中信证券：维持思摩尔国际(06969)“买入”评级 目标价下调30.4%至39港元

智通财经APP获悉，中信证券发布研究报告称，维持思摩尔国际(06969)“买入”评级，参考未来三年业绩增速预期并给予适度估值溢价，目标价由56港元降至39港元，对应2022年约30xPE。保持2021-23年调整后净利预测53.4/64.3/78.8亿元，调整后EPS预测0.89/1.07/1.31元。虽然监管政策进度带来短期业绩增速承压，但竞争壁垒仍然深厚，中长期成长逻辑未变，建议把握低估值下超跌带来的投资机会。

中信证券主要观点如下：

众多事实表明FEELM技术独供地位仍然稳固，新一代FEELMAir继续引领陶瓷雾化技术进化，公司大客户合作良性、坚实。2021H1受国内政策影响，国内客户销售“抢跑”造成业绩高基数，带来2022H1业绩压力，下半年预计恢复高增长，政策、疫情影响下全年预计仍能实现超15%增长，体现高技术壁垒和强抗风险能力。较低估值构筑强安全边际，建议把握超跌带来的投资机会。

市场情绪及不实传言引发股价深度调整。

公司近10个交易日累计下跌30%，主因市场风险偏好变化及不实传言影响：1)受地缘政治带来的市场风险偏好变化影响，港股市场继续探底，恒生港股通/恒生科技指数近10个交易日累计下行9%/14%;2)据自媒体格物消费等报道，公司大客户英美烟草、柚子YOOZ等使用竞争对手陶瓷雾化芯作为二供，FEELM陶瓷芯独供地位被打破。

客观事实表明FEELM独供地位稳固。

首先FEELM有强大的专利保护体系，并且公司与客户有及明确的协议安排：陶瓷雾化技术独供，二供没有存在的基础。其次，即使有二供，在目前美国与中国市场的政策约束下，二供的新产品也是禁止销售的。英美烟草2021年年报披露：1)受思摩尔独家ODM的VUSEalto的强力驱动，2021年VUSE在全球各市场市占率稳步提升，其中美国市场(市占率36%)即将超越JUUL登顶第一品牌，体现思摩尔产品力之优秀;2)虽然英美烟草追加新型烟草板块市场营销投入5亿英镑，但VUSE产品成本因为自动化生产下降22%，其21H2在美国市场开始实现盈利，体现思摩尔自动化降本能力之优秀。基于以上事实，该行认为公司与大客户合作良性、坚实，FEELM在陶瓷雾化领域的独供地位仍将持续，目前尚未看到足以匹敌的竞争对手。

经营跟踪：22H1处在增速下行通道，H2有望回升。

监管政策进度与基本面共振，叠加2021H1高基数影响，2022H1业绩增速存在压力。其中，国内市场监管框架明确，但尚未开始执行，过渡期预将带来行业收缩，另外监管政策执行的细节存一定不确定性;海外市场随PMTA落地有望边际向好，VUSE烟杆份额57%带动VUSE整体份额进一步攀升。公司新产品一次性小烟及新技术FEELMAir有望带来欧洲市场超预期表现，开放式大烟与CBD增速也修复明显。

风险因素：薄荷醇口味不能通过PMTA;颠覆性雾化技术路径的替代;行业监管程度超预期;新型烟草产品处在提税通道。