天风证券：维持中国化学(601117.SH)“买入”评级 目标价上调至15.9元

智通财经APP获悉，天风证券发布研究报告称，维持中国化学(601117.SH)“买入”评级，21-23年盈利预测为44/53/62亿，同比分别为19%/20%/18%，化工产业链高景气，布局“卡脖子”化工新材料或驱动二次成长，予21年18x目标PE，目标价上调至15.9元。

事件：公司公告21年半年报，上半年收入563亿，同比增53%(较19h1cagr+21%);归母净利19亿，同比增34%(较19h1cagr+10%);扣非归母净利18亿，同比增26%(较19h1cagr+10%)。第二季度收入312亿，同比增34%(较19h1cagr+22%)，归母净利11亿，同比增22%(较19h1cagr+7%)，扣非归母净利10亿，同比增17%(较19h1cagr+2%)。

天风证券主要观点如下：

收入延续高增，实业盈利明显好转，经营性现金流继续向好

分业务看，公司21h1化学工程/基础设施/环境治理/实业收入分别为436/64/6/32亿，同比分别增加55%/22%/91%/70%(较19h1收入cagr分别为+20%/17%/52%/12%);主要业务延续较快增长，化学工程延续高景气、基建大力度拓展效果逐步显现，疫情后实业业务增长强劲(21h1实业收入环比增40%)。

21M1-7公司新签订单合计1,412亿，为同期收入之2.2x，同比增45%(较19h1cagr+22%)新签延续高增，在手订单充足，支撑后续收入成长空间。21h1新签合同分业务看，化学工程/基础设施/环境治理业务新签合同额分别930/284/70亿，yoy分别29%/82%/123%(较19h1cagr分别为+23%/9%/43%)。

21h1公司综合毛利率同减2pct至10.6%，其中21q2综合毛利率同减1.4pct至11.4%。分业务看，21h1化学工程/基础设施/环境治理/实业毛利率分别为10.2%/7.3%/9.7%/15.8%，同比分别-3.1/-0.2/+2.7/+6pct，整体毛利率承压核心源于化学工程业务毛利率下降，或因钢材等原材料成本上涨影响，推测为阶段性影响;实业业务毛利率同比大幅改善，环比亦有明显提升(vs20h1/20h2实业毛利率分别为9.8%/12.1%)。

21h1期间费用率同减0.8pct至5.4%(主要为管理费用率下降)、减值损失影响边际减弱，部分对冲毛利率下滑拖累，21h1公司归母净利率同减0.5pct至3.4%(其中21q2同减0.3pct至3.6%)。21h1公司经营性现金流净额同比少流出38亿至净流出4亿，源于应收类资产周转加快(应收账款周转持续加快，两金周转天数同比缩短35天至165天)。

看好实业转型前景，关注己二腈为代表项目落地效果

近年积极发展拓展化工实业业务，探索“技术+产业”的一体化开发模式，主攻“卡脖子”技术，拓展新材料行业高附加值产品领域。公司研发和掌握己内酰胺、己二腈、气凝胶等化工新材料核心技术并达到国际先进水平。公司投资建成全世界单系列最大己内酰胺项目(33万吨/年)，正在投资建设己二腈项目(“卡脖子”技术，一期20万吨/年预计22年初投产)等。

该行认为，基于公司较强科研实力、前期扎实相关化工工程经验及前期布局化工实业领域经验，“十四五”期间化工实业项目或带动公司华丽转型，实业或为公司新成长引擎。

风险提示：化工链条景气度快速下滑、订单收入转化节奏明显放缓、实业业务拓展效果低于预期。