是付费能力较强的欧美区域用户的快速增长。

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(图源:公司公告)

从相关的用户数据以及业务的拓展进度来看,赤子城的高成长有望继续保持,随着社交用户增长带来的盈利的规模化裂变,其在二级市场中的价值也将迎来重估。

ARPU成收入增长主要推动力

事实上,赤子城此次的盈喜早在公司7月9日发布的《2021年上半年未经审核经营数据》的公告中便有所征兆。

在该公告中,赤子城对用户增长数据以及业务收入做了详细介绍。

在社交应用方面,截至2021年的6月30日,赤子城社交应用的累计下载量为2.54亿,较2021年3月31日上升约18.6%,第二季度社交应用的平均月活约1823万,环比增长约10%。

在游戏应用方面,截至6月末的累计下载量为2.09亿,较3月末上升约15.7%,第二季度的月活约为1560万,环比微增。

从数据上看,无论是社交还是游戏应用,下载量均保持快速增长,这说明该等应用在市场中仍处于高曝光状态,热度较高;而在月活数据上,社交应用的增速更胜一筹。很明显,用户数据的增长主要得益于社交业务的带动。

而在业务收入方面,2021年上半年公司的增值服务收入预期在8.10-8.40亿人民币之间,较2020年同期增长超50倍,实现了爆发式增长;同期的流量变现业务收入预期为2.05-2.25亿元,同比增长超50%,实现大幅增长。

值得注意的是,通过计算能发现,赤子城第二季度的增值服务收入为4.43-4.53亿人民币,环比增长17%-20%,而增值服务收入大部分由社交业务贡献。增值收入增速明显高于社交用户增长速度,这说明增值服务收入增长的主要推动力是每付费用户收入(ARPU)的提升,在第二季度中,ARPU增长了约8%。

从中可看出,赤子城在主动调整用户拓展的策略,除了做规模(MAU),还在做用户质量(ARPU),聚焦高付费用户群体,实现盈利能力的加速提升,这也就解释了第二季度社交应用的MAU环比增速较第一季度有所回落。

打入欧美成熟市场

市场不禁好奇,赤子城如何实现增值服务的ARPU提升?且为什么自6月份以来多个全球顶级资产管理公司开始建仓赤子城?这从该公司的业务拓展路径上便能找到答案。

赤子城科技大约在15、16年开始布局社交出海业务,2019年上市后,公司提出了以社交业务为核心,协同发展游戏等多元业务的战略布局。凭借近四年的积累沉淀,赤子城科技在社交、游戏领域步入收获期。

社交领域,赤子城形成多元化的音视频社交产品矩阵,其中包括以Yumy为代表的视频社交产品、以MICO为代表的开放式社交产品、及以YoHo为代表的语音社交产品,瞄准用户的不同细分需求。

得益于早期扎根中东、东南亚等新兴市场的红利,赤子城迅速树立了新兴市场头部社交平台的地位。在此之后,赤子城“整装出发”,向欧美发达市场进军。带着在新兴市场积累的本地化经验和出海方法论,公司大步向发达市场迈进。

结果显而易见,赤子城的社交产品在欧美市场表现极为强势,一炮而红。

App Annie数据显示,6月,赤子城科技旗下MICO在美国Google Play社交应用畅销榜排名持续保持在前20,而在北美另一大市场加拿大,MICO也进入社交应用畅销榜前10。

不止北美,MICO、Yumy、YoHo等产品连续刷新在多个欧洲国家的榜单成绩。

MICO在英国、德国、瑞典、比利时等多个欧洲国家进入App Store和Google Play双端社交应用畅销榜前10;Yumy接连进入英国、丹麦、荷兰等多个欧洲国家的Google Play社交应用下载榜前20且排名持续上升;YoHo则在法国、希腊、比利时等多个欧洲国家进入Google Play社交应用畅销榜前10。

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(Yumy在Google Play社交应用下载榜成绩,图源:App Annie)

“万事开头难”,欧美市场的裂口已被撕开,赤子城后续在发达市场的发展将按下加速键。

而成功打进发达市场的赤子城,估值体系已发生改变。其社交业务在欧美市场的可行性和竞争力,打开了公司的成长空间;同时,高付费用户带来的ARPU提升,接下来还将进一步增强赤子城整体的盈利能力。

除此之外,赤子城亦在积极调整游戏业务的收入结构。早期,公司的游戏产品更多的是休闲游戏,变现模式主要是流量变现,去年已开始向内购变现为主的中重度游戏延伸。赤子城今年投资的AFunTeam、奇幻梦想等游戏公司,也以中重度游戏为主。游戏向中重度转型、增值服务收入占比扩大,意味着公司用户货币化的能力将得到进一步提升。

综合上述,全球多家顶级资产管理公司建仓赤子城的原因便呼之欲出:

在赤子城的社交产品于第二季度风靡欧美发达市场后,公司便从6月开始陆续获得该等资产管理公司的配置,这说明赤子城的真实价值正在被海外顶级资本看到。这道门打开之后,未来还会有更多优质资本涌入。

估值逻辑的演变

当下,如何衡量业绩爆发式增长的赤子城的真实价值,已成为了许多投资者关注的重点。而基于赤子城目前的发展模式,唯一可以确定的便是:由早期工具型产品的流量变现,变为如今的社交和游戏的多元变现后,赤子城的估值框架急需改变。

在赤子城以流量变现为主要模式时,市场给予标的估值是以广告行业的估值为参考。但当公司的收入主体转变为增值服务时,便不能再笼统地参照广告行业估值,因为收入结构改变的背后是盈利模式的巨大差异。

流量变现模式十分单一,主要从B端赚钱,而增值服务模式可从用户端直接变现,且社交流量的黏性更高,变现效率和上限大幅上升。因此,业务模式转型之后价值量也有显著差异。而在2021年上半年中,赤子城的增值服务收入为8.10亿至8.40亿元,占公司总收入的比例已升至近80%。

参考国金证券的研报,其对赤子城的分部估值方式更贴合于体现赤子城的真实价值,相对更为客观。研报显示:预计赤子城2021-23年增值服务/流量变现业务收入分别为12.7/9.1、18.3/11.5、25.6/13.9亿元,预计2021-23年经调整EPS为0.32/0.47/0.6元。

国金证券对赤子城采取分部估值:对其增值服务采用单用户市值法,对其流量变现采用PE法,预计公司总业务的 2022 年估值合计103亿港元,对应21年目标价10港元,给予“买入”评级。

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(图源:国金证券研报)

之所以对增值服务采用单用户市值法,是因为赤子城的社交业务才刚刚打开局面,用户增长快,盈利化发展相对较缓,单用户市值法可更好体现用户增长的价值;若以PE估值法,则会因为商业化未跟上用户增长速度,而大幅低估公司的真实价值。

基于以上估值逻辑,赤子城当前市值较公司真实价值仍有一倍成长空间是大概率事件。

若与同行业中模式类似的企业相比,则会发现赤子城的成长空间其实更为宽广。智通财经APP了解到,美股上市公司Match Group(MTCH.US)与赤子城科技的市场方向和业务打法类似,同样以产品矩阵开拓全球陌生人社交市场,这意味着基于Match Group的估值框架估值将更合理地体现赤子城的真实价值。

而市场对于Match Group的估值采用PS估值法,这是因为市场考虑到Match Group全球化布局的成长性,一旦公司的货币化成熟,收入便能稳定转化为盈利,因此以与收入关联度更高的PS估值法作为估值标准。

所以,与Match Group模式如出一辙的赤子城,也可用PS估值法做参考。

据Wind数据显示,过去三年,Match Group的平均PS估值为11.4倍,最高为18倍。对比赤子城,其当前的市值仅约48亿港元,而Wind一致预期其2021年的收入为27.43亿港元,这意味着赤子城当前的市值对应2021年的PS倍数仅1.8倍,对应2022年39.47亿港元的一致性预期收入,PS仅1.25倍——远低于Match数倍,修复空间巨大。

随着市场对赤子城新的估值逻辑形成共识,公司价值有望随市场共识逐渐重估。而多家全球顶尖资产管理公司对赤子城的下注,便是吹响了这场价值重估的“冲锋号”。

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