华创证券：维持腾讯控股(00700)“推荐”评级 目标价656港元

智通财经APP获悉，华创证券发布研究报告称，维持腾讯控股(00700)“推荐”评级，目标价656港元，预计2021-23年归母净利1591亿元(yoy-0.5%)/1847亿元(yoy+16.1%)/2166亿元(yoy+17.3%)，对应PE分别为21.8/18.8/16.0X。

事项：腾讯控股于8月19日进行新一轮回购，此后在8月20日、8月23日继续进行回购，三次回购股数分别为180000股、240000股、230000股。此前由于反垄断与个人信息安全监管预期，腾讯已从高点下跌超40%。

华创证券主要观点如下：

回顾冲击下腾讯历史上的回购案例。

该行以腾讯的年报为单位，对腾讯的历次回购进行统计;发现腾讯历史上总共发生过十三次年度回购与两次南非大股东减持，且大部分回购的背景都发生在股价的大幅下跌时期。

其中，比较典型的案例比如：2008年金融危机发生期间股价从历史最高PE点位下跌，公司出手回购：彼时腾讯一年净利润不足30亿元，此后随着市场情绪的趋稳与盈利的增长2009年股价重回上升区间，净利润跨过50亿元级别。

金融危机后公司迎来戴维斯双击直到第二次外部较大的冲击，即3Q大战：舆论的风波再次对估值产生较大影响，腾讯出手回购。此后，腾讯进行了战略调整并逐步步入了移动互联网的红利期，进入了超过5年的戴维斯双击;净利润从3Q大战的100亿元级别增长到700亿元级别，PE估值中枢同样从此前的20X抬升到了最高近60X。

此后，2018年腾讯的长期大股东南非的Naspers在PE相对高点首次减持腾讯，同年迎来版号寒冬;近一年的版号暂停下公司的增速面临压力，PE与股价回调，同时公司出手回购。此后随着版号放开公司盈利增速逐步恢复，PE估值中枢小幅抬升带动股价上涨。紧接着2020年疫情刺激线上经济，腾讯再次进入一轮快速的戴维斯双击，当拉长看公司的估值中枢有少许下移。

直到2021年初Naspers进行了史上第二次减持，之后叠加反垄断监管预期与个人信息保护预期逐步升温;压力之下腾讯PE估值跌至十年最低点，不足20X。同时腾讯再次出手回购，这也是历史上腾讯估值最低的一次回购。

从历年回购后走势看，腾讯的回购常发生在股价低点。从历史上的十三次年度回购来看，年度首次回购发生后半年内最大跌幅仅有两次超过10%，即2011年(-17%)与2018年(-20%);停止回购半年后与一年后的涨幅皆为正数，其中半年后平均涨幅达到50%，一年后平均涨幅达到100%。该行认为腾讯的历次回购都是出于对自身业务的长期信心与短期股价的低估。

风险提示：视频号发展慢于预期、新游变现差于预期、互联网监管趋紧等