连环雷一触即发，5倍估值的江南集团（01366）利润还能剩多少？

市盈率低至5倍的江南集团（01366），不仅拥有稳定的业绩，还傍上“一带一路”的大腿，公司主席更是连连增持，但股价别说大涨，跌势都快止不住了。

2017年5月22日，江南集团公告称，公司已经与葛洲坝工程就肯尼亚电力项目签订联营体协议，同时，公司已交付及在售出口订单约5300万美元，达到2016年全年海外销售额的77%，如加上未下单的在手合约，总额7100万美元。

这可不得了，大量的订单要撑起一片靓丽的业绩啊，但令投资者失望的是，公司股价仅在5月23日早盘上涨不到5%，下午直接被打回原形，日K收成长上影线的十字星。

“蹊跷”两个字仿佛直接写在了脸上，公司背后究竟隐藏着什么呢？

私有化提出的那一刻，就是噩梦的始端

2016年8月的江南集团，在经历了中期业绩下滑，和抱上“一带一路”大腿两件大事，股价走出了深V走势。

好景不长，公司在2016年10月17日，收到了控股股东以协议方式进行私有化的函件，股价当日便下跌5%，第二日跳空高开达13%，昙花一现后，股价迅速被打回原形。

之后就是噩梦的开始了，股价一路下滑，公司受不了了，跌到2017年的3月份的时候，公司发公告称私有化要约不再进行。大股东表示不收了还不行嘛，市场果断回答：“晚啦！”，股价倔强地保持继续下跌。

从1.66港元/股跌至0.79港元/股，腰斩后的股价仍然没有止住的势头，这公司到底是肿么了？是基本面太烂吗？恰恰相反，公司的基本面咋一眼看上去绝对算不错的！

公司看起来非常“优秀”

江南集团拥有100%纯净的电缆业务，是行业内的龙头企业。公司主营业务由70%的电力电缆，19%的电线电缆，5%的特种电缆，以及6%的裸电线组成，全部精力专注于一项主业，绝对是企业的加分项。

公司拥有成本转嫁的能力，受铜价影响并非想象中那么大。公司经营模式是先接单然后进行生产，铜价的波动会反映到产品售价中，也就是说铜价波动会转移到下游去，这就意味着拥有规模后，公司的盈利会比较稳定。

公司业绩不错的情况下，还拥有超低的市盈率。智通财经翻阅公司近些年财务数据发现，公司在2016年之前，每年的净利润都保持增长。

2016年因为国内经济环境问题，以及治超引起的运输成本上升，使得公司2016年业绩有一定的下滑，即使下滑后，公司仍有5.3亿元人民币的净利润，对应公司不到30亿元人民币的市值来说，它的PE仅有5倍多。

这么看来，江南集团似乎就是投资者梦寐以求的“便宜”公司啊，事实是，它华丽外表下藏着一颗“定时地雷”，如果隐患爆发的话，很有可能影响到公司全年一半的利润。

前方坏账埋有“地雷”

江南集团2015年开始暴增的存货和应收账款，一直被市场诟病。虽然普遍观点认为，存货和应收的增加是收购同业公司，扩大了业务规模自然形成的。也有猜测觉得公司在铜价低点时相应的增加存货来为公司业绩做一些储备。

但是应收账款的减值拨备实在是个非常头疼的问题。首先看到2015年开始暴增的应收情况，下图分别是扣除坏账准备的应收账款账龄分析，为减值应收账款账龄分析，以及坏账拨备。

可以注意到的是，0-90日大部分，和91-180日小部分进行了减值拨备。而最应该进行减值拨备181日以上的应收账款基本没有减值拨备，使得2015年应收暴增后，拨备仍没有增加多少，这是2015年的情况。

再看到2016年的情况，依然是同样的情况，减值拨备的依然是账龄偏低的部分，而2016年超过365日的应收完全没有进行减值拨备，对于这样的情况，公司是如何解释的呢？

公司表示，虽然欠款方没有任何抵押品，但是公司相信是能全部收回来的。然而智通财经同样注意到，公司年报里一般都有一项说明，那就是超过三年的应收款会全额计提拨备，因为超过三年基本就要不回来啦！

这样看来的话，2015年就超过365天的2.7亿元应收，过完2017年就是三年啦，而这部分此前完全没有计提减值拨备哦，那是不是意味着这一部分将是2017年业绩的“地雷”呢？2.7亿元可相当于公司2016年全年盈利的一半。

更有趣的是，超过三年的应收会全额拨备的说明，在2016年年报里找不到了，之前的年报里可都是有说明的呀，是不是公司自己也发现了点什么呢？

2016年未拨备且超过365天的应收已经高达4.5亿元，后面还有近11亿元的“储备应收”，只能说，这样看起来的话，江南集团真的算“便宜”吗？

(文/江松华）