当标普500日渐“ETF化”美国银行发出警告信号

在过去的几年里，紧张不安的投资者担心市场已达到高位，并寻找一些特定的市场产品来转移他们的恐惧和担忧。上市交易基金(ETFs)迅速成为新一代的“担保债务凭证(CDO)”。

智通财经获悉，早在两个月前，管理7.89亿美元基金的FPA Capital Fund经理人Arik Ahitov和Dennis Bryan认为，ETF堪称“大规模杀伤性武器”。它们扭曲了股价，并埋下了市场暴跌的种子。

在4月给投资者的信中，两人警告称，“当这个世界认定基本面研究不再必要、投资者可以两眼一闭买入指数基金和ETF而完全不顾估值时，我们说恐怖的时候到了。”他们还警告，当潮水般的资金涌入被动型产品，导致股价走势亦步亦趋，市场与基本面日益脱节。随着市场一味走高，可能出现暴跌的情形。

Bryan指出，“这种新的市场结构尚未经历过考验。在被动投资者像今天这般举足轻重时，股市还不曾有过大跌。一旦出现抛售，势头会猛烈无比。”

回到现在，美银美林策略师Savita Subramanian警告投资者，由于ETF的人气激增，目前在标普500中占比超过三分之一，会引起个股更高的波动性、估值扭曲和流动性。一方面，对标普500而言，其规模比罗素2000要小得多。但另一方面，相对于那些规模较小，不那么受关注的小盘股来说，大盘股想拥有优势会难得多。

正如该银行所言，随着标普500的“ETF化”，美股如今的交易量24%来自ETF和76%来自单一的股票，而三年前ETF只占20%。此外，美银还称，标普500的流动性并不像看起来得那么高。据计算，标普500中被动管理的股票自2008年危机以来几乎翻了一番，达到37%，而ETF占跨美国交易所交易量的四分之一。

同样令人担忧的是，自2010年以来，由Vangurad集团持有的标普500指数占比已翻倍，达到了6.8%。Vangurad集团目前在491只股票中持股超5%，而2010年仅有116只。

虽然称不上是惊喜，美国银行指出，越来越多的投资者转向被动投资：自2009年以来，投资者净买入ETF超过1600亿美元，而在股票上的净卖出超2000亿美元。银行的全球财富与投资管理客户的股票和债券在ETF的分配已分别升至近12%和10%，而在2005年间还不到2%。

考虑到潜在流动性的影响，美国银行还警告说，标普500中实际的股票可能被严重高估。问题是，在市场变得不正常之前，这种由主动转变动的投资转变还能走多远。在日本,近70%的focused equity funds是被动的，其市场仍在正常运转。

这几乎是美国被动型基金占比的两倍。在日本，由此受害的是管理主动型基金的公司。近三年，业务表现突出的主动型基金经理较十年前下降了12个百分点(在2014-2016年间34%的基金表现优于大盘，而2002-2013年则有46%的基金表现较好)。

因此，随着美股“ETF化”的继续下去，美国银行强调有以下四点值得警醒：

1. 远离拥挤的股票(尤其是现在)

从短期来看，仓位比基本面更重要：买入那些被大型主动型基金经理减持最多的股票，会比买那些低市盈率或回报率良好的股票有更高的三个月回报率。近年来，由于共同基金是净卖家，而被动型基金是净买家，股市的表现一般都不如一些被忽视的股票。当配置者趋于重新平衡时，风险在季度末尤其大。在本季度的前15天，要比三个月的平均水平高出10倍。

2. ETF的流行可能会大规模毁坏市盈率

ETF的趋势可能会极大地扭曲市盈率：随着低波动性ETF的快速增长(自2009年来资产增长了150%)，低贝塔值股票的相对估值飙升超200%，这种情况在以前从未发生过。

3. 了解风险

如果被动基金持有大量股票，并且只根据市值或其他指标的变化来买卖股票，那么股票的实际浮动量可能比我们想象的要低得多。分析人士指出，当市场意识到实际流动性被高估时，股票的波动率伴随着更大比例的被动投资者而增加。事实上，那些被高估了流通性的股票在过去的12个月里数量增加了两倍。

但是，一些“真正浮动”的股票可能不会完全反映出这种风险。

4. 套利

分析表明，在较长时间范围内，基本信号的有效性显著提高，而算法驱动的信号在短期内表现良好，衰退率却是极端的。

在10年间，标普500几乎90%的回报率都是由估值来解释的，还未能找到能代替的方法来预测。