申万宏源：维持云天化(600096.SH)“增持”评级 磷化工持续高景气 业绩符合预期

智通财经APP获悉，申万宏源发布研究报告称，维持云天化(600096.SH)“增持”评级，并维持2021-23年归母净利润预测为36.38/41.09/45.42亿元，对应的EPS分别为1.98/2.24/2.47元，目前市值对应的PE分别为14X/12X/11X。

申万宏源主要观点如下：

公司发布2021年三季报，业绩符合预期。

公司1-3Q21年实现营业收入476.32亿元(同比增19.35%)，归母净利润为28.4亿元(同比增2583%)，扣非后归母净利润为27.46亿元，去年同期为亏损8451万元亿元，业绩符合预期。其中3Q21年单季实现营收167.02亿元(同比增17.18%，环比减5.76%)，归母净利润为12.68亿元(同比增895.76%，环比增27.23%)，3Q21年销售毛利率环比继续上升3.35pct至18.64%，3Q21单季财务费用同比继续下降4.45%至3.73亿元。

3Q21年单季度净利润大涨的主要原因为：1.)磷肥、磷矿石、黄磷、尿素、聚甲醛等产品价格同比、环比均上涨;2)矿化一体，煤炭、硫磺等战略集中采购有效缓解大宗原材料上涨的影响;3)持续优化母子公司资金统筹和集中管理，综合融资成本和负债规模持续降低。

公司同时公告计划投资72.86亿元在云南省安宁市安宁工业园草铺化工园区内建设50万吨/年磷酸铁电池新材料前驱体及配套项目，其中首期的10万吨/年磷酸铁项目及配套设施预计于2022年6月建成;其余的2×20万吨磷酸铁项目及配套设施预计于2023年12月建成。

磷肥、尿素等价格高位震荡，受益于需求以及成本推动，聚甲醛、黄磷等价格同比继续上涨。

3Q21年国内秋季用肥旺季，磷肥和尿素供需偏紧，价格高位震荡，3Q21单季度公司磷铵、尿素销售均价(不含税，下同)同比分别上涨39.6%、32.4%，环比分别涨跌-0.1%、14.1%至3002、2446元/吨，磷铵单季度销量同比环比分别上升0.3%、23.9%至145.8万吨。公司有效发挥“矿化一体”全产业链优势，磷矿、磷酸、合成氨等重要原料自给率显著提升，保障了产品的盈利水平。

3Q21单季度公司磷矿石销售均价同比环比分别上涨28.8%、4.7%至234元/吨。能耗双控政策导致黄磷开工率下降，价格跳涨。聚甲醛出口量增加，同时国内需求稳步提升叠加原材料的涨价，聚甲醛价格持续上涨。3Q21单季度公司黄磷、聚甲醛销售均价同比分别上涨59.0%、59.2%，环比分别增长29.4%、9.1%至20618、15278元/吨。

加强母子公司资金统筹和集中管理，综合融资成本和负债规模持续降低。

公司强化主要产品生产成本控制与优化，主要化肥装置高负荷稳定运行，装置产能得到有效发挥，单位能耗、物耗得到有效控制。同时强化母子公司资金管理与统筹，综合融资成本和负债规模持续降低，财务费用同比继续降低，公司资产负债率已从2017年三季度末最高点的92.64%持续下降至3Q21年末的79.13%，资产负债结构持续优化中。

利用资源禀赋、成本优势、技术能力加快推进转型升级，投建50万吨磷酸铁及配套项目，打开新的成长空间。

公司现有磷矿原矿生产能力1,450万吨/年，化肥级湿法磷酸总产能225万吨/年(折纯)，水溶磷酸一铵18万吨/年，能够满足项目运行所需原料，同时公司完全掌握成熟的湿法磷酸净化的技术。

项目实施地云南安宁工业园草铺化工园内有公司全资子公司云南天安化工，现有产能为化肥级湿法磷酸70万吨/年(折纯)、合成氨50万吨/年、磷肥200万吨/年，其中水溶性磷酸一铵10万吨/年，并拥有水、电、气、铁路运输、环保设施等配套完善的公用工程配套设施且公司在安宁地区拥有200万吨/年磷资源选矿能力，新建项目可在原料供给、生产管控、公用工程、资源循环利用等各个环节与公司原有产能产生高效协同，有利于降低生产成本。

农化景气持续上行，公司磷肥和尿素盈利大幅好转，资产负债结构持续改善中，同时加快转型布局精细磷化工业务及氟硅资源综合利用项目，50万吨磷酸铁及配套项目打开新的成长空间。

风险提示：磷矿石、磷肥、尿素、聚甲醛价格下跌;减债进度低于预期，资产负债率上行;期间费用大幅增长;新项目投产进度低于预期。