华泰证券：维持重庆啤酒(600132.SH)“买入”评级 目标价下调至213.35元

智通财经APP获悉，华泰证券发布研究报告称，维持重庆啤酒(600132.SH)“买入”评级，预计21-23年EPS2.51/3.14/3.85元，参考可比公司21年PE均值66x(Wind一致预期)，给予21年85xPE，目标价213.35元。

华泰证券主要观点如下：

21Q2啤酒量价齐升，乌苏全国化带动高增

21H1营收/归母净利/扣非归母净利71.4/6.2/6.1亿元，同比(备考，下同)增加27.5%/17.2%/37.8%;21Q2实现营收/归母净利润/扣非归母净利38.7/3.3/3.2亿，同比+10.1%/-20%/-5.9%，20Q2新疆关厂产生较多非经常收益。21Q2啤酒销量/吨价同比增4.7%/5.4%，在天气影响/疫苗接种/去年同期高基数背景下实现量价齐升。

乌苏表现亮眼，高端全国化加速

21Q2啤酒销量83.9万吨，吨价4515元，同比增4.7%/5.4%，优于行业(据统计局，21Q2啤酒行业产量同比减9.5%)，得益于：1)乌苏、1664等高档大单品增长迅猛：21Q2公司高档/主流/经济型产品营收14.3/18.4/5.1亿元，同比+42.1%/-3.2%/-1.3%;

2)区域拓展：2021年大城市计划由38个增至41个，终端覆盖及单点复购持续增加，带动21Q2西北/中区/南区收入同比增加16.6%/2.9%/16%，新疆动销恢复，渠道渗透与品牌营销下，乌苏省外加速扩张，南区增长亮眼;

3)整合优化经销商团队：21Q2净减97个，直销/批发代理渠道营收同比-6%/+10.5%，大商优商作用强化。

结构升级助毛利率大幅提升，销售费用高举高打致净利率承压

21Q2公司毛利率同比增7pct至53.1%，产品结构升级带动吨价上行，在原材料价格涨幅较大的背景下(21Q2吨成本同比增6%)，毛利率逆势上行表现亮眼;21Q2公司销售/管理费用率分别为19.8%/2.8%，同比+10.1pct/-2.9pct，销售费用率同比提升较多主要系今年各项营销活动恢复正常，广告市场费用及工资薪酬增长较多;管理费用率下行主要系20Q2中介费确认，今年恢复常态。21Q2公司录得扣非净利率8.3%，同比减1.4pct。

乌苏东进破浪，重啤极速共赢

考虑乌苏强劲的品牌与渠道力得到持续验证，该行调整盈利预测，21-23年营收同比增速增加6.5/1/0.1pct，同时考虑21年起公司向重庆嘉酿注入资产对应的业绩将按照51.42%(调整前100%)的持股比例计入归母净利，归母净利-2%/3%/9%，对应21-23年EPS2.51/3.14/3.85元(前值2.56/3.04/3.53元)，参考可比公司21年PE均值66x(Wind一致预期)，考虑当前乌苏发展迅猛具备超预期可能，认可估值溢价，给予21年85xPE，目标价213.35元(前次228)。

风险提示：原料成本波动、行业竞争加剧、食品安全风险。