上市之路一波三折，高研发的赛特斯冲击科创板能否成功？

随着过往三年包括半导体、医药、光伏、电动车等在内的赛道板块进入调整，市场对数字经济成为2022年新主线的预期明显提升，这不仅是因为相关数字经济细分领域估值处于低位，亦是因为国家对数字经济发展的大力支持，行业前景向好。

2022年2月9日，国务院再提《“十四五”数字经济发展规划》，坚定推进数字经济发展。其中明确指出到2025年，数字经济核心产业增加值占GDP比重达到10%，而在2020年这一数值为7.8%。经测算，到2025年数字经济核心产业增加值将达约15万亿元，整个数字经济产值有望突破80万亿元，占GDP比重超过五成。

市场情绪对数字经济发展的高期待将对正排队上市的赛特斯信息科技股份有限公司(以下简称“赛特斯”)构成利好。智通财经APP了解到，赛特斯是国内领先的软件定义通信产品和解决方案提供商，主要从事软件定义通信产品的研发和销售业务，并提供配套专业技术服务。其业务的发展可助力我国通信产品的数字化和智能化转型。

据上交所官网显示，赛特斯在科创板上市的招股说明书于2021年9月29日获受理，目前审核状态为已问询，国金证券为保荐人，公司拟募集资金6.32亿人民币。

事实上，赛特斯的上市征程十分波折，早在2013年时，公司便欲登陆创业板，但由于政策变化，改为于2015年7月在新三板挂牌。至2018年时，随着“三+H”政策的落地，公司于当年10月30日向港交所提交上市申请，成为11家仍在新三板挂牌而冲刺H股的一份子。但至2019年3月，赛特斯取消了H股发行，成为首家取消H股发行的新三板公司。

此次赛特斯冲刺科创板能否成功尚未可知，但通过招股书，投资者可清晰发现公司近年来的业务发展情况。

三大产品体系构建一体化解决方案

截至目前，赛特斯已发展形成了软件定义数据中心、软件定义通信网元和业务编排及支持系统的三大产品体系，并将这些技术和产品应用于电信接入网络、5G网络、物联网、智慧城市和工业互联网等众多场景化的下一代信息网络整体解决方案中。

所谓的软件定义数据中心，指的是对客户数据中心的计算、存储和网络资源进行虚拟化，并根据业务需求，对虚拟化的资源进行高效和智能的管理和调配。赛特斯可提供建设运营商通信云、边缘云数据中心、政企行业客户云数据中心所需的全套软件产品，帮助客户降低数据中心云化的成本，实现业务平滑上云。

软件定义通信网云是对通信网元的云化，是对传统物理通信网元设备的替换和升级。软件定义网元具有可编程、弹性伸缩和集约高效等特性，这都是传统物理通信网元不具备的;其作用是通过软件优化网络功能，让网络基础设施更智能和灵活。

而业务编排及支持系统是软件定义通信系统的控制、调度和监控中心。通过软件定义通信技术对网元进行生命周期管理和业务编排，并对业务进行运维支撑，使得流量路径可按需调度、网络容量和能力可按需部署、业务管理可实现自动化与可视化，达到降低系统使用门槛，提升用户体验，提高运维效率的目的。

从上述各业务的介绍中不难发现，赛特斯的产品体系是由底层向上逐渐发展的，公司三大产品体系互为关联，以软件定义数据中心为基础，软件定义通信网元为网络功能主体架构，业务编排及支持系统为决策和协同中心。在产品形态上，三大体系相互独立，客户不仅能够根据不同的业务场景选择不同的产品或者解决方案，也能够同时选择三大体系产品进行综合部署，即一体化的解决方案。

据招股书显示，赛特斯的客户为通信产业链上的各类企业，这其中便包括了中国移动、中国电信、中国联通等电信运营商;广电总局、上海文广、福建广电等广电系统以及国家电网、航天科工集团、均瑶集团等重点行业客户。

盈利能力持续下滑的背后

从收入来看，赛特斯2020年的业务发展明显受到了疫情影响。据招股书显示，2018年至2020年，赛特斯的营业收入分别为6.62亿元、8.18亿元、7.72亿。具体来看，软件定义数据中心、业务编排及支持系统的营业收入在2020年分别下滑7.8%、17.11%，这主要是因为公司在疫情期间将销售战略向大型国有企业客户集中，减少了对中小企业的销售。

进入2021年后，随着疫情影响的消除，该两大业务已呈复苏趋势，其中，软件定义数据中心2021年第一季度的收入较2019年同期增长29.48%;业务编排及支持系统2021年第一季度的收入较2019年同期增长8.82%。

而软件定义通信网元的收入自2018年以来便持续增长，这主要是因为公司2019年与中国航天科工、2020年与中国移动签订了一系列合同。至2021年第一季度时，该业务收入较2020年同期增长0.61%，相对稳定。

若说赛特斯的收入表现差强人意，那么公司的盈利水平便是明显的瑕疵。据招股书显示，2018至2020年，该公司的扣非归母净利润分别为1.65亿元、8882.71万元、6803.66万元，呈现逐年下滑趋势。

而盈利能力的下滑，主要有以下几方面的因素，其一是2020年疫情的爆发拖累公司当前毛利率表现;其二是经过最近几年的发展，软件定义数据中心、业务编排及支持系统业务的市场逐渐成熟，竞争逐渐剧烈，这也导致了毛利率的下滑。2018年至2021年第一季度，公司整体毛利率分别为76.05%、68.18%、65.16%、61.13%，逐年下滑。

此外，运营费用的增长亦是影响公司盈利能力的因素之一。比如在2019年时，公司的运营费用占总收入的比例为53.71%，较2018年提升近4个百分点，这对公司2019年的利润造成了影响。2020年运营费用占比的下滑主要是因为疫情下公司控制业务发展规模。因此关注公司2021年的运营费用控制情况将是未来的重点之一。

值得注意的是，赛特斯的运营费用分布与同行业公司有明显区别，相较而言，赛特斯的销售费用占比较低，2018至2020年时，公司销售费用占收入的比例与深信服（300454.SZ）、北信源（300352.SZ）、博汇科技（688004.SH）相比有高达十多个点的差距。

而赛特斯运营费用的重头戏是在研发。据招股书显示，2018至2020年，赛特斯的研发费用占比分别为26.15%、31.07%、29.66%，明显高出同行业可对比公司研发费用占比的中位数、平均数，差距高超10个百分点。赛特斯表示，公司是研发驱动的技术型公司，而不是由销售驱动。

市场虽广但行业竞争持续加剧

从行业来看，赛特斯仍面对着广阔市场。自2012年软件定义网络(SDN)开始商用以来，SDN技术完成了从小规模实验网络向商用网络部署的重大跨越，全球对SDN技术的应用探索不断推进，呈现加速发展态势。而2015年以来云计算的高速发展再次助推SDN规模的扩张。

根据头豹研究院发布的《2019年中国SDN软件定义网络行业研究报告》显示，2014年至2018年期间，中国广义的SDN行业销售规模由 11.8亿元增长至235.6亿元，年均复合增长率为111.4%。

其认为，随着SDN关键技术的不断发展使得SDN产品日益完善与成熟，且在云计算应用在各行业中的不断渗透，SDN行业未来将持续高速发展。其预计，至2023年，中国SDN行业销售规模有望突破2500亿元，2019年至2023年期间的年均复合增长率将达58.5%。

行业虽广，但市场竞争的持续加剧已不容忽视。目前的SDN行业的竞争已从单纯销售SDN硬件向SDN软件开发与一体化解决方案供应，伴随着5G网络商业化应用不断加速，SDN行业新进者持续增加，竞争激烈程度不断加速。

从市场玩家来看，主要分为两大类别，其一是包括紫光股份(新华三)、星网锐捷（002396.SZ）、浪潮信息（000977.SZ）、烽火通信（600498.SH）等在内的传统硬件通信设备厂商;其二是以VMware、Zenlayer、大地云网、华云数据为代表的新兴软件定义网络厂商。

在激烈的市场竞争中，只有拥有强自主研发能力及良好解决方案服务的企业才能脱颖而出，而赛特斯持续的高研发支出让投资者看到了一丝希望，但公司能否将研发转变为技术护城河仍值得观察。此外，由于公司的客户是电信运营商、广电系统以及国家电网等，客户在产业链中处于强势地位，过于依赖单一客户或对公司业务发展造成潜在风险，且由于结算周期造成的应收账款占比大是否会产生坏账风险亦值得留意。