忠旺(01333)上半年业绩下滑只是阵痛，下半年能否苦尽甘来？

本文来自“雪球网”，作者为“timeispowerful”，原文标题为《苦尽甘会来---通过中报看忠旺》，智通财经摘编原文如下，供投资者参考，不代表智通财经观点。

中报指标只是企业经营短时间的小结，指标本身并不重要，重要的是它背后代表的东西。

本次忠旺中报主要反映出的大致有，铝挤压量、利大幅下降，铝模板横空出世，占比达50%，感觉突然，深加工量价严重萎缩，天津1线刚刚投产，集团整体销量下降、毛利下降，人员翻倍，应收大增，如果不知道忠旺在做什么，即使一个财务小白也会看出，忠旺在走下坡路，这样下去要完蛋的。。。

投资关键是要‘懂’这个企业，了解它的过去、明白它的现在、清楚它的未来。

忠旺怎么了，指标如此之差?联系到铝价大幅上涨，是否生意模式很糟糕，要靠天吃饭?传统强项铝挤压为什么要调整产品结构?连它都下降，那技术壁垒更高的铝压延岂不是更加陷入困境，尤其实施6、7年了才刚刚部分投产?而紧跟着会有大幅折旧和利息在等着?铝模板销售了却没怎么回款，大股东是否在玩利益输送?。。。相信很多没深入研究忠旺的投资者都会或多或少的有相应疑惑甚至恐慌，股价也反映了这些疑惑。

中报出来时本人在旅行途中，虽发现报表难看但没理会并能安稳睡觉(重仓这样不容易吧)，这几天闲下来有空想了想忠旺，我的判断是投资逻辑仍然没有任何变化，并又一次被老刘的魄力所‘惊’到，以下一些想法，没先后顺序：

1、忠旺一切正常，没出现什么纰漏;

2、老刘宝刀不老，眼光犀利，魄力依旧：推出铝模板这个产品力度巨大，产品结构调整不亚于一次产业升级;

3、大刀阔斧地发展铝模板，铝模板毛利大，发展空间广阔，抢占市场时机好，未来5年都会是比原有产品更好的现金牛!

4、调整产品结构占用了产能，导致销量(产量)下降，增加了单位生产成本，是影响销量的主要因素和影响利润的次要因素;

5、集团整体毛利率下降，主要源于铝价上涨;虽然挤压一般采用成本加成法来抵消铝价上涨因素，但：

A、忠旺也表示，是‘一般而言’，即有的产品可能不是;

B、主力的铝模板应该不是(还好毛利有保证，不是因为铝价上涨则毛利更高)，深加工产品应该也不是，都会受影响利润;

C、订单由下单到生产需要时间，以忠旺目前的紧张产能而言，至少以月为单位计，而期间铝价上涨过快，导致毛利影响较大(铝价平稳后则没有影响了)。

6、铝模板技术要求高(指工程技术方面，做好的铝模板产品需要很高的工程能力而且很复杂)，生产质量有个逐步提升的过程，合格率高则占用产能则少，实际的合格率在不断提升，下半年‘浪费’产能就不多了;

7、深加工严重萎缩，源于主力产品出口老美的托盘被迫主动取消，该产品毛利很高(因国际市场行情价格，再低了国外厂家亏损，而国内厂商因客户、渠道、质量等原因很少有做)，生产顺畅，取消了有些可惜;同时隶属深加工的新能源车等产品(如奇瑞蚂蚁等)数量有限，虽然已热销并显著增长，但与原托盘的铝深加工量差距较大，以现有深加工产品，估计需要几年的时间才能修复赶上。深加工毛利率降至5%主要有两个主要因素：铝价上涨和单位分摊成本高

8、上半年负面因素叠加，影响业绩较大：

A、铝价持续上涨影响毛利;

B、老美因素停掉铝托盘，减少了盈利;新品还达不到替代水平;

C、推铝模板占用产能，推出初期的不良率高浪费产能较大;

D、天津‘只进不出’，上半年没有销售;

不知用‘屋漏偏逢连夜雨’形容恰当不?其实这几方面因素影响都是短期的，在以后会大幅减弱，下半年业绩将好转，且铝模板下半年将继续放量，毛利增加;我认为真正的负面信息(或失望的地方)是收购爱丽还没有进展，否则对忠旺帮助极大!

9、收购德国公司对集团挤压技术利好，尤其是无缝管技术;对拓展国际顶级客户帮助会很大

10、天津已投产，下半年将有产出;且在按原进度进行，全年看会有较大概率实现30万吨产出，大致盈亏平衡;

11、铝模板找昌宜这样的‘代理’模式合作，是非常有效的拓展市场方式，该模式具备开创性，可以最大程度‘现实地’解决‘销售’问题，抢占了市场先机，并对后面竞品跟进形成壁垒。但也不是一劳永逸，实施结果要看合作条件和后续管理。(我认为不应该把忠旺看成的供应商，而应该把昌宜看成忠旺的销售商(或代理))。。而昌宜后面老板是不是老刘不确定，也可能是因老刘的人脉原因，实力投资人建立昌宜，昌宜也是很好的生意机会!但不管是与不是，都各有利弊

12、按中报看，应收款虽然增加，但时间基本在三个月内，风险有但相对不大，也具备合理性。

13、关于铝价上涨影响，我之前说过的‘短期利好，长期利空’这话太粗糙，不准确，这次中报也能看出来。更准确的应该是：铝价处持续上涨期是利空，会导致利润下滑(下单到生产的时间差导致);上涨至稳定后，短期是利好的，铝价高，以此为基数的加工费变高;如果处于持续下滑期，是明显利好，有超额利润，原因同前;但下滑至稳定后，加工费(利润)不及降价之前，毛利率下降。铝价不可能持续上涨，但总会起起伏伏，所以用更大的时间尺度看，铝加工行业的利润状况是不太需要考虑铝价因素的。但铝价长期高位会略微影响下游市场容量，对不缺订单的厂家(比如忠旺)影响可能不大，对订单不饱满的影响会大。但具体经营中，铝价上涨或下降都会有可能使厂家‘被迫’对下游客户‘不按规矩’地让利，这个看实际情况，没有规律性，不探讨了。

14、能发现商机并大手笔的投产铝模板很不容易，尤其是在产能紧张，要调整一些订单，并会‘浪费’一些产能的情况下，老刘又一次显示了他的魄力;关于铝模板，雪球有球友已经进行了专业分析，我按自己理解再多说一下：

A、铝模板市场是近两年才开始成形并处井喷式发展，具有广阔的市场空间，可以长期经营;对市场而言，几年内都是供应问题，而不是竞争问题

B、忠旺进入铝模板市场(从调研开始)已有两年，实际上并不突然，认为突然的球友并没真正跟踪企业

C、忠旺生产铝模板后，可以长期保持高毛利(或较高毛利)，原因无它，在于忠旺有望形成事实上‘垄断’(或接近垄断的地位)：

(1)忠旺生产的铝模板技术水平较高，需要专业团队专业设计，且设计量较大，国内小厂无法达到同等质量和性价比;低质量铝模板对客户来说意义不大，兴趣也不大;

(2)高质量铝模板需要用75MN及以上吨位大挤压机，产量也跟大挤压机数量成正比，国内竞品厂家基本无太多此资源，不会轻易投入，否则设计成本分摊到产量上也很高;新购置挤压机又至少2、3年时间;

(3)国外竞品也不会投入做国内铝模板市场，原因就更不用说了;

(4)作为铝加工厂，销售铝模板是个大问题，真正的使用客户是主要是各大地产商或施工单位，而他们一般是不会购买这种建筑‘工具’的，况且以工厂来面对众多的‘使用客户’也不专业，效率低和效果有限，力不从心;忠旺采用类似‘代理’这样的模式很好的解决了销售问题，当然具体实施效果要看合作条件及后续管理。对其它铝加工厂家来说，能有效地销售铝模板本身就是个障碍(合适的代理也不好找啊);

(5)忠旺的提前布局、大挤压机资源、魄力调整产品结构快速上量、专业团队开发设计、‘代理’模式等举措都保证了忠旺铝模板迅速地推向市场，能最快到达终端客户手中，占领了市场，有利于形成垄断地位，也阻吓潜在竞争者。

15、我也列举下忠旺的不足之处：

A、管理层说大话往往没按时兑现，影响投资者信心;

B、收购爱丽受阻，还无法短时间掌握高端压延技术，天津投产后效益也不会井喷式增长，影响公司真正价值(一两年内只能卖普通板);

C、天津项目也好，225挤压机也好，奇瑞小蚂蚁等新能源车也好，可能作为实业的特点，从规划实施到真正上量产出，时间过长，严重考验投资者耐心;尤其天津6、7年只进不出，更增加了外界的质疑和不解;

D、对外释放的信息很少，而且有些还不够实在，所表露的一些东西容易与现实脱节，比如这个奇瑞小车体等能源车，虽然寄予厚望，销量大增，但短期内没法接替托盘停掉的销量和利润损失，集团占比很少，但在中报里却仿佛做了多大贡献。以上几点，容易给人希望太多，然后摔得比较狠。

就像我之前所说‘望山跑死马’。当然，对制造业来说，半年一年都是很短的时间，尤其做产品结构调整。投资者要看更长远才行。

17、总体上，我认为忠旺上半年业绩下滑是有原因有逻辑而且是短期的，不影响长期目标，是为更好发展的一次阵痛;忠旺还是属于一家优秀的公司，它最有价值的地方在于它的企业文化，这个也是它最大的护城河：在这个文化下，才会有忠旺对高端技术和质量的追求，才会往往有引人注目的惊人之举，才会有大家看到的布局和进展。随着时间推移，忠旺会在世界范围内成为铝加工领域的领导者。我留意到近期企业网站上对企业文化的描述用词有修改，描述更详细准确，可见老刘对企业文化还是很重视的。

18、对投资忠旺，非常的需要耐心，关注股价会让你寝食难安，关注企业价值才是王道!但随着时间推移，价值会绽放!

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