非理性下跌，天伦燃气（01600）值博率如何？

为实现“双碳”目标，国内各地区在“供给侧及需求侧”减碳并频繁出台相关政策文件，特别是在供给侧，能源结构持续优化，2021年风能及光伏等清洁能源得到迅速发展，其中光伏新增和累计装机容量均为全球第一。

光伏主要分为集中式光伏和分布式光伏，分布式光伏用户侧自发自用，近几年得到迅速推广并成为主流，在2021年分布式新增装机中，户用光伏新增装机同比增长113%，占比达到74%，累计装机规模107GW，近五年复合增长率达60%。而屋顶分布式光伏渗透率低，在农村市场更是空白，站上了投资风口。

政策端持续推进，在去年6月，《关于报送整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点方案的通知》发布，提出开展整县（市、区）推进屋顶分布式光伏建设；近日中央一号文件出台，谈到推进农村光伏、生物质能等清洁能源建设；各地区在十四五能源规划中，基本也将农村光伏作为重点建设项目，如河南省印发的“十四五”现代能源体系和碳达峰碳中和规划的通知。

在这种背景下，智通财经APP了解到，河南省清洁能源供应龙头天伦燃气（01600）近日发布配售公告，募集约4.14亿港元，拟70%资金用于屋顶光伏等低碳能源业务以及20%资金用于清洁供暖的新型业务发展。据了解，该配售合共十多家来自亚洲及欧美的机构投资者参与认购。

不过市场似乎不买账，该公司股价连续几个交易日大幅度下跌。实际上，此次下跌根本原因在于受乌克兰和俄罗斯局势影响，国内天然气资源较缺乏需要进口，影响到供应预期，导致整个燃气板块大跌，一些做空机构也利用事件，获取大量廉价筹码。目前该公司股价远大低于配股价格8.4港币，价值投资者或已跑步入场。

市场协同，创新业务加速拓展

天伦燃气主要提供燃气销售和工程安装及服务业务，在过去十年，收入和股东净利润复合增速分别为34.4%及32.54%，收入端除了2020年受疫情影响外均保持双位数的增长，该公司每年都会分红派息，分享公司业绩成果，根据相关行情软件，目前股息率超过5%，远高于同行。

2021年，天伦燃气看到农村光伏市场商机，开始积极调整能源结构，11月发布未来三年（2022-2024）“新战略发展纲要”，提出2024年以低碳能源及安全健康服务为主的创新业务达到公司整体收入的10%，之后陆续与国电投河南电力公司、中节能建筑节能有限公司、中电建河南签订战略合作协议积极布局新能源业务。

该公司开拓屋顶光伏市场具有非常大优势，其燃气项目已覆盖全国16个省份，销售网络广泛，截止2021年6月，累计管道燃气用户达458.2万户，其中气化乡村住宅用户166.74万户。市场开发能力是开展屋顶光伏业务的前置条件，前期气化乡村工作的开展及后续维护经验，该公司有条件迅速占领市场份额。

合作的伙伴也将提供市场赋能，如国电投和中电建都是行业龙头，其中国电投业务布局涉及电力、热力、煤炭、电站服务等领域，宣布到2023年将实现国家电投在国内的“碳达峰”，这对天伦燃气来说产生了巨大合作需求。而中节能，在可再生能源、工业余热、分布式能源等方面市场覆盖全国近20个省份，业务及市场互补性强。

该公司于屋顶光伏发展模式目前仍处于摸索阶段，但已有合作案例，对照行业，预计前期通过自建等模式积累屋顶光伏项目建设经验，获取必要工程安装资历，后期目标以轻资产发展模式，提供EPC（工程采购施工）及运营管理服务，成为河南省最有竞争力的屋顶分布式光伏企业之一。

在清洁供暖方面，基于政府规划及用户需求的挖掘，天伦燃气将采取天然气+可再生能源作为符合热源供给需求的清洁供暖方式，目前已经选择多个试点落实示范性项目，和中节能合作，共同探讨城市级与居民小区级的分布式供暖业务，推动清洁能源与新能源的综合利用。此外，该公司将依托加气站，探索组合性低碳交通能源服务方案。

天伦燃气各项业务市场均具有协同性，工程安装业务带动燃气销售市场更广泛的覆盖，而用户数量增加也为屋顶光伏及清洁供暖业务带来发展保障。根据该公司未来三年规划，提到未来三年公司的整体零售气量复合增长率不低于25%，假设单位用户用气量不变，这也意味着工程安装业务也将得到同步增长，加上创新业务的开拓，驱动高成长及盈利的预期。

非理性下跌，价值投资者迎低吸机会

天伦燃气强劲的业绩表现获得市场认可，自2021年下半年以来，已有包括中金公司、中泰国际、交银国际、招银国际、华泰证券等在内的多家券商发布了天伦燃气的相关研报，给与其“跑赢行业”或“买入”评级，目标价在9.35港元至10.2港元之间，目前价格相比目标价涨幅空间41.7%和54.5%。

近几年，国内ESG投资火热，特别是2021年，碳中和政策带动ESG公募基金产品数量及规模迎来了爆发式增长。除了业绩外，ESG也成为投资机构评价企业价值的核心标准，而该公司近期获得国际主流ESG评级公司Sustainalytics认可，覆盖到公用事业中，与同行新奥能源、华润燃气及港华燃气等处于同一分数组别。

从同行业的业绩及估值对比看，天伦燃气拥有较高的升值潜力，参照具代表性的五家燃气公司，该公司近十年收入及净利润复合增速均领先，而估值在同行中处于低位，以PE（TTM）看，参照同体量的中裕燃气，天伦燃气估值提升空间达2.67倍。

此次配售募资重点发展屋顶光伏业务，在政策上受到各地区的扶持及推广，在市场上，屋顶光伏渗透率低，特别是农村市场，空间非常大，有券商预计将产生万亿级别的市场规模，在参与者上，已进入者中，天伦燃气拥有庞大的用户基础，具有非常大的市场优势。未来几年，屋顶光伏预计将成为公司的业绩亮点。

而近期受乌俄关系以及做空机构影响，股价大幅度回撤，但无论从过去业绩还是未来发展前景上，天伦燃气估值都是被低估的。各大投行也给出评价，如花旗表示公司的股价暴跌被夸大，有望能够解决股价回落引发的市场担忧，看好公司发展前景并给于目标价10港元，较现价高出51.5%。

综合看来，天伦燃气非理性下跌，为价值投资者带来低吸的机会，该公司制定了未来三年发展规划，业绩增长确定性高，值博率高，在燃气及工程安装业务经营网络不断扩张下，创新业务的开拓值得期待。