民生证券：维持古井贡酒(000596.SZ)“买入”评级 产品结构优化增厚利润

智通财经APP获悉，民生证券发布研究报告，维持古井贡酒(000596.SZ)“买入”评级，预计2021-23年营收为129.5/147.9/165.7亿元，归母净利为24.0/31.7/37.8亿元，对应PE为49/37/31X。

事件：公司于2021年10月29日发布三季报：2021Q1-3共实现营收101.02亿元，同比25.19%，归母净利润19.69亿元，同比28.05%。其中，2021Q3单三季度营收30.95亿元，同比21.37%，归母净利润5.90亿元，同比15.09%。

民生证券主要观点如下：

公司年内预收“蓄水池”蓄水池逐季上涨，未来业绩高增确定性强

收入端：公司2021年内预收账款(合同负债+其他流动负债)逐季递增，在21年前三季度预收账款期内增加7.37/2.7/5.79亿元至19.44/22.14/27.93亿元，结合白酒市场一、三季度为销售旺季，二季度为传统淡季的特点，公司打款进度符合市场节奏，侧面印证旺季动销优异。

预收款作为公司业绩的“蓄水池”，未来业绩高增确定性强;用“单季度营业收入+期间预收账款变动”核算真实营收，以抵消因订单确认、发货节奏等因素带来的营收扰动，2021Q3真实营收36.74亿元，较20Q3同比增加37.63%，增速高于报表增速21.37%。

费用端：2020Q1-3毛利率/净利率同比增0.06pct/增1.09pct至76.05%/20.08%。其中，2021Q3单季度毛利率75.25%，同比降0.27pct。期间费用共计10.80亿元，同比增27.03%;其中销售/管理费用率分别降低1.10pct/增加2.36pct至28.27%/9.46%。

省域经济上行支撑产业结构提升，次高端受益结构优化增厚利润

由于近年安徽常住人口近年稳中有增，消费人群基数扩大。安徽省在2021年前三季度地方GDP总量排名居第十，两年期GDP的CAGR=9.26%(高于江苏8.83%、山东8.73%、浙江的8.55%、湖南7.78%、河南6.16%)。省内白酒消费结构升级将推动年份原浆结构持续优化，由年初“古5+献礼+幸福版”与“古8及以上”平分秋色的局面，逐渐切换到“古8及以上”主导的场景。

省外泛全国化逻辑正确十四五规划省内外1:1持续推进

公司以省内安徽市场为大本营，逐步孵化了江苏、河南、河北、江西、湖北等省外核心市场。除江苏、河南强势省外市场外，公司下半年还将重点发力山东、陕西市场。

风险提示：商誉减值风险。